晨会纪要

证券研究报告2026年06月12日 晨会纪要 核心结论 分析师 周颖S0800520080003zhouying@research.xbmail.com.cn 【策略】资产的信号（20260610）：警惕另外两个“风暴眼” 上周美股遭遇“黑色星期五”，我们认为非农超预期只是表象，美债利率高位或才是主因。接下来我们需要警惕全球流动性的另外两个“风暴眼”：中东局势升级or日本央行加息，都有可能导致美债利率跳涨进而诱发美股&全球流动性冲击。 【策略】核心资产牛系列（四）：百年八次金融危机复盘及殷鉴 上周美股遭遇“黑色星期五”，市场恐慌情绪一度上升，AI泡沫风险&金融风险的担忧甚嚣尘上。我们总结，近百年全球八次金融危机，都发生在美联储加息之后。当前美联储仍在降息周期中，发生金融危机的概率并不大。但我们需要警惕美债利率高位，可能导致美股流动性冲击，风险资产波动率或明显放大。建议适当再平衡“AI+涨价”的牛市杠铃。 【银行】银行业2026年中期策略：攻守兼顾，把握结构性配置机遇 板块中长期的估值锚仍锁定在股息率比价上，主因境内长线资金对银行资产享有绝对控股权，其对高股息投资的持续性诉求仍将在中长期影响银行股定价。短期视角出发，追求相对收益的公募等中高频资金的边际定价权或被边际放大，具备盈利释放强预期的标的或更受青睐。同时也建议关注科技主线内部轮动下部分资金外溢、以及避险情绪升温下带来的阶段性行情，该逻辑下可底仓配置板块内业绩稳健的高股息标的。 【电力设备】晶盛机电（300316.SZ）动态跟踪点评：“装备+材料+耗材零部件”三大业务平台持续深化 投资建议：我们预计公司26-28年实现归母净利润11.14/13.39/16.63亿元，同比+25.9%/+20.2%/+24.1%，对应EPS为0.85/1.02/1.27元。公司半导体业务结构持续优化，订单占比持续提升，给予公司“买入”评级。 晨会纪要 【策略】资产的信号（20260610）：警惕另外两个“风暴眼” 上周美股遭遇“黑色星期五”，我们认为非农超预期只是表象，美债利率高位或才是主因。接下来我们需要警惕全球流动性的另外两个“风暴眼”：中东局势升级or日本央行加息，都有可能导致美债利率跳涨进而诱发美股&全球流动性冲击。 1、美股“黑色星期五”的主因：美债利率持续高位 上周美股“黑色星期五”难以单独用非农超预期or美联储加息预期解释：（1）今年有4个月美国的非农数据都是超预期的，但之前几次美股均未出现明显调整；（2）上周五美联储加息预期虽有所升温，但利率期货市场定价的9月/10月/12月加息概率也只是回到了5月22日的高点附近，而5月22日当天美股也未出现明显调整。因此，超预期的非农数据or美联储加息预期，都不是导致美股“黑色星期五”的直接原因。我们判断：美伊冲突迁延日久，美债10年期利率持续高位，约束美国科技股的估值和基本面（资本开支）预期，才是美股“黑色星期五”的主要诱因。 2、除非美国能够迅速平息美伊冲突，否则美债利率可能“易上难下” 我们在今年5.21《这次不一样：警惕美债突破4.5%》中指出：美债利率持续高位的主要原因在于美伊冲突中，美国目前没有迅速平息冲突，由此导致：（1）高油价和高通胀推高美债利率；（2）全球投资者对美债的信心不足也会推高美债利率。我们判断：除非美国能够迅速平息美伊冲突，恢复霍尔木兹海峡的安全自由通行，缓解当前高油价和高通胀压力，并且修复全球投资者对美债的信心，否则持续高位的美债利率，或成悬挂在全球风险资产头顶上的“达摩克里斯之剑”，任何可能导致美债利率跳涨的事件，都可能成为压垮全球流动性的“最后一根稻草”。 3、第一个“风暴眼”：如果中东局势升级，油价大涨可能压垮全球流动性 6月8日，伊朗和也门胡塞武装对以色列发动打击，与黎巴嫩真主党形成战术协同，表明“抵抗之弧”联盟协同作战能力实质性复苏。此后伊以双方展开多轮军事对抗。尽管美国在持续斡旋伊以双方，但中东地缘矛盾难以调和，局势存在进一步升级风险。