晨光微熹，价值重启：房地产行业2026年中期策略报告

证券研究报告 晨光微熹，价值重启——房地产行业2026年中期策略报告 房地产行业强于大市（维持） 证券分析师杨侃投资咨询编号：S1060514080002郑茜文投资咨询编号：S1060520090003 2026年06月30日请务必阅读正文后免责条款 投资要点 楼市调整分化延续，核心城市曙光渐现。2026年上半年楼市整体延续调整分化，核心城市表现优于全国、二手房市场表现好于新房。进一步来看，调整分化中亦不乏结构性亮点：1）一方面随着房价持续调整、叠加多地上调公积金贷款额度，核心城市低总价高租售比的二手房成交逐步放量，并逐步向改善市场传导，置换链条逐步启动；2）另一方面随着政府持续引导“好房子”建设、强调房屋品质提升，购房者对品质重视度持续提高，上半年多地高品质新房去化延续较好表现，并带动核心城市优质地块点状高热。展望下半年，随着基数回落全国销售降幅有望收窄，高质价比品质新房与高性价比二手房预计仍将延续较好成交表现，供需格局较优城市或逐步迎来楼市底部确立。 积极因素持续发酵，量变或引发质变。短期多地提高公积金贷款额度，类似变相降息，公积金贷款利率与租售比相对接近，叙事逻辑更顺畅，中国香港楼市量价齐升亦有望提振内地市场信心；中期维度来看，2021年至今国内楼市量价调整相对充分、居民杠杆率持续改善，同时住房资产大幅跑输其他主流资产，比价效应持续凸显。我们认为随着积极因素持续发酵，或逐步形成共振产生量变到质变的效果，下半年或是本轮楼市调整是否触底的重要观察窗口。 机遇一：内房曙光渐行渐近，以耐心换取收益。尽管楼市底部尚未确立，但中期维度我们认为内地优质房企已具备配置价值：1）美国次贷危机后，头部房企股价领先核心城市房价见底，当前一线城市楼市二手房房价已环比3个月转正；2）中国香港房价2025年3月见底，新鸿基地产、恒基地产等在2025Q2-Q3基本面观察验证期股价依旧震荡上行；3）“2024.9.24”后地产行情中领涨房企绿城中国股价翻倍，4月板块行情主流房企底部反弹均未超过50%，同时短期由于市场风格变化，6月多家房企股价已跌回本轮行情启动前，潜在上行空间较大；4）当前地产板块仍处较低位置，多家房企PB在0.5倍以下，同时投资者对楼市企稳仍存分歧，一旦市场对楼市拐点形成共识，仍具备较大向上弹性。 机遇二：中国香港楼市量价齐升，港房机会方兴未艾。2026年上半年中国香港楼市延续量价齐升，1-5月一、二手住宅成交同比增长46.9%和43%，私人住宅房价上涨7.4%，往后看，中国香港人口恢复净流入叠加高端人才引入，同时人民币相对港币升值亦有望加速内地人群赴港置业，需求端基本面稳固，同时供给端持续收缩带来库存不断消耗，预计中国香港楼市上行周期仍将延续。随着中国香港楼市触底回升，港房销售及报表端逐步改善，同时历史来看，港房股价与房价表现强相关，中国香港房价上行有望进一步打开港房股价上涨空间。 投资要点 投资建议：2026年上半年部分核心城市楼市已呈现企稳迹象，展望2026年下半年，我们认为随着各积极因素持续发酵，楼市或有望由量变引发质变，部分供需结构较优的核心城市或有望迎来底部确立。随着市场对楼市拐点确立逐步形成共识，板块有望迎来一波预期修复的贝塔行情，看好中期维度地产板块表现，维持行业“强于大市”评级，建议关注三条主线：1）历史包袱较轻、库存结构优化、拿地及产品力强、核心一二线货值占比高的房企有望率先受益核心城市回暖及“好房子”建设，如华润置地、建发国际集团、滨江集团、中国海外发展、绿城中国、招商蛇口、保利发展、越秀地产等；2）受益中国香港楼市止跌回稳的港资地产如新鸿基地产、恒基地产、信和置业等，同时关注商业运营商恒隆地产、太古地产及经纪商美联集团；3）净现金流及分红稳定的企业华润万象生活、保利物业、招商积余、中海物业、绿城服务等。同时持续关注经纪（贝壳）、代建（绿城管理控股）、商业（新城控股）等细分领域优质企业。 