南华期货铁合金2026年半年度展望：高库存与利润亏损，等待减产驱动20260628

——高库存与利润亏损，等待减产驱动 陈敏涛（投资咨询证号：Z0022731）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 2026年6月28日 第一章观点概要 【核心观点】下半年铁合金价格的主要逻辑还是在于是否可能发生减产驱动，一季度铁合金价格的上涨，带动利润的回升，增加了铁合金企业的增产驱动，二季度产量回升，使得整体铁合金的供应偏宽松。下游粗钢需求存在相对确定性的天花板，硅铁仍有利润但利润边际下滑，产量中高水平，硅锰主产区基本亏损，以及自身的高库存压力，唯有通过减产途径来缓解库存和供应端的压力，但三季度南方丰水期产量有复产预期以及夏秋季新能源发电高峰和高铁水支撑，减产驱动更强的可能于三季度末开始，铁合金企业如果能发生实质性的减产，才可能带动价格一波反弹，反之铁合金价格可能仍维持弱势。 【价格区间】硅铁2609合约价格区间在5300-6200，硅锰2609合约的价格区间在5400-6700 【风险提示】锰矿发运扰动、新增产能投放、粗钢压减不及预期 第二章行情回顾 2026年1季度铁合金市场行情整体呈现先稳后强的格局，硅铁主力价格在5300-6200区间，硅锰主力价格在5650-6700区间。1-2月呈现底部震荡，主要原因在于成本支撑，合金企业亏损生产，下方空间有限；以及春节假期因素，高炉季节性检修铁水减产，铁合金下游需求减弱，铁合金缺乏上涨驱动。节后，供应端由于亏损维持低产量策略，铁合金产量均位于近5年同期最低水平，而需求端高炉利润尚可并且节后有季节性的复产预期，造成短期的供需错配。叠加锰矿内外价格倒挂，贸易商挺价，南非生态税传闻和澳洲飓风扰动；伊朗地缘局势推高油价影响到锰矿的海运成本；油价上涨强化了煤炭的能源属性，以及国内煤化工对油化工的部分替代需求，煤炭价格的上涨都推动了铁合金成本的上涨。 2季度，铁合金价格大幅回落，主要原因在于1季度涨价驱动逐渐被证伪。首先市场担忧中东局势紧张推高能源价格，但国内铁合金主产区的电价并未跟随国际能源的价格上涨，反而有很大程度的下跌，成本支撑预计落空，走成本坍塌逻辑。另一方面，1季度铁合金价格的上涨带来了利润的边际修复，铁合金企业增产驱动增强，二季度环比1季度放量。另外，粗钢继续减产，铁合金需要和粗钢是高度绑定的，铁合金下游需求是存在天花板的，同比去年需求会同比下降3%左右，减产预期下钢厂招标采购量缩减。同时锰矿发货量恢复正 第三章核心关注要点 3.1硅锰是否有可能减产 目前硅锰主产区生产利润基本亏损，硅锰产量历史同期中性偏低水平，并且硅锰南方产区在丰水期有季节性增产的规律，产量增加，但需求即将进入淡季，可能进一步压缩利润。北方产区可能在南方增产时间进行减产，整体产量维持，南方丰水季结束后并且利润仍然没有得到较大的修复，整体产量可能进一步下降。 3.2硅锰的高库存压力 目前硅锰企业库存大概在36万吨左右，历史同期季节性高位，并从年初持续到现在，去库难度较大；仓单数量8万张左右，折盘面大概40万吨，年初至今仓单呈现注册增加的趋势。高库存意味着即便出现阶段性的供需错配，比如锰矿端的扰动和钢厂的阶段性补库，价格反弹也容易被高库存的抛压压制，库存去化需要供应端的收缩和需求韧性的维持，但在粗钢压减的趋势下，下游需求难以提供郑亮，因此供应端的减产是库存去化的唯一途径。 第四章估值反馈及供需展望 4.1铁合金估值 目前铁合金的估值分化，硅锰主产区的利润基本全部亏损，硅铁主产区的利润虽边际下滑，但仍然能够盈利，从利润估值看硅锰估值偏低。但从期限结构看，硅锰受到高库存和仓单的影响，硅锰仍是呈现明显的C结构；硅铁仓单数量偏低，以及有非钢需求的支撑，整体结构优于硅锰，整体呈现略B的结构，并且相比之前的结构正在明显改善，基差的表现和期限结构相似。