融达期货股指期权周报-PCE黏性压制，换月回落隐波补升

交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1458号 期货研究报告 PCE黏性压制，换月回落隐波补升 【市场动态】 1.50情绪指标：VIX指数约为22.00，处于近4年约91%分位，20天历史波动率约为15.90%，处于近7年约76%分位；300情绪指标：VIX指数约为23.52，处于近7年约84%分位，20天历史波动率约为17.91%，处于近7年约84%分位；1000情绪指标：VIX指数约为27.37，处于近4年约82%分位，20天历史波动率约为22.67%，处于近7年约82%分位。（数据来源：Choice） 作者：李魁有色分析师 从业资格证号：F3077815 【基本面分析】 1、本周国外宏观的核心变量是美国5月PCE价格指数，美国经济分析局6月25日公布PCE同比上涨4.10%、核心PCE同比上涨3.40%，同时一季度GDP终值上修至2.10%，说明海外仍是“增长不弱、通胀黏性仍在”的组合。（数据来源：Wind） 交易咨询证号：Z0017255 2、国内宏观层面，市场继续消化5月经济数据分化，工业生产与高技术制造业保持韧性，但消费和投资偏弱，缺少新增总量宽松信号，使本周A股反弹后的风险偏好再度降温。（数据来源：Wind）3、从期权数据和股指走向的关联看，沪深300、上证50、中证1000本周分别下跌约1.48%、0.74%和1.93%，对应IO、HO、MO持仓量PCR分别为0.71、0.61和0.83，说明换月后保护仓位从上周高位回落，但小盘端防守需求仍高于权重端。（数据来源：Choice） 邮箱：lik@rongdaqh.com电话：0371-69106622 4、从波动率与盘面的联动看，50、300、1000股指VIX分别为22.00、23.52和27.37，IO、HO、MO近月平值IV均值分别升至22.79%、21.02%和26.11%，指数回落叠加新主力合约重定价，推动隐波从上周低位快速补升。（数据来源：Choice） 【总结】 1.观点：IO整体呈现震荡偏弱格局，沪深300上探5060点附近后回落，5000点重新成为短线压力；HO整体震荡偏弱，上证50未能守住3000点上方；MO整体震荡偏弱，中证1000跌回8600点附近，高波动仍是主要约束。 2.核心逻辑： （1）沪深300：指数周内最高触及5064.27点，周五收于4868.22点，IO2607认购最大持仓集中在4950点、认沽最大持仓集中在4850点，说明4900-5000点附近成为新主力合约的核心博弈区； （2）中证1000：指数周内最高触及8872.12点，周五收于8601.41点，MO2607认购最大持仓集中在9000点、认沽最大持仓集中在8000点，说明9000点仍是上方压力，8000点是深度保护线；（3）上证50：指数周内最高触及3019.34点，周五收于2906.94点，HO2607认购和认沽最大持仓均集中在2950点附近，说明权重端围绕2950点重新定价。 一、本周市场速览 本周外部市场的主线是“增长被上修，但通胀仍有黏性”。美国经济分析局6月25日公布，5月PCE价格指数环比上涨0.40%、同比上涨4.10%，核心PCE同比上涨3.40%；同周公布的一季度GDP终值上修至2.10%，但消费支出增速偏弱。这个组合意味着海外经济没有明显失速，但降息交易也难以快速打开。 然而，国内市场并没有新的强刺激来对冲外部压力。近期5月经济数据已显示生产和出口链条仍有韧性，但消费、地产和投资相关指标偏弱，市场本周更多是在消化“结构有亮点、总量弹性不足”的现实。换句话说，国内宏观不是单边利空，但也不足以支撑指数在高位继续无差别上攻。 投资者最关心的问题是：上周小盘强反弹后，本周的回落是趋势反转失败，还是主力换月后的正常重定价？尤其是三大品种近月隐波集体大幅补升，期权市场是在提示新的下跌风险，还是只是把到期后被压低的短端波动重新拉回正常水平？ 