风险提示：1）楼市成交持续偏弱风险：若未来经济及收入恢复低于预期，或带来销售持续低于预期风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险：当前房企资金环境仍较紧张，若政策发力效果不及预期、资金压力较高企业仍存债务违约展期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险：当前购房影响因素由交付担忧转为房价及收入预期转弱，后续若政策改善、落地执行力度不及预期，可能难以对需求形势进行根本扭转。 回顾：楼市调整分化延续，核心城市曙光渐现 展望：积极因素持续发酵，量变或引发质变 机遇一：内房曙光渐行渐近，以耐心换取收益 机遇二：中国香港楼市量价齐升，港房投资机遇尚存 1.1楼市分化调整，二手房好于新房 1.1核心城市表现更优，刚需逐步向改善传导 从房价走势来看，70个大中城市中一线城市二手住宅价格修复更为明显，2026年3-5月环比已实现转正。 从二手房成交结构来看，逐步呈现刚性需求向改善需求传导。以沪深为例，3月深圳二手住宅300万以下成交占比升至31.5%，但4-5月成交总价上移，500万以上成交占比38.9%、40.4%，较3月的36.8%逐期提高；3月上海二手住宅300万以下成交占比升至71.1%，4-5月相继回落至70.1%、68.6%，5月400万以上成交占比则升至20.4%，置换链条逐渐活跃。 1.2地市整体谨慎，持续向核心城市集中 1.2“好房子”延续高去化，优质地块点状高热 2026年核心城市多个高品质项目延续较好去化表现，体现购房者对于品质关注度持续提升。同时品质住宅高去化高流速亦提振房企地市参与信心，热点城市优质地块出现点状高热状态。 1.3新房库存持续消耗，二手房供需格局优化 新房方面，2026年5月末全国商品房待售面积7.7亿平米、商品住宅待售面积4.2亿平米，去化周期分别降至9.8个月、6.4个月。受新开工规模持续低于销售影响，测算2026年5月末全国商品房开工未售库存降至31亿平米，去化周期高位回落。 二手房方面，根据贝壳数据，重点城市二手房挂牌量自2025Q4以来震荡下行，叠加二手房成交回暖，供需格局亦逐步改善。 回顾：楼市调整分化延续，核心城市曙光渐现 展望：积极因素持续发酵，量变或引发质变 机遇一：内房曙光渐行渐近，以耐心换取收益 机遇二：中国香港楼市量价齐升，港房投资机遇尚存 2.1多地提高公积金贷款额度，降低居民整体贷款成本 多地提高公积金贷款额度，类似房贷变相降息。2025年12月召开的中央经济工作会议及全国住房城乡建设工作会议均指出要深化住房公积金制度改革,自2025年末以来，以一线城市为代表多个城市先后出台政策，提高公积金贷款额度，如上海、深圳考虑各种上浮后家庭最高公积金贷款额度可达324万和351万，对低总价楼盘基本可实现全额公积金贷款。由于公积金贷款利率低于商贷利率，提高公积金贷款额度或类似房贷变相降息。 低总价或低能级城市或可实现公积金贷款全覆盖。测算总房价100万，按照15%首付对应贷款85万，根据公积金年报，2024年单笔公积金贷款平均发放57万，可覆盖67%贷款。考虑二三线城市房价更低，以长沙为例，本次调整后家庭新房公积金贷款额度提升至120万，按照15%首付，可覆盖总价141万住房贷款。参考长沙2024年住宅均价为9997元/平，对应建面141平，已可满足大多数刚需及改善需 2.1租售比接近公积金贷款利率，叙事逻辑逐步顺畅 租售比相比公积金贷款利率吸引力增强，叙事逻辑逐步顺畅。此前市场分歧较大的一点在于，国内按揭利率高于租售比，居民入市意愿不足，随着各地公积金提额，部分低总价或低能级城市或可全额公积金贷款，而2026年4月百城租金回报率已达2.4%，与公积金贷款利率（五年期以上2.6%）已经接近。考虑部分低能级城市租售比更高，或进一步提升刚需入市意愿。 即使考虑利率更高的商贷，测算100万总价住房租金与（月供-公积金）接近。