硅锰受到主产区利润亏损的低估值影响，硅铁受到基差走强和期限结构的改善，铁合金整体的估值偏低。 4.2铁合金供应端展望 2026年1-6月硅铁累计产量264万吨，累计同比-0.19%；硅锰累计产量469.87万吨，累计同比-2.54%，虽然累计产量延续减产但相较于一季度的减产速度，二季度铁合金的减产速度明显放缓，一季度硅铁的累计减产在-10%左右，硅锰在-5%左右，二季度铁合金环比一季度明显增产。一方面，一季度铁合金的价格上涨，带动了铁合金利润的修复，铁合金企业有增产的预期；另一方面，二季度铁水产量的回升，对铁合金需求的增量，在一季度产量的低基数也刺激了铁合金的增产。 展望下半年铁合金，在粗钢压减的背景下，铁合金的主要下游需求存在天花板，粗钢压减大概在3%左右，目前铁合金整体的供应偏宽松，下半年需要减产来达到供需平衡，在节奏上更倾向于后三季度末开始。虽然目前硅锰主产区基本亏损，但南方硅锰产区进入丰水期西南电价下调或支撑部分产能释放，硅铁利润虽然边际下滑，但整体仍有利润，以及夏秋季节性新能源电力充裕，三季度仍能够维持较高的开工率，三季度铁水在钢厂利润尚可的情况下仍能够维持较高的开工率，对铁合金的需求存在支撑。但进入四季度后，电价出现季节性的上行，铁合金成本抬升，可能压缩铁合金的利润，并且四季度铁水有季节性的检修下行，需求进一步走弱，铁合金可能有减产的驱动。并且铁合金自身的高库存，尤其是硅锰，硅锰的企业库存位于历史同期的高位，下游需求存在天花板，唯有减产途径来解决高库存的压力。 4.3铁合金需求端展望 炼钢需求：今年继续实施粗钢产量调控，市场传闻今年粗钢压减3000万吨左右，粗钢产量同比下降3.15%左右，截止到今年5月份粗钢产量累计4.15亿吨，累计同比减少1610万吨左右，前5个月已经完成全年压减目标的53%左右，减产速度明显快于目标的要求，按照目前的减量速度，全年预计减产3800万吨左右。粗钢压减背景下，钢厂对铁合金的采购量自然是下降，尤其是硅锰，硅锰的下游需求相对单一，硅铁仍有非钢需求的支撑。目前钢材盈利率大概在55%左右，在这样的水平下钢厂大幅度增产的可能性相对不大但也至于发生减产，铁水在3季度仍能够维持较高的开工率，对铁合金需求存在支撑。但进入四季度后，铁水有季节性的检修下行，以及北方采暖季的环保问题，铁合金需求有走弱的可能性。 非炼钢需求：1-5月份，镁锭累计产量52.81万吨，累计同比+45.89%，镁锭需求增量明显；主要原因是随着新能源汽车一体化压制技术的普及对汽车单车轻量化要求的提高都对镁合金形成增量需求，以及近期人形机器人新兴领域对镁锭打开增量空间，预计下半年镁锭产量保持同比增长趋势。1-5月份，硅铁累计出口17.94万吨，累计同比+8.57%，随着二季度硅铁价格走弱，出口回升，国内出口通过以价换量，下半年硅铁出口仍维持以价格定量。 4.4铁合金供需平衡表 硅锰供需平衡表 4.5展望总结 下游粗钢需求存在相对确定性的天花板，硅铁有非钢需求的支撑，但硅锰需求相对单一，目前铁合金供需整体偏宽松，铁合金价格的反弹需要减产的配合。目前硅铁仍有利润但利润边际下滑，产量中高水平，硅锰主产区基本亏损，以及自身的高库存压力，唯有通过减产途径来缓解库存和供应端的压力，但三季度南方丰 水期产量有复产预期以及夏秋季新能源发电高峰和高铁水支撑，减产驱动更强的可能于三季度末开始，高炉季节性检修和铁水的下滑，铁合金需求走弱。铁合金企业如果能发生实质性的减产，并且铁合金减产的速度需要大于铁水的下滑速度，带动去库，才可能带动价格一波反弹，反之铁合金价格可能仍维持弱势。硅铁2609合约价格区间可能在5300-6200，硅锰2609合约的价格区间可能在5400-6700。