晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-06-24 宏观策略 2026年06月24日 晨会编辑许牧执业证书：S0600523060002xumu@dwzq.com.cn 宏观点评20260623：震荡结束后Tech-STAR扩散上行——看好STAR资产成为主线（二） A股走势：震荡期延续，K型分化明显A股与美股权益市场均呈现K型分化，但是美股的大部分行业在5月初修复后至阶段性高点后呈现的状态更多是震荡横盘，而A股的其他板块除能源、公用事业、材料外均在5月15日左右开始调整，这也正是大盘综合指数没有明显突破前高、持续震荡的主要原因。突破震荡需要什么条件？分子端的因素变化需要观察中报预告的披露，一般在七月中旬附近业绩较好的公司会提前进行预告，产业层面的变化最快有望在三季度初有所体现。分母端的因素变化取决于全球流动性，在未来一个季度内美国通胀读数有望实现逐步下行，一定程度上将逆转市场过高定价的加息预期，全球宏观流动性的预期有望边际逐步宽松。从时间上来看，全球宏观流动性有望在7月美国经济数据公布前后产生变化。微观流动性来看，日韩近期的成交金额在5月28日高点后出现逐步下滑，而中美成交额在最近一周逐步向上，显示市场微观流动性结构较为健康。总结来看，产业趋势的业绩再次确认和全球宏观流动性边际宽松作为突破震荡阶段的主要因素，均有望在三季度初发生变化，伴随着微观流动性的集中，震荡结束后，三季度初可能会启动一波对于全球流动性定价的修正，市场再度向上运行。STAR资产内部风格如何切换？我们此前提出STAR（Strategic Treasures AlwaysRobust）资产的概念，代指战略安全类资产，包括科技类Tech-STAR、资源类Res-STAR和基建与供应链类Infra-STAR。全A成交额已接近前期高点，当前大概率延续前期震荡市Tech-STAR缩圈（成交额逐步收缩）—Res-STAR承接（成交额逐步回升）—轮动回Tech-STAR（成交额见顶）—Tech-STAR缩圈的过程，但震荡时间可能不会持续太久。在脱离震荡范围后，进入三季度，Tech-STAR内部会全面扩散，延续一季度市场风格，光模块、半导体等以及Tech-STAR和Res-STAR中的交叉部分新材料的方向有望迎来新一轮上行周期。风险提示：全球通胀反复、美债利率高位震荡，压制权益估值，高位成长板块存估值回调风险；日韩欧洲加息预期偏强，引发债券利率上行流动性紧缩风险；美联储鹰派预期加强，政策预期反复扰动，加剧A股阶段性波动；产业业绩兑现不及预期。 固收金工 证券研究报告 继我们于2026年4月15日发布的报告《债券“科技板”他山之石：成败皆杠杆——海外科技公司债券融资发展失败启示录（半导体、新能源）》，我们进一步关注新材料行业中，由于融资结构与产业规律出现错配、债务负担过重致使现金流断裂等原因而在发展进程中倒下的2个失败案例，分别为美国风电叶片复合材料制造商TPI Composites和美国生物可降解塑料制造商Danimer Scientific。二者分别代表了“客户结构依赖型”和“需求误判型”的债务扩张失败路径，其关键发债细节、财务恶化轨迹以及破产重组过程中的教训，结合我们在2026年5月8日发布的报告《债券“科技板”他山之石：海外科技巨头债券融资路径演变对我国非国有科技企业有何启示？（具身智能、通信、新材料）》，或可提示科技公司在使用债券这一融资工具的过程中，需警惕债务的确定性与战略布局的不确定性、技术迭代的不确定性、市场走向的不确定性之间可能出现的背离风险，对于我国同处新材料赛道、正大规模扩产的非国有科技企业而言，具有他山之石的镜鉴意义。 行业 建议关注标的：海外巨头以高溢价为长效自免资产定价，有望抬升国内同类管线的估值参照与BD预期。康诺亚、荃信生物、恒瑞医药在长效双抗与长效TSLP方向布局靠前，上述标的与Apogee在机制路线（IL-13/TSLP）、长效化设计（半衰期延长、低频给药）与适应症方向（AD/哮喘/慢阻肺）上高度可比，建议关注。