华创交运：航空强国系列研究（八）：航发燃启，锻造寰宁

航空军工2026年04月11日 航宇科技（688239）深度研究报告 强推（首次）目标价：92.66元当前价：60.98元 航发燃启，锻造寰宇——华创交运|航空强国系列研究（八） ❖航宇科技：国内航空难变形金属材料环形锻件的主研制单位之一，公司产品以航空发动机锻件为主，亦涵盖燃机、航天等高端装备领域。其中，航空锻件是核心收入利润贡献来源（占收入70-80%，毛利超7成），燃机业务贡献增长，2024年营收占比提升至10%以上。25年快报公司收入20亿，归母利润1.9亿，剔除子公司亏损及商誉减值影响后为2.1亿，同比增11%。 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 ❖航发&燃机：高端锻造出海-中国制造的历史性机遇。航宇科技境外收入占比已经近半，且持续提升。根据公司业绩快报披露，25年主营业务收入19.2亿，其中境外收入9.1亿，占比达到47%，21年占比仅约20%。境外业务毛利率从21年的22.1%提升至24年的25.9%，我们认为随着收入规模扩张、前期投入摊销的降低，具备持续提升潜力。 证券分析师：梁婉怡邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 证券分析师：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 ❖1、商用航空发动机产业链：长久期、高壁垒的皇冠明珠。1）此前深度我们从商业模式分析商发产业链：供应商具备卖铲人属性，往往是隐形冠军摇篮。一旦进入商用航空发动机产业链，即获得了长久期、高壁垒的生意。（国际商用航空发动机市场，从初期接触到实现长协项目产品的批量交付，往往需要6-10年）。2）飞机制造主机厂生产能力继续爬坡，发动机主机厂业绩快速增长，LEAP发动机放量预期是看点。a）飞机主机厂：2025年波音、空客合计交付不到1400架，但在手订单超1.5万架，空客25年交付793架，计划26年交付870架。b）发动机领域代表：25年GE航空航天与赛峰收入订单高增。以目前窄体机主力发动机LEAP系列为例，25年交付1802台（24年为1407台），按计划预期2030年达到约2800台。3）航宇科技是航空锻造出海代表，长协锁定长期成长空间。航发环形锻件产品壁垒高，是发动机的关键锻件，航宇科技是GE航空、赛峰、罗罗、普惠等全球核心商用航空发动机制造商在亚太区的核心供应商，2022年已是亚太地区唯一一家同时获得前述厂商供应商资质的公司，这亦可视为认证壁垒的最佳体现。我们以预期快速放量的LEAP作测算，按照1670万美元/台（实际价格会存在折扣），2030年意味着468亿美元（或超3000亿人民币）规模/年，按照环形锻件占比6%的价值量，接近200亿人民币/年。 证券分析师：霍鹏浩邮箱：huopenghao@hcyjs.com执业编号：S0360524030001 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 证券分析师：张梦婷邮箱：zhangmengting@hcyjs.com执业编号：S0360526030003 证券分析师：李清影邮箱：liqingying@hcyjs.com执业编号：S0360525080004 ❖2、燃气轮机锻件：AI数据中心驱动带来高景气周期。1）头部企业订单饱满，如GE Vernova，2029年的产能目前已基本售罄；西门子能源产能目标是从2024年的约17 GW、110台，提升至2028-2030年的超过30 GW、210-230台，2028财年的燃气轮机产能已售罄。2）航宇科技：燃机业务乘势而启，打开第二成长空间。海外燃机客户，已覆盖全球头部燃机厂商，包括贝克休斯、GEVernova、西门子等。25年贝克休斯与公司签署了总额超亿元订单的某燃机框架采购协议，并已向其提供“毛坯锻造→精密加工→最终交付”一站式服务的首件重要结构件。标志公司已从核心部件生产向整机集成跨越。 联系人：刘邢雨邮箱：liuxingyu@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)19,063.16已上市流通股(万股)19,063.16总市值(亿元)116.25流通市值(亿元)116.25资产负债率(%)57.86每股净资产(元)10.3312个月内最高/最低价77.96/30.77 ❖3、“两机”海外供应链存瓶颈，中国制造出海迎来历史性窗口期。一方面，因PCC与HWM作为高温合金龙头扩产均有所受限，全球主机厂为缓解交付压力，正加速向中国供应链开放采购体系；另一方面，国内高温合金产业链日趋成熟，具备承接全球订单转移的能力。 ❖国内市场：看好国产大飞机产业链重要机遇。1、民航领域：此前深度报告我们预计未来20年我国商用航空发动机新交付市场规模或将超2.6万亿元，叠加售后市场，有望达到2436亿元人民币/年的规模，意味着未来将达到约150亿/年的航发环形锻件市场规模。（注：即包括目前C919采用的LEAP发动机，亦包括未来国产发动机）。航宇科技已深入国产商发产业链，是国产发动机CJ1000/2000系列发动机环形锻件的主要研制单位，公司在该系列发动机的高低压涡轮，燃烧室等关键部位占据主要份额。此外，作为C919适配发动机Leap-1C环锻件的核心供应商，航宇科技承担了钛合金大风扇机匣等关键部件的生产任务。2、燃机领域：公司积极拓展国内业务合作。 ❖公司产能与订单保障未来高成长性。我们预计公司2030年产值或可达到约40- 50亿区间。截至25年上半年，在手订单约60亿，订单饱满与产能共振，保障未来收入高增长。 ❖海外高温合金龙头Howmet：如何获得高估值？20-25年HWM利润增长率高达42%，主要得益于航空业务量价齐升（产品定价涨幅持续超越成本通胀）带来的利润率扩张，以及债务削减带来的财务费用节约。