他山之石，映照航宇：海外龙头成长的量化启示——华创交运|航空强国系列研究（十）

航空军工2026年06月17日 航宇科技（688239）深度研究报告 强推（维持）目标价：92.52元当前价：56.55元 他山之石，映照航宇：海外龙头成长的量化启示——华创交运|航空强国系列研究（十） 他山之石：海外航发&燃机铸锻件龙头发展的三大启示。1、启示一：铸、锻并举，共迎增长。全球两机零部件龙头PCC、Howmet最初均依托精密铸件起家，稳居全球航发与燃气轮机铸件双寡头地位；此后分别并购Wyman Gordon、Firth Rixson头部锻造企业，进一步包揽全球高端锻件市场，突破增长瓶颈。美铝（HMW独立前的经营主体）收购锻件龙头Firth Rixson后，在重点航发项目中的单机配套价值实现翻倍。2、启示二：安全壁垒+长协双约束，海外市场天然无内卷土壤。1）普惠GTF盘件案例，体现高端锻件极高安全壁垒。2）长期协议保障，航空铸锻件长期业绩可见性强。3、启示三：需求端LEAP领衔高增长，燃机景气再升级。1）航空发动机市场：把握LEAP、PW1000G的大级别成长性机遇。Leap为例，2025年底储备订单已达12937台，根据赛峰预测，2026年LEAP发动机交付量将突破2000台，2028年达2600台。26Q1，LEAP发动机交付520台，同比+63%。2）燃气轮机：数据中心驱动需求爆发，燃气轮机订单高增。 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：梁婉怡邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 证券分析师：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 深度复盘海外龙头PCC&Howmet&ATI：三大启示的量化注脚。1、PCC：全球两机零部件龙头，铸锻一体化行业标杆。1）PCC通过“铸造起家+锻造并购+全链纵向整合”的路径，打通“材料-锻铸-结构件”完整链条，成为全球航空航天及能源市场关键零部件的领导者，巴菲特收购后完成私有化。2015财年锻造部门收入占比超40%为最大来源。2）高壁垒护航，长期复利兼具周期弹性。1992到2015财年，营收复合增速为13.2%，净利润复合增速则高达16.4%，垄断壁垒形成的充分议价权下利润率呈现持续提升，市值由1994年中的4亿美元左右增长到2016年的323亿美元，增长约80倍。2、Howmet：百年积淀，全球两机铸锻件上市龙头。1）铸造起家，布局发动机、紧固系统、结构件多元发展。2025年公司收入结构中：发动机产品占比52%，紧固系统占比21%。商用航空航天作为公司第一大终端市场，收入占比稳定在50%左右；近年燃气轮机相关业务增长强劲，2025年收入占比达11%。2）精密铸造全球一流，“技术-规模-市场”三位一体。垂直整合+自主装备，构建不可复制的制造底座，全谱系龙头地位稳固。收购FirthRixson补齐高端锻造短板，突破铸件增长瓶颈，实现主流航空发动机零部件全覆盖，在核心发动机平台上的单台配套价值实现翻倍。3）两机“卖铲人”，高端制造估值冠军。2020-2025年营收CAGR9.4%，净利润则从2020年的2.6亿美元跃升至2025年的15.1亿美元，CAGR高达42%，主要得益于航空业务量价齐升（产品定价涨幅持续超越成本通胀）带来的利润率扩张，以及债务削减带来的财务费用节约。市值突破千亿美元，持续获得高估值，PE TTM为约63.7倍。3、ATI：高估值的锻造专家，新一代航发的关键推手。1）ATI采用等温锻造工艺制造航空发动机热端部件中的高压涡轮（HPT）盘片，该工艺尤其适用于LEAP、GTF等下一代发动机。2）从2020年低点算起，公司股价涨幅超10倍，核心驱动正是航发材料+锻件一体化壁垒带来的估值重构与业绩兑现。截至2026/6/16，PE（TTM）63倍。4、我们认为海外龙头高估值的核心逻辑：第一，高端高温合金技术壁垒高、供应商认证体系壁垒高、资源稀缺，新进入者难以入局。第二，产品具备跨客户、跨平台适配能力（覆盖航空发动机与燃气轮机），需求同时受益于新机配套与维修替换，可分散风险；国际头部客户长期合作绑定深，业务长周期能见度高。第三，专注高附加值核心部件，化身稳健的行业“卖铲人”。 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 证券分析师：张梦婷邮箱：zhangmengting@hcyjs.com执业编号：S0360526030003 联系人：刘邢雨邮箱：liuxingyu@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)19,091.24已上市流通股(万股)19,091.24总市值(亿元)107.96流通市值(亿元)107.96资产负债率(%)59.83每股净资产(元)10.8612个月内最高/最低价77.96/30.77 航宇科技：核心逻辑再解析。1、中国高端锻造出海历史性机遇，公司境外收入及占比新高。25年境外收入占比47.45%，21年占比仅约20%。我们强调“两机”海外供应链存瓶颈，中国制造出海迎来历史性窗口期。航宇科技是高端锻造出海代表，是GE航空、赛峰、罗罗、普惠等全球核心商用航空发动机制造商在亚太区的核心供应商，2022年已是亚太地区唯一一家同时获得前述厂商供应商资质的公司，这亦可视为认证壁垒的最佳体现。2、航发&燃机&航天多重驱动，在手订单饱满，产能扩张保障未来成长。截至2025年末，公司合计在手订单约64.27亿元，我们预计公司2030年产值或可达到约40-50亿区间。3、高增长体现高景气赛道核心地位。