风险提示：研发进展不及预期；商业化推进不及预期；海外审批或收益不达预期；国际地缘政治风险。 推荐个股及其他点评 射频龙头强势回归，L-PAMiD放量驱动业绩拐点确立。公司作为国内率先实现射频前端全链条自主可控的龙头企业，射频开关、LNA全球市占率稳居行业前列，SAW滤波器2024年出货量超10亿颗实现大规模量产，构筑坚实业绩基本盘。2026年起公司L-PAMiD高端模组正式进入放量周期，该产品打破海外厂商长期垄断，是业界首次实现全国产供应链的系列产品，叠加海外龙头企业退出中国市场、地缘摩擦催化国产替代加速，公司有望承接市场份额，驱动该产品实现数倍增长。硅光IDM平台凸显技术稀缺性，先进制程构筑技术领先壁垒。公司率先实现Fab-Lite转型，2026年3月发布MaxExplore湖光源启工艺平台，向特色工艺迭代，是国内唯一具备12英寸特色工艺+SOI双工艺规模化量产能力的Fab平台，核心性能指标对标海外龙头Tower半导体，完美适配800G/1.6T/3.2T超高速光模块核心芯片需求，深度受益于AI算力驱动下硅光芯片国产替代的历史性机遇。射频+硅光双轮驱动打开千亿成长空间，底部反转开启长期成长新周期。公司以射频主业为基本盘，依托IDM全链条能力实现高端射频产品国产替代突破，同时前瞻布局硅光黄金赛道，打造“射频+硅光”双轮驱动成长格局。AI算力爆发驱动全球硅光芯片市场规模2024-2030年复合增速高达46%，公司硅光全栈技术布局持续落地，IDM平台 可充分承接国产替代转单需求，有望在光通信赛道打开第二增长曲线，当前业绩底部反转趋势明确，长期成长空间广阔。 长川科技（300604）：2026半年报业绩预告点评：Q2业绩超市场预期，国产测试机龙头SoC&存储双轮驱动 盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028年归母净利润分别为21.5/30.4/41.5亿元，当前股价对应2026-2028年动态PE分别为79/56/41倍；公司的SoC测试设备和存储测试设备技术国内领先，未来将受益于半导体测试领域国产化进程的不断推进，综合来看成长性较为突出，维持“买入”评级。风险提示：地缘政治环境变化存在不确定性，国产替代进展不及预期、行业竞争加剧等风险。 壁仞科技（06082.HK）：以芯筑基，系统级交付能力打开长期成长空间壁仞科技是国内领先的通用智能计算解决方案提供商，专注于软硬件协同及智能计算集群。公司成立于2019年，核心业务是壁砺™系列GPU产品，搭建了配套硬件系统与专有BIRENSUPA计算软件平台的整体解决方案，为多个关键行业提供算力基础设施，推动国产智能计算产业生态建设。覆盖云端到边缘AI训练推理场景，在LLMs场景表现优异。公司股权结构稳定，核心管理层具备深厚的行业经验。2025年公司实现营收10.35亿元，同比增长207%。 妙可蓝多（600882）：产业链空前强化，BC双驱成长更强劲 妙可蓝多是中国奶酪行业龙头，BC双轮再现驱动营收高增，规模成长和管理精细助推盈利拐点，2026~2027股权激励目标达成确定性高，同时公司破除分红障碍，有望重回分红轨道。我们预计公司2026~2027年归母净利为3.5、4.7亿元（原预期为3.7、4.8亿元），新增2028年归母净利为6.1亿元，同比+191%、+37%、+29%，对应PE为26、19、15x，维持“买入”评级。 宏观策略 投资要点产业链上游：半导体设备市场持续扩张，先进产能扩产，设备国产化率提升行业格局：全球半导体设备市场正进入AI驱动的长景气周期。据SEMI预测，2026年全球12英寸晶圆厂半导体设备支出预计将达1330亿美元，2029年望突破1700亿美元，中国大陆以37%份额连续五年居全球首位。中芯国际2025年资本开支81亿美元维持高位，存储扩产空间广阔。