如果伊以冲突升级，全球油价可能再次跳升，高通胀预期会推高美债利率，中东局势失控担忧也会削弱投资者对美债的信心进而推高美债利率。一旦美债利率跳升，全球流动性冲击或再次袭来。 4、第二个“风暴眼”：如果日本央行加息or抛售美债也可能压垮全球流动性 4月28日至5月27日，日本动用约736亿美元干预日元，但仍未能扭转日元贬值的趋势。全球能源价格抬升、中国两用物项限制、海外游客收入减少，都在加大日元贬值的压力。日本央行可能需要通过加息or抛售美债来干预并稳定日元汇率，这会推高美债利率，导致全球流动性冲击——（1）货币掉期市场预测日本央行6月16日加息的概率高达93%，一旦日本央行加息，之前的“套息交易”（借入日元→兑换成美元→购买美债）可能遭遇平仓（抛售美债→回笼美元→兑换回日元），大量的美债抛售会推高美债利率。（2）如果日本继续动用外汇储备干预汇率，大量的美债抛售也会推高美债利率。如果说美国尚能通过强势斡旋暂时性压制中东局势升级风险，但美国对于日本央行加息or抛售美债的行为，目前看来还没有较为明确的约束信号，对此我们需要密切关注。 5、警惕全球流动性冲击。但危机也是契机，“碳基”消费有望回归 西部证券2026年06月12日 如果美债10年期利率长期持续高位or短期快速抬升，美股都有可能遭遇流动性冲击。危机也是契机。美股流动性冲击或“倒逼”美联储QE，为国内化债政策创造条件，中国实体部门的资产负债表有望修复，PPI涨价能够传导到CPI链条，带来消费顺周期“戴维斯双击”。资产配置继续关注AI+涨价的牛市杠铃——（1）货币政策延续宽松，AI尚未泡沫化，要接受AI算力硬件（通信设备/半导体/存储等）的高波动性；（2）美联储QE或是国内化债修复资产负债表的契机，既要把握PPI涨价链（煤炭/石油/化工/新能源），也要耐心等待下半年资产负债表修复驱动的CPI涨价链（地产/白酒等）。另外，黄金短期承压但长期仍值得关注。 风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。 分析师：曹柳龙（S0800525010001）caoliulong@research.xbmail.com.cn;分析师：徐嘉奇（S0800525030002）xujiaqi@research.xbmail.com.cn;联系人：缪一宁（19921876895）miaoyining@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【策略】核心资产牛系列（四）：百年八次金融危机复盘及殷鉴 一、泡沫风险初显：美股遭遇“黑色星期五” 近期市场调整，AI泡沫风险的担忧再起。当前AI泡沫风险已现端倪，但本轮调整并不意味着行情的终结，需要警惕美债利率高位导致的流动性冲击。 二、百年典型金融危机复盘：八次危机、三类过剩、六个阶段 金融危机一般源于金融产品供给过剩。近百年八次金融危机的传导机制&底层逻辑是相通的，分为三类过剩（实物过剩、本币过剩、债务过剩）和六个阶段。 三、实物过剩导致的危机：美国大萧条、战后第二次危机和科网泡沫 1）我们认为，美国大萧条、战后第二次危机及科网泡沫主要是实物过剩导致的危机。大萧条及战后第二次危机时，工业生产效率和工业部门迅猛扩张，导致供给侧的增长速度远超需求的增速。科网泡沫时期大量资本涌入导致科网供给过剩，但是新需求不足产生“类供给过剩”。2）危机期间的传导机制：股市崩盘→经济下行→银行倒闭的恶性循环。3）资产表现：权益资产普跌，避险资产在初期相对抗跌。危机末期，避险资产&与经济复苏相关的资产率先反弹。 四、本币过剩导致的危机：欧洲/墨西哥/亚洲金融危机 1）我们认为，92年欧洲汇率机制危机、94年墨西哥金融危机和97年亚洲金融危机主要是本币过剩导致的。2）危机期间的传导机制：本国经济遭遇冲击，固定汇率导致本币吸引力下降，资本大量外逃，央行放弃固定汇率引爆连锁反应，即股市下跌→本币贬值→资本出逃→放弃固定汇率制→危机加剧的恶性循环。