26Q1公司业绩弹性加速释放： 相关研究报告 《航宇科技（688239）2025年报及2026年一季报点评：一季度业绩高增体现高景气赛道核心地位，预期受益于中国高端锻造出海历史性机遇》2026-04-30《航宇科技（688239）深度研究报告：航发燃启， 锻造寰宇——华创交运|航空强国系列研究（八）》2026-04-11 归母净利润5640万元，同比增长31.65%，扣非净利同比增长63%。 投资建议：1、盈利预测：我们维持盈利预测，预计2026-28年实现归母经历2.9、4.5、6亿元，26-27年增速均超50%，对应26-28年EPS分别为1.54、2.38、3.16元，对应PE分别为37、24、18倍。2、目标价：我们认为相比较海外龙头公司及国内高温合金部件的代表企业，目前估值具备明确性价比。维持估值方式，以26年预期净利润60倍PE给予定价，目标市值177亿，对应27-28年39、29倍PE，目标价92.52元，预期较现价64%空间，强调“强推”评级。 风险提示：研发能力未能匹配客户需求、海外市场需求不及预期、经营资质或第三方认证无法持续取得等。 投资主题 报告亮点 本篇报告为华创交运|航空强国系列研究第十篇，我们通过深度复盘全球两机高温合金部件龙头PCC、Howmet、ATI的成长发展历程，总结三大启示，归纳获取高估值的原因，从而对航宇科技的核心逻辑进行映照。 投资逻辑 1、他山之石：海外航发&燃机铸锻件龙头发展的三大启示 启示一：铸、锻并举，共迎增长。全球两机零部件龙头PCC、Howmet最初均依托精密铸件起家，稳居全球航发与燃气轮机铸件双寡头地位；此后分别并购Wyman Gordon、Firth Rixson头部锻造企业，进一步包揽全球高端锻件市场，突破增长瓶颈。美铝（HMW独立前的经营主体）收购锻件龙头Firth Rixson后，在重点航发项目中的单机配套价值实现翻倍。 启示二：安全壁垒+长协双约束，海外市场天然无内卷土壤。1）普惠GTF盘件案例，体现高端锻件极高安全壁垒。2）长期协议保障，航空铸锻件长期业绩可见性强。 启示三：需求端LEAP领衔高增长，燃机景气再升级。1）航空发动机市场：把握LEAP、PW1000G的大级别成长性机遇。Leap为例，2025年底储备订单已达12937台，根据赛峰预测，2026年LEAP发动机交付量将突破2000台，2028年达2600台。26Q1，LEAP发动机交付520台，同比+63%。2）燃气轮机：数据中心驱动需求爆发，燃气轮机订单高增。 2、我们认为海外龙头高估值的核心逻辑：第一，高端高温合金技术壁垒高、供应商认证体系壁垒高、资源稀缺，新进入者难以入局。第二，产品具备跨客户、跨平台适配能力（覆盖航空发动机与燃气轮机），需求同时受益于新机配套与维修替换，可分散风险；国际头部客户长期合作绑定深，业务长周期能见度高。第三，专注高附加值核心部件，化身稳健的行业“卖铲人”。 关键假设、估值与盈利预测 航宇科技：核心逻辑再解析 1、中国高端锻造出海历史性机遇，公司境外收入及占比新高。25年境外收入占比47.45%，21年占比仅约20%。我们强调“两机”海外供应链存瓶颈，中国制造出海迎来历史性窗口期。航宇科技是高端锻造出海代表，是GE航空、赛峰、罗罗、普惠等全球核心商用航空发动机制造商在亚太区的核心供应商，2022年已是亚太地区唯一一家同时获得前述厂商供应商资质的公司，这亦可视为认证壁垒的最佳体现。 2、航发&燃机&航天多重驱动，在手订单饱满，产能扩张保障未来成长。截至2025年末，公司合计在手订单约64.27亿元，我们预计公司2030年产值或可达到约40-50亿区间。3、高增长体现高景气赛道核心地位。26Q1公司业绩弹性加速释放：归母净利润5640万元，同比增长31.65%，扣非净利同比增长63%。 3、盈利预测：我们维持盈利预测，预计2026-28年实现归母经历2.9、4.5、6亿元，26-27年增速均超50%，对应26-28年EPS分别为1.54、2.38、3.16元，对应PE分别为37、24、18倍。 4、目标价：我们认为相比较海外龙头公司及国内高温合金部件的代表企业，目前估值具备明确性价比。维持估值方式，以26年预期净利润60倍PE给予定价，目标市值177亿，对应27-28年39、29倍PE，目标价92.52元，预期较现价64%空间，强调“强推”评级。 目录 一、他山之石：海外航发&燃机铸锻件龙头成长的三大启示......................................7 （一）启示一：铸、锻并举，共迎增长.........................................................................71、铸锻件在发动机的价值拆解...................................................................................72、PCC&Howmet成长史，铸锻一体，筑就龙头......................................................93、发动机高端锻件专家ATI，如何享受高估值溢价？..........................................11（二）启示二：安全壁垒+长协双约束，海外市场天然无内卷土壤.........................131、普惠GTF盘件案例，看高端锻件极高安全壁垒................................................132、长期协议保障，航空铸锻件长期业绩可见性强.................................................13（三）启示三：需求端LEAP领衔高增长，燃机景气再升级...................................141、航空发动机市场：把握LEAP、PW1000G的大级别成长性机遇.....................142、燃气轮机：数据中心驱动需求爆发，燃气轮机订单高增..................