我们倾向于认为，本周行情更接近“换月回落后的波动补升”。一个直接证据是，沪深300、上证50和中证1000分别下跌1.48%、0.74%和1.93%，而IO、HO、MO近月平值IV分别较上周大幅上升10.92、13.54和11.20个百分点；与此同时，三大品种持仓均较上周回落，说明这不是单纯增量恐慌，而是新主力合约重新定价。以下我们将从股指走势、期权成交与持仓、PCR和波动率四个维度展开。 二、股指走势分析 本周三大股指呈现“先冲高、后回落”的走势。沪深300指数周五收于4868.22点，较2026年6月18日下跌约1.48%，周内运行区间为4845.19-5064.27点；上证50指数收于2906.94点，周跌约0.74%，周内区间为2887.76-3019.34点；中证1000指数收于8601.41点，周跌约1.93%，周内区间为8563.70-8872.12点，小盘回撤幅度仍高于权重端。 1.国外宏观：中性偏空 海外变量集中在美国PCE和GDP终值。PCE同比4.10%、核心PCE同比3.40%，说明通胀尚未回到美联储舒适区；一季度GDP终值上修至2.10%，又说明增长并未明显转弱。对A股而言，这类组合会压制外部宽松预期，也会限制高估值、高弹性资产继续扩张估值。 2.国内宏观：偏空 国内宏观仍是结构分化。生产端和高技术制造业仍有韧性，说明经济并未失速；但消费和投资偏弱，意味着总需求修复力度仍不足。综合看，国内宏观对指数下沿有支撑，但缺少推动三大股指同步突破的强催化。 3.资金面：换月后成交持仓回落 从本周主力合约切后，持仓出现阶段性回落。IO、HO、MO期权日均成交分别约12.92万手、5.33万手和29.29万手，较上周分别下降14.48%、1.61%和36.93%；日均持仓分别下降20.19%、12.43%和28.09%。这说明资金在换月后更偏谨慎，短线交易活跃度下降，仓位重新集中到新主力关键行权价。 4.综合判断 综合来看，海外通胀黏性压制估值上限，国内宏观分化限制全面修复，资金面则显示换月后的仓位重建尚未完成。短期市场更接近“指数回落、隐波补升、主力换月重定价”的格局：沪深300关注4850-5000点区间，中证1000关注8600-9000点区间，上证50则观察2950点能否重新站稳。 三、期权成交与持仓 本周IO期权日均成交约12.92万手，较上周下降约14.48%；日均持仓约16.98万手，较上周下降约20.19%。成交和持仓同步回落，说明沪深300在5060点附近冲高回落后，资金并没有继续单边追涨，而是在换月至IO2607后重新布局关键点位。 从最大持仓行权价看，IO2607认购最大持仓集中在4950点附近，认沽最大持仓集中在4850点附近。这意味着5000点附近仍是短线压力区，4850点附近成为新主力合约的第一保护线，4900点则是多空争夺的中枢。 横向对比来看，MO期权日均成交约29.29万手，较上周下降36.93%，但仍是三大品种中最活跃的品种；MO2607认购最大持仓集中在9000点附近，认沽最大持仓集中在8000点附近，说明小盘上下边界仍宽。HO期权日均成交约5.33万手，HO2607认购和认沽最大持仓均在2950点附近，权重板块围绕2950点重新定价。 整体看，当前成交与持仓结构更像“换月后的仓位重建”，而不是趋势资金全面撤退。 PCR是衡量市场多空情绪的核心指标之一：当PCR偏高时，说明认沽端相对更强，市场更偏防守；当PCR偏低时，说明认购端相对更强，市场并未形成一致悲观。当前IO持仓量PCR约为0.71，较6月18日下降约0.14，处于2026年以来约46%分位；成交量PCR约为0.79，说明新增交易层面的保护需求高于存量仓位。 这组数据与指数走势的对应关系比较清楚：沪深300本周下跌1.48%，但IO持仓量PCR从上周极高位置回落，说明上周反弹后保留的保护仓位在换月中被重新整理。换句话说，指数回落是真的，但存量恐慌没有继续堆积。 