外部制裁加码倒逼国产替代，设备国产化率已由2019年14%升至2025年24%，但光刻、量检测等关键环节仍处低位。中微公司、北方华创、拓荆科技等头部企业引领国产化进程。ETF产品推荐：半导体设备ETF广发（560780；联接基金代码：020639，020640）跟踪中证半导体材料设备指数，截至2026年6月12日，规模51.80亿元。指数设备权重65.78%，前十大涵盖中微公司、北方华创等龙头。产品以“指数化+场内交易”便捷参与设备材料板块行情，有效分散个股风险。产业链中游：AI驱动算力存力共振，双核发力拓宽成长边界行业格局：AI大模型训练与推理需求持续放量，叠加端侧AI、智能汽车、具身智能等场景加速落地，算力芯片市场进入高速扩张期。全球智能计算芯片市场规模预计2024-2029年CAGR达37.5%，中国增速更高达46.3%。存力端，Agent AI推动KV Cache膨胀，HBM、DRAM、SSD三层存储需求全面拉升，TrendForce预计2026年二季度传统DRAM合约价环比上涨58%—63%。算力与存力形成正向反馈，共同驱动芯片产业景气上行。ETF产品推荐：芯片ETF广发（159801；联接基金代码：012629，012630）跟踪国证半导体芯片指数，覆盖A股芯片设计、设备、制造、封测全产业链，截至2026年6月12日，规模约43亿元，适合作为芯片行业综合配置底仓；科创芯片ETF广发（589160）跟踪上证科创板芯片指数，聚焦科创板芯片全链条，截至2026年6月12日，半导体行业占比超95%；科创芯片设计ETF广发（589210；联接基金代码：027520，027521）跟踪上证科创板芯片设计主题指数，进一步集中于芯片设计环节，AI算力与存储方向暴露集中，成长风格鲜明。产业链下游：AI驱动运力景气上升，需求放量打开成长空间行业格局：AI算力集群从“千卡”向“十万卡”扩张，GPU间互联效率成为算力利用率核心瓶颈，运力需求呈指数级攀升。我国日均Token调用量已从2024年初的1000亿飙升至2026年3月的超140万亿，两年增长超1000倍。AI流量最终沉淀为光连接需求，LightCounting预测2029年全球光模块市场达373亿美元。供给端向头部集中，新易盛、中际旭创等国产厂商已占据全球前十中的七席。AI运力正从通信板块的“边缘叙事”走向“核心增长极”。ETF产品推荐：通信ETF广发（159507；联接基金代码：019236，019237）跟踪国证通信指数，覆盖网络设备、线缆配套、电信运营商及卫星通信等多元环节。产品以“光模块龙头+通信基建核心”的双线配置，兼顾AI算力弹性与通信行业稳健增长。总结：五只产品分别对应芯片产业链上中下游三大环节，通过组合配置可系统覆盖AI硬件基础设施从设备到芯片再到运力的完整产业闭环，是参与人工智能产业长期趋势的配置方案之一。风险提示：行业政策与贸易环境风险；技术迭代与供应链风险；下游需求与估值波动风险；指数基金运作与跟踪风险。（证券分析师：芦哲证券分析师：唐遥衎证券分析师：李文意 证券分析师：李雅文） 宏观点评20260623：震荡结束后Tech-STAR扩散上行——看好STAR资产成为主线（二） A股走势：震荡期延续，K型分化明显A股与美股权益市场均呈现K型分化，但是美股的大部分行业在5月初修复后至阶段性高点后呈现的状态更多是震荡横盘，而A股的其他板块除能源、公用事业、材料外均在5月15日左右开始调整，这也正是大盘综合指数没有明显突破前高、持续震荡的主要原因。突破震荡需要什么条件？分子端的因素变化需要观察中报预告的披露，一般在七月中旬附近业绩较好的公司会提前进行预告，产业层面的变化最快有望在三季度初有所体现。分母端的因素变化取决于全球流动性，在未来一个季度内美国通胀读数有望实现逐步下行，一定程度上将逆转市场过高定价的加息预期，全球宏观流动性的预期有望边际逐步宽松。从时间上来看，全球宏观流动性有望在7月美国经济数据公布前后产生变化。微观流动性来看，日韩近期的成交金额在5月28日高点后出现逐步下滑，而中美成交