3）资产表现：相关国家权益资产普跌，贵金属表现强劲，与危机国出口相关的产品相对韧性。 五、债务过剩导致的危机：90年日本经济危机、08年次贷危机 1）我们认为，90年代日本经济危机和08年次贷危机主要是债务过剩导致的危机。2）危机期间的传导机制：货币快速扩，流动性严重过剩，债务信贷大幅扩张，导致政策收紧→债务压力暴增→银行信贷紧缩→经济危机的恶性循环。3）资产表现：与债务挂钩最紧密的地产和权益市场跌幅较大。 六、当下风险或尚未真正暴露，不宜掉以轻心 我们认为，当前全球风险资产或面临着三类危机叠加：风险不仅局限于AI泡沫，还存在于主导国的主权债务困境，以及主权货币信用裂痕扩张。对于AI而言，目前暴露出的问题大多停留在微观层面；宏观的问题则显得相对复杂：一方面，参考历史经验，我们判断泡沫的破裂往往发生在加息之后，当前条件尚不满足；另一方面，也要警惕“这次不一样”的可能。历史少有美元信用受挑战的时刻，但这一次美元信用也面临质疑，因此需要警惕的因素变得更加多元。 七、配置建议：适当再平衡“AI+涨价”的牛市杠铃 危机之所以是危机，就是因为其难以预测。配置上建议兼顾高波动的AI和高赔率的“涨价”顺周期。我们认为，三季度如果美股流动性冲击“倒逼”美联储QE，为国内化债创造条件， 西部证券2026年06月12日 中国实体部门的资产负债表有望修复，PPI涨价也能传导到CPI链条，建议重视“涨价”顺周期“戴维斯双击”的机会—— （1）AI尚未泡沫化，成长投资者需要接受AI算力硬件（通信设备/半导体/存储等）的高波动性； （2）PPI涨价将有望传导到CPI，价值投资者既要把握PPI涨价链（煤炭/石油/化工/新能源），也要耐心等待下半年资产负债表修复驱动的CPI涨价链（地产/白酒等）。 风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化，PPI向CPI传导不畅的风险等。 分析师：曹柳龙（S0800525010001）caoliulong@research.xbmail.com.cn;分析师：徐嘉奇（S0800525030002）xujiaqi@research.xbmail.com.cn;分析师：王超特（S0800525100005）wangchaote@xbmail.com.cn;联系人：缪一宁（19921876895）miaoyining@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【银行】银行业2026年中期策略：攻守兼顾，把握结构性配置机遇 板块beta效应总体淡化，银行个股交易冷热不均。当前银行板块选股策略已由红利风格占优、自上而下选股的思维转向资金结构性配置的新逻辑，造成银行股个体间估值分化持续加大。主因市场风格切换、科技产业趋势预期强化，叠加宏观缓修复态势持续，私人部门信用收缩未见明显改善，再通胀预期仍待兑现，银行ROE中枢仍面临下行压力。 策略前瞻：我们认为板块中长期的估值锚仍锁定在股息率比价上，主因境内长线资金对银行资产享有绝对控股权，其对高股息投资的持续性诉求仍将在中长期影响银行股定价。但26Q1核心机构通过直接股权交易、宽基ETF操作等形式阶段性减持银行股，保险资金对银行配置动能也有所退坡，短期视角出发（如今年下半年来看），追求相对收益的公募等中高频资金的边际定价权或被边际放大，具备盈利释放强预期的标的或更受青睐。此外，我们也建议关注科技主线内部轮动下部分资金外溢、以及避险情绪升温下带来的阶段性行情，结合银行股红利底色的中长期持续性，该逻辑下可底仓配置板块内业绩稳健的高股息标的。 投资策略：我们建议关注三条主线：1）当前经济弱复苏现状下，政府部门、央国企等公共主体仍保持较为强劲的宽信用需求，而协同地方开展逆周期调节、落实政信项目投融资的优质区域城农商行预计仍具备相对充分的盈利释放弹性，推荐杭州银行，建议关注渝农商行、南京银行、青岛银行、宁波银行、厦门银行、重庆