晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-06-18 宏观策略 2026年06月18日 晨会编辑芦哲执业证书：S0600524110003luzhe@dwzq.com.cn 固收金工 我们预计三江转债上市首日价格在129.73~144.01元之间，我们预计中签率为0.0009%。 行业 推荐个股及其他点评 盈利预测与投资评级：公司凭借超额管理能力通过数次并购已成为国内餐厨处置龙头，UCO涨价+并购扩量+降本提效有望形成共振！我们预测26-28年公司归母净利润分别为1.42、2.41、3.93亿元，同比+368%、+70%、+63%，对应30、18、11倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：并购进展不及预期，SAF需求不及预期，补贴政策变化风险。 理想汽车-W（02015.HK）：Livis Day推进软件与具身智能，坚定拥抱AI盈利预测与投资评级：理想汽车正坚定走向全面拥抱AI道路。我们维持公司2026/2027/2028年营业收入预期分别为1144/1737/1840亿元，同比分别+2%/+52%/+6%。维持公司2026/2027/2028年归母净利润为-22/28/53亿元。2026/2027/2028年EPS分别为-1.04/1.31/2.43元，2027/2028年对 应PE分别为37/20倍。我们认为：公司推进软件与具身智能，拥抱AI落地可期，维持“买入”评级。风险提示：乘用车价格战超预期；终端需求恢复低于预期；L3级别智能驾驶政策推出节奏不及预期。 鹏辉能源（300438）：产品结构持续优化，储能业务焕发新机 盈利预测与投资评级：考虑到公司26年储能大幅扩产，叠加单位盈利能力改善，我们预计公司2026–2028年归母净利润分别为20.1/30.4/36.9亿元，同比增长874%/51.54%/21.35%，对应PE分别为19/12/10倍，给予27年20x PE，目标价121元/股，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：原材料价格波动风险，关税变动风险，储能市场景气度不及预期。 宏观策略 6月16日，国家统计局发布5月经济数据，供给小幅回升，外需走强，内需较4月有所下降。需求端，5月出口同比19.4%（前值14.1%），Wind一致预期12.3%；社零同比-0.6%（前值0.2%），Wind一致预期0.1%；固定资产投资累计同比-4.1%（前值-1.6%），Wind一致预期-1.7%。供给端，5月工业增加值同比4.5%（前值4.1%），Wind一致预期4.4%，服务业生产指数同比4.4%（前值4.3%）。当前经济的分化在进一步加剧，并且这种分化体现在经济的各个方面。在最强劲的出口领域，AI和劳动密集型出口的分化。今年前5个月出口增长15.5%，外需十分强劲。但支撑主要来自AI相关链条，出口增长的2300亿美元中，968亿来自于集成电路和自动数据处理器两种产品。相比之下，劳动密集型产品出口前5个月同比下降2%，外需改善并非均衡扩散。另一强劲数据是工业利润，分化也较为明显。前4个月工业利润同比增长18.2%，同比增加约3200亿元，但利润高度集中，电子、有色、石化相关的五个行业增加约4200亿元。个税的来源也出现分化。今年前5月，个税收入同比增长约12%，其中资本市场活跃贡献了近五成的个税增长，限售股转让所得个税同比增长96.2%，利息股息红利所得增长17.9%，股权转让所得增长10.2%。消费和投资的整体增速虽然没有前三项那么亮眼，但内部结构分化也不鲜见。5月社零同比-0.6%，其中非耐用品平均同比增长3.9%，耐用品平均同比下降10.7%（非耐用品=粮油食品+饮料烟酒+化妆品+中西药品，耐用品=汽车+家电+家具+建材+通讯器材）。5月固投累计同比-4.1%，其中高技术产业投资同比增长4.5%。分化会演变成趋势，还是最终收敛？关注7月政治局会议的政策部署。我们倾向于认为短期仍会持续，未来收敛的节奏取决于宏观政策。制约内需的因素，如房地产链条偏弱、“以旧换新”需求的预支、部分耐用品涨价的影响，都还存在，如果只靠内生动能的自行修复，可能进度会偏慢。从过去几年的经济节奏来看，也都是“高-低-高”的走势，年中7月政治局会议进行稳增长加力。今年的特殊之处在于，政策加力的方向可能不确定性较大，投资止跌回稳是去年经济工作会议部署的重点任务，消费也是必须直面的问题，但政策资源又是相对有限的，如何在投资和消费之间权衡。从中央经济工作会议和两会的部署来看，预计投资的政策加码力度还是大于消费。一、工业生产：景气有所回升5月，工业增加值同比增长4.5%，增速比上月加快0.4个百分点。分三大门类看，5月份，采矿业增加值同比增长2.3%（前值3.8%），制造业增长4.4%（前值4.0%），电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.6%（前值5.3%）。出口和AI继续拉动工业生产，如电子设备制造业同比17%，较上月15.6%进一步提速，同时也是2018年8月以来最高增速；同时，5月传感器、集成电路等产品产量分别增长24.1%、22.9%。装备制造业和高技术制造业是工业部门的主要支撑。装备制造业同比增长9.5%，高技术制造业同比15.1%，对全部规模以上工业增长的贡献率达57.0%，较上月提高4.9个百分点。消费品制造业和房地产链条的生产仍然偏弱。酒饮茶制造业增加值同比-2.7%，农副食品同比1.5%，非金属矿物同比-5.6%，黑色金属加工同比1.6%。二、消费：非耐用品韧性强，耐用品增速仍在下行5月社零同比-0.6%，增速较上月+0.2%有所下降。其中，商品零售同比-0.7%（前值-0.1%），餐饮收入 同比0.6%（前值2.2%）。服务消费表现较好，亮点在演出和信息消费。根据国家统计局数据，“五一”假期，全国举办营业性演出（不含娱乐场所演出）3.2万场；票房收入24.8亿元，同比增长14.7%。数字技术深度融入文旅、医疗、教育等领域，信息消费需求持续释放。通讯信息服务类零售额保持快速增长，增速比1—4月份有所加快。