测算总房价100w，按照15%首付对应贷款85万，按照3.06%商贷利率测算，30年等额本息对应月供3611元，扣除公积金为1894元，与月租金接近（按照百城租金回报率2.4%，100万住房对应月租金2000元）。考虑月供涉及一定本金偿还，剔除本金平均对应每月利息支出1250元，已低于月租金，购房相比租房的性价比亦在提升。 2.2公积金对月供覆盖度提升，居民置业压力减轻 以100万总房价为例，双职工公积金基本可覆盖月供。除租售比接近公积金贷款利率外，随着公积金缴纳逐年提升，公积金对月供覆盖率亦在提升。测算总房价100w，按照15%首付对应贷款85万，假设全额公积金贷款，按照最新2.6%公积金贷款利率，30年等额本息对应月供3403元；2024全国人均住房公积金缴存额2.06万/年（1717元/月），按家庭双职工对应公积金为3434元，已可覆盖公积金贷款月供。 2.2公积金对高能级城市月供亦能形成一定覆盖 考虑高能级城市房价较高、对应公积金贷款额度及月供可能较高，以上海为例，家庭首套公积金贷款最高为240万，若考虑多子女家庭、绿色建筑等最高额度可达324万，以一套300万二手房为例，按首付15%、公积金贷款240万、商贷15万，30年月供为10245元，按照2024年上海公积金平均水平，双职工公积金覆盖月供仍可达45%。 2.3短期高租售比叠加中期房价看涨期权带动部分需求入市 2026年4月最新百城租金回报率（2.4%）已高于十年期国债（1.74%），从理财收租角度已具一定吸引力。尽管短期房价仍存在下行风险，但对于中长期资金而言，短期房价波动重要性降低，同时考虑本轮房价调整亦较充分，预计核心城市优质资产中期反弹概率较大，相当于持有一个中期房价看涨期权，亦带动部分中长期理财配置需求入市。 2.3与25年中国香港楼市复苏节奏有一定类似，提振内地投资者信心 2025年中国香港楼市复苏经验提振内地投资者信心。2025年中国香港低总价小户型率先企稳，逐步向改善高端传导：1）中国香港小户型租售比更高，而2025Q2Hibor下降带来按揭利率下调，降低月供压力同时提升购买吸引力；2）2025年初中国香港将100港元印花税适用物业价值上限由300万港币提升至400万港币，减轻低总价户型税费负担。中国香港楼市企稳由低总价小户型开启，2025年中国香港500万港币以下二手房成交占比近半，最终传导到全市场带来整体楼市企稳。 本轮内地多城上调公积金贷款额度，相当于可以享受更多低利率公积金贷款，类似中国香港按揭利率下行；同时当前内地二手房房价环比降幅收敛，高租售比的低总价住房率先放量类似中国香港企稳初期。以深圳为例，3月低总价小户型成交占比提升，4月逐步由低总价小户型向改善传导，类似中国香港的复苏路径。考虑中国香港楼市2025Q2以来量价齐升，港房股价上涨，亦利于提振投资者对内地楼市信心。 2.4中期成交规模调整相对充分，幅度接近海外 从成交规模调整幅度来看，自2021年下半年以来，全国楼市步入调整周期，2025年全国商品房销售额及销售面积较2021年下降54%和51%，销售面积绝对规模回到2010年前水平。对比2005年后美国、英国、中国香港的楼市调整幅度，本轮国内跌幅已相对接近。 2.4核心城市二手房价降幅超过海外，持续时间接近海外均值 从房价调整幅度来看，从海外房价调整幅度及持续时长对比来看，统计的2005年后16个国家实际房价跌幅均值为35%。根据中原统计的二手房数据，国内一线城市2021年9月-2025年12月平均房价跌幅为38%，剔除同期全国CPI后实际房价跌幅41%，已超海外平均值。截止2025年末，本轮国内调整持续时间为4.3年，仅略低于海外平均（5.13年），2026Q4将接近海外调整时间平均水平，意味着调整或逐步接近尾声。 2.5居民杠杆率持续下滑，房价拐点或渐行渐近 从居民资产负债表来看，从海外国家及地区经验来看，居民部门杠杆率出现拐点，意味着个人资产负债表逐步修复，经历一段时间的确认，预期及信心修复将带