当前市值突破930亿美元，PE为62倍。我们认为豪梅特能获得高估值溢价的原因包括：高温合金技术壁垒与稀缺性优势；产品具备跨客户、跨平台适配能力（覆盖航空发动机与燃气轮机），需求同时受益于新机配套与维修替换，可分散风险；盈利稳定性强，可避开整机制造的复杂整合难题。 ❖投资建议：1）盈利预测：我们预计公司2025-27年实现归母净利分别为1.9、2.9、4.5亿，26-27年增速分别为58%、54%，对应26-27年EPS分别为1.54、2.38元，对应PE分别为39、26倍。2）目标价与评级。我们认为航宇科技核心看点：其一、中国高端制造正面临出海的历史性机遇，公司作为全球航发环形锻件的重要参与者，已经具备领先优势，预计未来在国际业务中从市场份额、价值量占比、潜在议价能力等多维度具备重要提升潜力；同时燃气轮机正加速成为第二增长曲线。公司产能的确定性和订单的饱满度保障收入高增长。其二、国产大飞机产业链面临重要战略机遇，公司亦是国产发动机环形锻件主要研制单位，或受益于未来巨大市场空间。其三、相比较海外龙头公司及国内高温合金部件的代表企业，目前估值具备明确性价比。我们参考国内可比公司及Howmet平均PE水平，以公司2026年预期净利润60倍PE给予定价，目标市值177亿，目标价92.66元，预期较现价52%空间，首次覆盖给予“强推”评级。 ❖风险提示：研发能力未能匹配客户需求、市场拓展与竞争加剧、经营资质或第三方认证无法持续取得。 投资主题 报告亮点 本篇报告为华创交运|航空强国系列第8篇，我们聚焦航宇科技。公司是国内航空难变形金属材料环形锻件的主研制单位之一。我们认为公司核心看点： 其一、中国高端制造正面临出海的历史性机遇，公司作为全球航发环形锻件的重要参与者，已经具备领先优势，预计未来在国际业务中从市场份额、价值量占比、潜在议价能力等多维度具备重要提升潜力；同时燃气轮机正加速成为第二增长曲线。公司产能的确定性和订单的饱满度保障收入高增长。 其二、国产大飞机产业链面临重要战略机遇，公司亦是国产发动机环形锻件主要研制单位，或受益于未来巨大市场空间。 其三、相比较海外龙头公司以及国内高温合金的代表企业，目前估值具备明确性价比。 投资逻辑 1、航发&燃机：高端锻造出海-中国制造的历史性机遇。 航宇科技境外收入占比已经近半，且持续提升。根据公司业绩快报披露，25年主营业务收入19.2亿，其中境外收入9.1亿，占比达到47%，21年占比仅约20%。境外业务毛利率从21年的22.1%提升至24年的25.9%，我们认为随着收入规模扩张、前期投入摊销的降低，具备持续提升潜力。 1）商用航空发动机产业链：长久期、高壁垒的皇冠明珠。航宇科技是航空锻造出海代表，长协锁定长期成长空间。航发环形锻件产品壁垒高，是发动机的关键锻件，航宇科技是GE航空、赛峰、罗罗、普惠等全球核心商用航空发动机制造商在亚太区的核心供应商，2022年已是亚太地区唯一一家同时获得资质的供应商。这亦可视为认证壁垒的最佳体现。我们以预期快速放量的LEAP作测算，按照1670万美元/台（实际价格会存在折扣），2030年意味着468亿美元（或超3000亿人民币）规模/年，按照环形锻件占比6%的价值量，接近200亿人民币/年。 2）燃气轮机锻件：AI数据中心驱动带来高景气周期。航宇科技燃机业务乘势而启，打开第二成长空间。海外燃机客户，已覆盖全球头部燃机厂商，包括贝克休斯、GE Vernova、西门子等。25年贝克休斯与公司签署了总额超亿元订单的某燃机框架采购协议，并已向其提供“毛坯锻造→精密加工→最终交付”一站式服务的首件重要结构件。标志公司已从核心部件生产向整机集成跨越。 3）“两机”海外供应链存瓶颈，中国制造出海迎来历史性窗口期。 2、国内市场：看好国产大飞机产业链重要机遇。 3、公司产能与订单保障未来高成长性。我们预计公司2030年产值或可达到约40-50亿区间。截至25年上半年，在手订单约60亿，订单饱满与产能共振，保障未来收入高增长。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2025-27年实现归母净利分别为1.9、2.9、4.5亿，26-27年增速分别为58%、54%，对应26-27年EPS分别为1.54、2.38元，对应PE分别为39、26倍。 目标价与评级。我们参考国内可比公司及Howmet平均PE水平，以公司2026年预期净利润60倍PE给予定价，目标市值177亿，目标价92.66元，预期较现价52%空间，首次覆盖给予“强推”评级。 目录 一、航宇科技：国内航空难变形金属材料环形锻件的主研制单位之一...........................7 （一）公司产品以航空发动机锻件为主，亦涵盖燃机、航天等高端装备领域........7（二）财务数据：航空锻件是核心贡献来源，燃机业务贡献增长10%以上.........10 二、航发&燃机：高端锻造出海-中国制造的历史性机遇................................................12 （一）航宇科技境外收入占比已经近半，且持续提升.............................................12（二）商用航空发动机产业链：长久期、高壁垒的皇冠明珠.................................141、商业模式看商发产业链：供应商具备卖铲人属性，往往是隐形冠军摇篮....142、飞机制造主机厂生产能力继续爬坡，发动机主机厂业绩快速增长，LEAP发动机放量预期是看点...........................................................................................................163、航宇科技：航空锻造出海代表，长协锁定长期成长空间...............................21（三）燃气轮机锻件：AI数据中心驱动带来高景