2026年铅期货半年度行情展望：寒意深，春未至

---2026年铅期货半年度行情展望 投资咨询从业资格号：Z0012691期货从业资格号：F03142619 jixianfei@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 报告导读： 货研究所我们的观点：基于全年铅供需双弱很难转势，价格或表现为区间震荡，沪铅主要运行区间为15800-17000元/吨，伦铅主要运行区间为1800-2100美元/吨。供应侧来看，今年海外矿山增量相对有限，但国内矿山增量有望释放，同时废电池供应量或小幅提升，原料供应矛盾小幅改善下精炼铅产量继续增加。需求侧来看，上半年电自消费明显遇冷，电摩成为市场新宠，但难以抵消缺口，增量市场出现萎缩。不过以锂代铅进程有所放缓，叠加替换消费量持续兜底精炼铅消费，我们认为全年精炼铅消费同比微增。此外，沪伦比值高位、中东关税制裁等问题依旧存在，蓄电池出口大概率下滑。总体而言，供需双弱持续，国内铅市小幅过剩。 投资展望：从有色品种基本面来看，铅实为板块中偏弱，且行情缺乏故事性配合，不免作为资金空配品种。考虑今年消费旺季可能并不乐观，且铅价筑底仍需要时间，以低多思路去看待并不合适，建议区间操作为主。 风险点：矿端增量不及预期，消费增速走弱。 目录 1. 2026年上半年回顾：多空交织，重心下移...............................................................................................................................3 2.供需弱周期下的再平衡..................................................................................................................................................................3 2.1铅矿供应刚性常态化，未来增量有限..................................................................................................................................................32.2原生供应瓶颈，综合回收已成主流模式..............................................................................................................................................72.3后“内卷化”时代，再生铅行业何去何从？..........................................................................................................................................8 3.1电自消费遇冷，电摩成为新宠，铅消费遭遇滑铁卢....................................................................................................................113.2内外比价高位徘徊叠加关税影响，出口走弱或成定局...............................................................................................................12 4.结论与投资展望............................................................................................................................................................................13 （正文） 1.2026年上半年回顾：多空交织，重心下移 一季度铅市场整体呈现先涨后跌、重心下移的走势。1月份，受春节前备货需求集中释放及部分地区再生铅厂减产影响，供应侧收紧推动铅价小幅上行。进入2-3月，市场需求遭遇“倒春寒”，下游电池厂复工进度缓慢，汽车、电动自行车等终端表现平淡，社会库存不断累积，叠加伊朗事件爆发推升美元强势、有色金属承压运行，沪铅亦出现破位下跌。3月中旬开始，随着铅价跌至低位，下游逢低补库需求释放，社会库存显著去化，部分地区出现阶段性缺货，但铅需求预期依然偏悲观，铅价以震荡筑底为主，价格向上反弹力度不足。 二季度铅市场整体呈现多空交织、区间震荡的走势。4月份，再生铅大厂集中停产，开工维持低位，但下游铅电池消费明显转弱，市场对二季度消费并不乐观，叠加进口铅的持续流入，铅价上方压力逐渐显现。5月份，再生铅厂亏损加剧，废电瓶价格和铅价明显倒挂，叠加下游需求疲弱，前期减/停产企业复产意愿不足。进入6月份，市场对铅电池消费回暖存在期待，头部铅电池企业开工预计上调，华东部分炼厂存在抢原料备库操作，废电瓶竞争激烈下再生铅厂亏损压力增加，铅价创下年内新低。 2.供需弱周期下的再平衡 2.1铅矿供应刚性常态化，未来增量有限 长周期来看，头部上市矿企在铅矿层面的资本开支持续偏低，导致近年来全球铅矿产量偏刚性，产量增速波动较小。一般而言，铅作为伴生矿，其开采进度和产量计划取决于主金属的景气度和开采进度。