2025年报及2026年一季报点评营收降幅已在收窄，静候经营拐点

休闲食品2026年04月30日 推荐（维持）目标价：5.5元当前价：5.05元 桃李面包（603866）2025年报及2026年一季报点评 营收降幅已在收窄，静候经营拐点 事项： 华创证券研究所 公司发布2025年报及2026年一季报。25年实现总营收54.48亿元，同比-10.5%；归母净利润2.84亿元，同比-45.63%；扣非归母净利润2.69亿元，同比-45.93%。单25Q4实现营收13.99亿元，同比-2.79%；归母净利润-0.14亿元，同比-116.34%；扣非归母净利-0.2亿元，同比-123.7%。单26Q1实现营收11.69亿元，同比-2.64%；归母净利润0.52亿元，同比-38.32%；扣非归母净利0.48亿元，同比-38.99%。评论： 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 25Q4营收降幅环比显著收窄，集中计提所得税导致单季亏损。25Q4营收同比-2.79%降幅环比明显收窄，分地区看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收2.94/5.45/3.36/0.73/1.69/0.81/0.11亿元，分别同比-9.41%/-2.53%/-26.84%/+8.74%/-8.39%/-25.16%/-89.12%，主要系东北、华北两大核心市场降幅环比收窄，华中地区预计持续受益于量贩渠道、延续正增。盈利端，25Q4毛利率为21.04%，同比-0.98pcts，退损率控制在合理范围内，而毛利率小幅下滑主要系小批量的新零售渠道代工等缺乏规模效应。销售/管理/研发/财务费用率为9.2%/2.94%/0.56%/0.52%，同比+1.29/+0.3/+0.27/-0.04pcts，Q4公司举办三十周年庆典费用有所增加，叠加规模效应减弱，费率合计同比+1.83pcts。另外公司冲销前期因亏损确认的递延所得税资产、集中计提递延所得税亦显著侵蚀利润，最终净利率为-1.02%，同比-7.06pcts。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：寸特彬邮箱：cuntebin@hcyjs.com 公司基本数据 26Q1营收降幅延续收窄，规模效应偏弱叠加投入增加使得盈利延续承压。26Q1营收同比-2.64%，降幅进一步收窄，分地区看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收2.44/4.54/3.76/0.57/1.46/0.77/0.66亿元，分别同比-11.51%/-3.16%/-2.75%/+12.64%/-2.32%/-3.7%/-21.67%，华中延续稳增，华东、西南、西北、华南等地降幅均环比改善。盈利端，26Q1毛利率20.95%，同比-1.02pcts，主要系折让率增加叠加小批量压制；销售/管理/研发/财务费用率为8.68%/2.58%/0.85%/0.63%，同比+0.06/+0.62/+0.46/-0.03pcts，公司调整之下广告宣传费投增加，同时研发中心投入使用后折旧费用和人工费用同比增加，带动费率有所提升。净利率为4.43%，同比-2.56pcts。 总股本(万股)159,971.92已上市流通股(万股)159,971.92总市值(亿元)79.99流通市值(亿元)79.99资产负债率(%)27.97每股净资产(元)3.2912个月内最高/最低价5.90/4.91 积极推进经营调整，全年有望企稳。公司积极推进经营调整，产品端扩充SKU，持续推出贝果、恰巴塔等健康品类，渠道端加强新渠道合作，重点发力山姆、量贩二代店、线上、代工及私域等新兴渠道，25年新渠道整体实现高双位数增长，26年有望延续趋势。25Q4-26Q1公司营收降幅已明显收窄，伴随后续基数降低、调整显效，营收有望企稳。盈利端，原料价格平稳，毛利率短期受小批量多批次的新零售代工等业务影响，但伴随规模上量有望逐步提升。26年公司持续推进费投以加快品牌焕新、新渠道开拓，预计盈利弹性仍受压制。中长期伴随伴随收入企稳回升、改革成效逐步兑现，利润有望进一步改善。 投资建议：营收降幅已在收窄，静候经营拐点，维持“推荐”评级。考虑到短期内折旧摊销及费投压力持续，我们调整26-28年EPS预测至0.19/0.20/0.23元（原26-27年预测为0.27/0.29元），对应PE为27/25/22倍。公司调整稳步推进，营收降幅收窄，后续伴随基数降低、调整成效兑现，经营有望改善。当前股息率4%，确定性收益具备吸引力。我们给予27年目标价5.5元，对应估值27倍，维持“推荐”评级。 相关研究报告 《桃李面包（603866）2025年三季报点评：经营筑底中，紧盯调整进展》2025-10-30《桃李面包（603866）2025年中报点评：压力延 续，静待改善》2025-08-17《桃李面包（603866）2025年一季报点评：经营承压延续，静待调整显效》2025-04-21 风险提示：需求复苏不及预期、渠道分散化与行业竞争压力加剧、原料成本超预期上涨等。 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 大众品研究组组长、资深分析师：范子盼 中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，17年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2025年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所