横向看，HO持仓量PCR约为0.61，处于2026年以来约19%分位；MO持仓量PCR约为0.83，处于年内约25%分位。HO的低分位说明权重端防守情绪并不拥挤，MO虽然绝对值更高，但相较上周明显回落，说明小盘端的保护需求也有所降温。 这组跨品种对比说明，本周情绪不是单边恶化，而是“价格回落、PCR回落、IV补升”的组合。下周若指数继续下探但PCR不再上行，说明对冲盘仍以结构化仓位为主；若成交量PCR继续高于持仓量PCR，则需警惕短线保护需求重新升温。 五、期权波动率 1.隐含波动率 截至6月26日，IO近月平值期权隐含波动率均值约为22.79%，较6月18日上升约10.92个百分点；同期HV20约为17.91%，两者相差约4.88个百分点。这个价差可以理解为：沪深300实际波动处于高位，期权市场在换月后重新为未来波动加价。 HO近月平值IV均值约为21.02%，较上周上升约13.54个百分点，较HV20高约5.12个百分点；MO近月平值IV均值约为26.11%，较上周上升约11.20个百分点，较HV20高约3.44个百分点。也就是说，本周三大品种均出现明显补升，其中HO和IO的升波幅度最突出。 2.历史波动率 波动率锥可以理解为期权价格的“温度计”，它把当前波动率放回历史区间里，帮助我们判断期权是偏贵还是偏便宜。若处于高分位，通常说明期权定价更贵，更适合卖方；若处于低分位，则说明期权相对便宜，更适合买方。 从历史实现波动看，IO、HO、MO的HV20分别约为17.91%、15.90%和22.67%，分别处于近7年约84%、76%和82%分位。换句话说，三大指数的实际波动均处高位，当前不宜简单把升波理解为“期权过贵”，还要结合标的真实波动仍高这一事实。 3.近远月波动率与偏度 如果把认沽期权理解为“下跌保险”，把认购期权理解为“上涨杠杆”，那么偏度反映的就是市场愿意为哪一边支付更高溢价。按6月26日近月平值附近数据看，IO、HO、MO近月认沽IV分别较认购IV高约10.40、9.68和8.60个百分点，说明下跌保险重新变贵。 从期限结构看，IO、HO、MO的次月平值IV均值分别约为22.96%、21.86%和27.02%，较近月分别高出0.18、0.85和0.91个百分点，期限结构较上周明显收敛。 这意味着市场已经把近月短端风险重新计入价格，远近月差距不再像上周那样悬殊；尤其MO近月和次月IV都维持在较高水平，说明小盘波动溢价仍未解除。 4.下周波动率怎么走？ 综合当前IV-HV价差、PCR和期限结构，我们判断下周股指期权隐含波动率大概率维持中高位震荡，若沪深300跌破4850点或中证1000跌破8600点，认沽偏度仍有继续抬升风险。 主要理由有三点：第一，美国PCE仍有黏性，外部宽松预期受限；第二，国内宏观缺少新增强刺激，指数上攻需要资金继续确认；第三，三大品种HV20均处高分位，说明真实波动仍高，隐波短期难以快速回到低位。 在这种环境下，IO可围绕4850-5000点观察熊市认购价差或备兑增收，MO若守住8600点可跟踪8600-9000点价差修复，HO则以2900-3000点区间备兑和保护性认沽组合为主。以上分析仅供参考，不构成投资建议。 【免责声明及风险提示】 本分析报告由融达期货（郑州）股份有限公司提供，未经许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布及分发本报告的全部或部分内容给其它任何人士。如引用发布，须注明出处:融达期货（郑州）股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告引用的信息和数据均来自于公开资料及其它合法渠道，力求报告内容、引用资料和数据的客观公正。尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性，本报告非期货交易咨询业务项下服务。本报告所载观点、结论及信息仅为对市场或相关标的的研究阐述，仅作参考之用，不构成任何形式的投资建议或交易决策依据，也不构成任何形式的