我们对比过去十年全球铅矿供应增速与锌矿、银矿等矿产增速，不难发现铅矿供应周期与锌矿供应更为紧密，理论上可以锚定锌矿未来供应增速作为铅矿供应增速指引。 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 铅精矿供应刚性，与锌精矿供应逐渐分化。分地区来看，2026年1-3月全球铅精矿累计产量为106.68万吨，同比增长0.79%；1-3月海外铅精矿累计产量为63.68万吨，同比增长2.64%。今年海外铅矿增量主要集中在前期已投产的项目，几乎已无新增项目。伊朗事件爆发后，部分敏感地区矿山增量较难释放，叠加上半年生产扰动频率增加，部分矿山品位下行问题依旧严峻，全年增量预期有所下调，预计今年海外矿山增量相对有限。 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 国内铅矿存在增量项目，但实际释放存疑问。参考不同口径数据，2026年上半年中国铅精矿同比小幅减量，但贵金属和硫酸的价格出现大幅上涨，原生铅冶炼厂的生产积极性大幅提升，供应持续偏紧下，加工费回落历史低位。考虑近两年铅精矿开工率维持高位的背景下，矿山进一步增产空间相对有限。今年主力增量项目又为火烧云矿，其矿山增量释放存在很大的不确定性，关注下半年国内铅矿增量项目的实际爬产情况。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 上半年进口窗口打开，铅、银精矿进口增量明显。从进口盈亏来看，年内铅精矿进口窗口短暂开启，4月下旬开始沪伦比值大幅回落，铅精矿进口转向亏损，进口量明显下降。从进口结构上看，中国铅原料趋于多元化。当下原生铅厂对于含多种金属元素的铅精矿更加青睐，银含量的计价系数也一路上调。事实上，自2022年开始银精矿进口量就已超过铅精矿进口，当下进口占比已经超过六成，高银铅矿等高附加值进口矿已成为原生铅厂的重要原料补充。2026年1-4月中国铅精矿累计进口量为48.1万吨实物量，同比增长7.2%。分国别看，1-4月俄罗斯、澳大利亚和秘鲁成为国内铅精矿进口的主要来源国。2026年1-4月中国银精矿累计进口量为75.9万吨实物量，同比增长29.7%。分国别看，1-10月秘鲁、墨西哥和玻利维亚成为国内银精矿进口的主要来源国。数据测算显示，2026年1-4月，铅、银精矿进口量中铅元素约为44万吨铅金属量，同比增加约6万吨铅金属量，增速为16.01%。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2.2原生供应瓶颈，综合回收已成主流模式 原生供应已接近瓶颈，供应小幅增长。前面我们提及，今年铅精矿供应表现依旧不宽松，海外铅价对矿山的 激励仍然不够，叠加品位下滑、环保政策等问题下，增量相对有限。但我们也能看到，国内新增产能相对有限，增量主要为火烧云和灵宝新凌铅业等项目，原生供应基本已接近瓶颈，积极因素已经出现。 过去几年，在铅精矿供应持续紧张下，矿端牢牢掌握报价权，原生铅炼厂不得不以低加工费方式获取铅矿资源，铅精矿加工费的持续下行也严重挤压了原生铅冶炼的利润空间，但矛盾现在已不在铅矿这一侧。白银、硫酸等副产品成为增厚原生铅厂利润的主要方式，原生铅厂已不再追求铅产量规模，更加关注优化原料结构来实现综合收益最大化。所以俯瞰原生供给，副产品利润已成为催动原生铅厂供给弹性的主要因素。考虑全球硫资源紧张的背景下，叠加中东硫磺断供，年内硫酸价格大概率维持高位，对原生铅厂利润并不构成冲击。白银价格波动相对剧烈，但运行中枢相比去年也明显上移，预计原生铅厂利润增厚下开工维持高位，今年原生供应仍维持小幅增长。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2.3后“内卷化”时代，再生铅行业何去何从？ 时至今日，我们回头再看再生铅行业，行业焦点已不是十年前总量扩张时的再生、原生替代问题，亦不是存量优化下的行业内卷，如何化解行业存在的结构性矛盾成为关键。当然，冰冻三尺，绝非一日之寒。行业主动自发减产、压低开工率，推动过剩产能出清是化解矛盾、谋求长期健康发展的必然选择。今年国内废电瓶供应依旧紧张，行业大环境未出现明显改善，含铅废料供应不足导致再生铅企业开工持续低位。炼厂成本刚性叠加铅价不 温不火，规模再生铅盈亏也降至近年来低位水平，几乎陷入全行业亏损状态。 反开政策的收紧，加剧了再生铅行业的利润分化。从成本端看，反向开票可以使企业平均成本能降低1.5%-1.8%。然而，各省份对于反向开票政策的执行力度不同，再生铅厂利润表现出显著分化。以安徽地区为例，反向开票政策较为严格，反向开票的实际税点仍需冶炼厂承担，成本抬升明显，且安徽地区铅厂多为上市公司旗下企业，财务合规要求严格，无法做不带票去规避成本，经营压力凸显。经历了前两年的宽松试点，反向开票已从“全面放开”转向“严格审批”。随着国家对“开票经济”的打击以及政策管控力度的不断加强，反开政策的合规成本正在不断攀升，进一步压缩了再生铅厂的利润空间，预计2026年再生铅产量或继续同比下降。 从中长周期来看，未来几年我国再生铅新增产能仍有不小规模，但大部分项目为2023-2024年着手筹备，部分项目在工期、资金、生产协调等各方面遇到较大的问题，投产难度较大。事实上，今年新建再生铅项目的公示数量环比往年也出现明显下滑。考虑到当前行业政策风向已由增量扩张转为存量优化，再生铅产能难言更多扩张，部分高成本产能或进行清退，行业供需关系有望改善。此外，由于原料供应缺口已经成为常态，再生铅企业也正在积极转型，部分企业开始转向“铅精矿+废铅酸蓄电池+其他含铅废料”的综合冶炼方式，对废铅酸蓄电池的依赖度下降。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM