晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-06-25 宏观策略 2026年06月25日 晨会编辑周尔双执业证书：S0600515110002021-60199784zhouersh@dwzq.com.cn 核心观点：最新的美伊瑞士会谈建立了美伊双方就和平框架谈判的沟通机制，确立了60天内达成最终和平协议的时间路线，被市场视为局势缓和的积极信号。但我们认为，尽管会谈是打破近期美伊冲突陷入持续僵局的重要转折点，但其更多为开启此前谅解备忘录停火框架内容落地的“技术性会谈”，美伊双方离最终的永久和平协议仍有较长的距离和较大的不确定性。向前看，短期内我们预期一个中性偏乐观的情景是：双方在60天内未能就核问题及霍尔木兹海峡等核心关切上达成一致意见，但双方也选择不再升级冲突局势，而是延长备忘录给出的60天谈判期限，维持当前脆弱的“和平状态”。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡仍将处于开放状态，但通航量的恢复速度将较为缓慢。长期来看，美伊冲突长期化的尾部风险或令各国寻求运输替代方案，包括管道运输等一系列替代方案料一定程度上降低海峡通航受阻对全球原油供给的负面压力，从而降低原油价格再度冲高的风险。 固收金工 我们预计宝钛转债上市首日价格在133.25~147.92元之间，我们预计中签率为0.0133%。 行业 推荐个股及其他点评 射频龙头强势回归，L-PAMiD放量驱动业绩拐点确立。公司作为国内率先实现射频前端全链条自主可控的龙头企业，射频开关、LNA全球市占率稳居行业前列，SAW滤波器2024年出货量超10亿颗实现大规模量产，构筑坚实业绩基本盘。2026年起公司L-PAMiD高端模组正式进入放量周期，该产品打破海外厂商长期垄断，是业界首次实现全国产供应链的系列产品，叠加海外龙头企业退出中国市场、地缘摩擦催化国产替代加速，公司有望承接市场份额，驱动该产品实现数倍增长。硅光IDM平台凸显技术稀缺性，先进制程构筑技术领先壁垒。公司率先实现Fab-Lite转型，2026年3月发布MaxExplore湖光源启工艺平台，向特色工艺迭代，是国内唯一具备12英寸特色工艺+SOI双工艺规模化量产能力的Fab平台，核心性能指标对标海外龙头Tower半导体，完美适配800G/1.6T/3.2T超高速光模块核心芯片需求，深度受益于AI算力驱动下硅光芯片国产替代的历史性机遇。射频+硅光双轮驱动打开千亿成长空间，底部反转开启长期成长新周期。公司以射频主业为基本盘，依托IDM全链条能力实现高端射频产品国产替代突破，同时前瞻布局硅光黄金赛道，打造“射频 证券研究报告 +硅光”双轮驱动成长格局。AI算力爆发驱动全球硅光芯片市场规模2024-2030年复合增速高达46%，公司硅光全栈技术布局持续落地，IDM平台可充分承接国产替代转单需求，有望在光通信赛道打开第二增长曲线，当前业绩底部反转趋势明确，长期成长空间广阔。 长川科技（300604）：2026半年报业绩预告点评：Q2业绩超市场预期，国产测试机龙头SoC&存储双轮驱动 盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028年归母净利润分别为21.5/30.4/41.5亿元，当前股价对应2026-2028年动态PE分别为79/56/41倍；公司的SoC测试设备和存储测试设备技术国内领先，未来将受益于半导体测试领域国产化进程的不断推进，综合来看成长性较为突出，维持“买入”评级。风险提示：地缘政治环境变化存在不确定性，国产替代进展不及预期、行业竞争加剧等风险。 壁仞科技（06082.HK）：以芯筑基，系统级交付能力打开长期成长空间壁仞科技是国内领先的通用智能计算解决方案提供商，专注于软硬件协同及智能计算集群。公司成立于2019年，核心业务是壁砺™系列GPU产品，搭建了配套硬件系统与专有BIRENSUPA计算软件平台的整体解决方案，为多个关键行业提供算力基础设施，推动国产智能计算产业生态建设。覆盖云端到边缘AI训练推理场景，在LLMs场景表现优异。公司股权结构稳定，核心管理层具备深厚的行业经验。2025年公司实现营收10.35亿元，同比增长207%。 妙可蓝多（600882）：产业链空前强化，BC双驱成长更强劲 妙可蓝多是中国奶酪行业龙头，BC双轮再现驱动营收高增，规模成长和管理精细助推盈利拐点，2026~2027股权激励目标达成确定性高，同时公司破除分红障碍，有望重回分红轨道。我们预计公司2026~2027年归母净利为3.5、4.7亿元（原预期为3.7、4.8亿元），新增2028年归母净利为6.1亿元，同比+191%、+37%、+29%，对应PE为26、19、15x，维持“买入”评级。 宏观策略 核心观点：最新的美伊瑞士会谈建立了美伊双方就和平框架谈判的沟通机制，确立了60天内达成最终和平协议的时间路线，被市场视为局势缓和的积极信号。但我们认为，尽管会谈是打破近期美伊冲突陷入持续僵局的重要转折点，但其更多为开启此前谅解备忘录停火框架内容落地的“技术性会谈”，美伊双方离最终的永久和平协议仍有较长的距离和较大的不确定性。向前看，短期内我们预期一个中性偏乐观的情景是：双方在60天内未能就核问题及霍尔木兹海峡等核心关切上达成一致意见，但双方也选择不再升级冲突局势，而是延长备忘录给出的60天谈判期限，维持当前脆弱的“和平状态”。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡仍将处于开放状态，但通航量的恢复速度将较为缓慢。长期来看，美伊冲突长期化的尾部风险或令各国寻求运输替代方案，包括管道运输等一系列替代方案料一定程度上降低海峡通航受阻对全球原油供给的负面压力，从而降低原油价格再度冲高的风险。美伊瑞士会谈：时隔约2月再次面对面磋商，市场定价其为局势缓和的积极信号。北京时间6月21日晚19:30，美国与伊朗谈判代表在巴基斯坦与卡塔尔的协调下，于瑞士布尔根施托克就此前签订的美伊14点谅解备忘录内容的具体落地展开了会谈。在经历了约18小时的磋商后，作为斡旋方的巴基斯坦与卡塔尔于6月22日发布了关于美伊首轮高级别委员会会议结束的联合声明。本次会谈是继4月12日巴基斯坦伊斯兰堡后，美伊双方重新线下就冲突问题的解决进行磋商，市场将此视为美伊冲突走向解决的阶段性成果，原油价格较上周末收盘价格进一步回落至80美元/桶以下；交易员下修美国通胀预期，美联储加息预期相应走低。结合近期美伊局势的变化情况，我们认为，本次瑞士会谈是打破近期美伊冲突陷入持续僵局的重要转折点，但其更多为开启此前谅解备忘录停火框架内容落地的“技术性会谈”，美伊双方离最终的永久和平协议仍有较长的距离，具体来看：本次瑞士会谈建立了美伊双方就和平框架谈判的沟通机制，确立了60天内达成最终和平协议的时间路线。从巴基斯坦与卡塔尔公布的联合声明来看，本次瑞士会谈的主要成果包括：①成立沟通委员会，确保关键议题的磋商得以有效推进。②确定60天的谈判时间线，保障霍尔木兹海峡在谈判期间自由通航。③建立冲突降级机制，确保黎巴嫩实现“军事停火”（联合声明全文内容翻译详见图1）。其中，对市场较为关心的原油价格问题而言，60天的谈判窗口期与对霍尔木兹海峡商业通航的保障料在短期内一定程度上缓解美伊冲突后霍尔木兹海峡持续低通航量带来的原油供给冲击，为油价持续回落提供了一定支撑。除此之外，美伊双方对本次瑞士会谈的成果评价同样较为积极，美国副总统万斯表示伊朗方面已同意允许核设施检查人员入境，并同意建立相关机制来处理其被冻结的资产以及管理停火，同时技术性谈判将在未来几天和几周内继续进行[1]。伊朗外长阿拉格齐则在社交媒体上发文表示本次会谈促成了结束黎巴嫩战争的重大进展。伊朗石油和石化产品出口获得豁免，封锁被解除，部分被冻结资产得到释放，并启动了一项重大的伊朗重建和发展计划[2]。截至最新，美国财长贝森特表示美国财政部已签发一项为期60天的临时通用许可证，允许伊朗石油的生产、交付和销售。该许可证指出，在必要时，为了完成销售、交付或卸货，可以将伊朗石油进口到美国[3]。本次瑞士会谈尚未解决 谅解备忘录中的核心议题，霍尔木兹海峡管理权限仍需美伊进一步磋商。需要注意的是，本次瑞士会谈过程也并非一帆风顺。