核心观点
- 收益率曲线变陡行情可能发生转变：2026年上半年市场将主要聚焦美联储降息幅度，这应导致一定程度上出现牛陡行情。一旦降息结束，长端可能因预期2027年末加息而出现抛售，因此收益率曲线或出现熊陡行情。
- 美联储资产负债表或再度扩张：美联储可能出于管理准备金的目的而开始购买国债。其结束缩表的原因在于银行准备金余额已处于或接近维持资金市场流动性所需的最低水平。预计，到2026年年中，对美联储负债（货币和银行准备金）的需求将可能促使该央行缓慢扩大资产负债表。
- 掉期利差有望扩大：银行监管变化可能增加银行对美国国债的需求，从而使利差略微扩大。我们认为，在当前监管框架下，因接收需求强劲，长端掉期利差在可预见的未来仍将保持负值。然而，如果监管机构放松增强型补充杠杆率(eSLR)，则可能增加美国国债需求，导致掉期利差扩大（即负值收窄）。
关键数据
- 美国国债发行规模：2026年全年美国国债拍卖规模可能保持稳定，部分彭博行业研究的专有模型可在终端上通过BI RATES 功能获取。
- 美联储政策利率：3%美联储的“中性”政策利率被认为接近这一水平。我们预计10年期美国国债收益率在2026年结束时的水平为4.43%。
- 经济和通胀预期：市场普遍预期2026年实际增长将略低于2%，消费者价格全年上涨2.9%—部分受关税传导效应的影响。
- 美联储点阵图中位数：我们预计最终到2026年底都将再降息1个百分点。
- SOFR期权概率分布：市场对终端利率的预期集中在3%区间低端至2%区间高端，同时仍在预期部分“灾难保险”式的降息—至低于2%。
- 美债拍卖需求：美国国内的投资基金是附息国债的主要买家。2023年，美国投资基金在所有公共买家中所占比例为68.5%，2024年为70%，2025年买入73.3%的新发美债。
研究结论
- 美债收益率曲线：2026年上半年市场将计入更多降息预期，形成牛陡走势；2026年下半年随着美联储结束降息，曲线可能转为熊陡。
- 美联储资产负债表：美联储可能在2026年重启资产购买，以管理银行准备金。
- 掉期利差：监管变化可能增加银行对美国国债的需求，从而使利差略微扩大。
- 美债供应：无需扩大附息美债发行规模来为2万亿美元赤字融资。
- 短期美债需求：预计到2026年，美债收益率曲线短端的需求将保持在非常健康的水平。
- 美债需求：美联储政策不确定性并未动摇美债需求，国内外私人投资者对美债的需求保持稳健。