耐用消费品涨价和“以旧换新”需求透支仍然是影响消费的主要因素。从简单平均同比增速来看，将限额以上零售分成耐用品、非耐用品、半耐用品，5月耐用品同比-10.7%、半耐用品同比-1%、非耐用品同比3.9%。耐用品中，汽车零售同比-16.1%、建材-13.6%、家电-15.6%、家具-8.7%，只有通讯器材仍然维持正增长，同比+0.7%。非耐用品为代表的基本生活品增速相对稳定，如饮料类同比6.1%，烟酒同比4.8%，中西药品4%。三、投资：5月增速有所下行5月固投累计增速从-1.6%降至-4.1%，其中房地产投资从-13.7%下行至-16.2%，广义基建投资从4.9%下行至0.8%，制造业投资从1.2%降至-0.4%。投资亮点在于，一是高技术产业投资，1-5月份，高技术产业投资同比增长4.5%；二是知识产权产品投资，1-5月份全国知识产权产品投资同比增长9.3%；三是设备更新投资，1-5月份，设备工器具购置投资同比增长9.3%。风险提示：房地产市场变化；稳增长政策超预期；外部地缘政治冲突带来的扰动冲击。 （证券分析师：芦哲证券分析师：占烁） 固收金工 事件三江转债（123273.SZ）于2026年6月17日开始网上申购：总发行规模为2.90亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于马来西亚二氧化硅生产基地建设项目。当前债底估值为85.27元，YTM为2.97%。三江转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的114.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率5.79%（2026-06-16）计算,纯债价值为85.27元，纯债对应的YTM为2.97%，债底保护一般。当前转换平价为101.3元，平价溢价率为-1.30%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年12月24日至2032年06月16日。初始转股价14.43元/股，正股金三江6月16日的收盘价为14.62元，对应的转换平价为101.32元，平价溢价率为-1.30%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.00%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价14.43元计算，转债发行2.90亿元对总股本稀释率为8.00%，对流通盘的稀释率为8.87%，对股本摊薄压力较小。观点我们预计三江转债上市首日价格在129.73~144.01元之间，我们预计中签率为0.0009%。综合可比标的以及实证结果，考虑到三江转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在35%左右，对应的上市价格在129.73~144.01元之间。我们预计网上中签率为0.0009%，建议积极申购。金三江是一家以客户为中心、以创新为驱动的功能性二氧化硅解决方案提供商。公司致力于“成为全球硅材料的引领者”，聚焦于沉淀法二氧化硅的研发、生产和销售。公司高度重视产品创新研发和工艺技术的优化改进，通过 持续投入、不断创新，组建了一支由博士、硕士及技术骨干组成的研发团队，建立了占地4700平方米的高标准研发中心，配备一系列先进的研发设备，确保公司在行业内的技术领先。2021年以来公司营收稳步增长，2021-2025年复合增速为21.90%。自2021年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率起伏波动，2021-2025年复合增速为21.90%。2025年，公司实现营业收入4.48亿元，同比增加16.24%。公司营业收入主要来源于二氧化硅类产品，产品结构较为稳定。2023年以来，公司二氧化硅类产品业务收入占比稳定，2023-2025年业务收入占主营业务收入比重分别为99.83%、99.67%、99.71%，其他主营业务规模占比较低。公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率和财务费用率呈上升趋势，管理费用率维稳。2021-2025年，公司销售净利率分别为24.93%、23.62%、11.89%、13.84%和17.05%，销售毛利率分别为42.94%、38.32%、32.90%、34.60%和39.97%。风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 （证券分析师：李勇证券分析师：陈伯铭） 行业 推荐个股及其他点评 投资要点餐厨资源化龙头，大股东定增赋能。2020年公司收购十方环能，正式聚焦餐厨无害化与资源化业务，随着持续并购25年底运营餐厨项目产能已达5610吨/日，较20年增长5倍，26年5月收购衡阳项目后进一步增至5870吨/日。公司拟向高速产投（山东高速集团全资子公司）定增，将为公司扩大规模提供有力的资金支持。25年归母净利润0.30亿元，加回减值影响后净利润达0.83亿元，同比+120%，核心业务经营质量改善。26Q1归母净利润0.44亿元，同比+55%，盈利改善趋势明确。涨价：UCO供给刚性，SAF扩产周期中看好废油脂稀缺增值！1）UCO供给：我国UCO规模化收集量约450-500万吨/年，主要来源于餐厨提油、炸货油和地沟油，其中餐厨处置规模6-7万吨/日，餐厨废油贡献约88-102万吨。2）UCO需求：下游增量来源于SAF，25年为SAF强制添加元年，欧盟2050年掺混比例70%，为2025年的35倍。SAF厂商积极扩产中，2025年中国SAF获批出口配额144万吨/年，对应UCO需求约188万吨，在筹建SAF产能431万吨，其中HEFA工艺占主流，对应UCO需求约542万吨，已超供给瓶颈。3）增值潜力：产业链壁垒在资源端，看好SAF扩产周期下废油脂增值潜力。截至26/6/11欧洲/中国SAF价格3030/2550美元/吨，较25年初涨幅+64%/+44%，同比+55