事实上，本次会谈原定于6月19日进行，但在6月17日美伊双方签署谅解备忘录后，以色列对黎巴嫩发动的新一轮军事袭击令会谈一度面临被取消的风险。而在6月21日会谈期间，伊朗代表团拒绝与美方代表合影，且一度因特朗普威胁“再次对伊朗发起猛烈打击”而暂停会谈[4]。此外，虽然本次瑞士会谈确立了未来以美伊谅解备忘录为谈判方向，但从备忘录本身内容来看，其美伊双方此前在和平条件上的核心议题并未得到直接解决。以市场最关心的霍尔木兹海峡通航问题为例，备忘录中第5条提及“伊朗伊斯兰共和国将与阿曼苏丹国进行对话，并在与其他波斯湾沿岸国家讨论的基础上，根据适用的国际法和霍尔木兹海峡沿岸国家的主权权利，确定霍尔木兹海峡未来的管理和海上服务。”此前美伊双方便就霍尔木兹海使用的国际法和主权问题存在争论，伊朗方面主张其对霍尔木兹海峡的封锁与收费行为适用《联合国海洋法公约》中的“无害通行制”，并认为美国及以色列的侵略行为事实上破坏了无害通行的环境。伊朗主张其有权拦截任何被认为威胁其安全与主权的船只，而美国方面坚称霍尔木兹海峡适用的是“过境通行制”，认为其属于国际习惯法，应保障所有商业船只正常通航（详见报告《伊朗的霍尔木兹海峡“收费站”能否实现？》）。因此，备忘录中相关内容仅为“原则性条款”，尽管瑞士会谈确立了60天期限内霍尔木兹海峡正常通航的原则，但其仍未实质性解决60天期限后的最终和平协议中霍尔木兹海峡管理权限的争议，未来美伊双方仍易就伊朗对霍尔木兹海峡控制程度产生分歧，令最终和平协议落地面临阻力。从博彩市场来看，在美伊签署谅解备忘录后，市场无论是对霍尔木兹海峡短期内恢复正常的预期，还是对美伊双方达成最终协议的预期仍然不高，或一定程度反映市场对未来美伊和平谈判进展的担忧。后续推演：关注美伊双方在核问题及霍尔木兹海峡通航等核心问题上的谈判进展，60天内达成永久和平协议仍面临较多不确定性。结合本次瑞士会谈的情况，我们认为美伊虽重新回到谈判桌，但双方在部分核心问题上仍需要在未来的60天内进行磋商，美伊达成最终和平协议仍面临较多的不确定性。对此，我们回顾此前美伊冲突的变化过程，对短期内美伊局势变化给出五种情形推演及每种情形对应的可能性：①乐观情形（概率5%）：美伊永久和平协议顺利落地。美伊双方在60天内就核问题及霍尔木兹海峡管理等核心议题达成一致，签署永久和平协议，美伊冲突宣告彻底结束。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡仍将完全开放，通航量有望迅速恢复至美伊冲突前的水平。②中性偏乐观情形（概率40%）：美伊未能在60天内解决核心争议，但双方选择继续延长谈判期限并维持海峡开放状态。美伊双方在60天内未能就核问题及霍尔木兹海峡等核心关切上达成一致意见，但特朗普在通胀担忧及中期选举的压力下，伊朗在受经济制裁的压力下，双方选择不再升级冲突局势，寻求延长备忘录给出的60天谈判期限，维持当前脆弱的“和平状态”。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡仍将处于开放状态，但通航量的恢复速度将较为缓慢。③中性情形（概率30%）：美伊未能在60天内解决核心争议，伊朗选择落地霍尔木兹海峡通航收费机制。美伊双方在60天内就和平协议的谈判进程推进异常缓慢，在此期间，伊朗正式落地其对霍尔木兹海峡的收费管控，其他国家为缓解原油供应链压力逐个与伊朗进行谈判，获得通航资格并缴纳相应通航费用。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡仍将处于开放状态，但通航量仍维持低位。④中性偏悲观情形（概率15%）：美伊未能在60天内解决核心争议，双方均选择封锁霍尔木兹海峡向对方施压。美伊 双方未能就核问题及霍尔木兹海峡等核心关切上达成一致意见。为在谈判中取得更多“战略筹码”，伊朗选择再度封锁霍尔木兹海峡给特朗普制造“通胀压力”，而美国也选择封锁霍尔木兹海峡，避免伊朗通过石油出口或收取通航费缓解国内经济压力。该种情形下我们预期霍尔木兹海峡通航量将重新跌至接近0的水平。⑤悲观情形（概率10%）：美伊双方再度爆发大规模军事