有色专题报告：几内亚矿端政策扰动夯实氧化铝价格底部支撑

研究院新能源&有色组 报告摘要 研究员 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 1、2025年中国铝土矿进口总量2亿吨，其中自几内亚进口量1.5亿吨，占比75%；几内亚2025年出口量1.83亿吨，同比增长超25%，其中几内亚出口中国铝土矿占总出口量的81%。 2、2025年中国消耗进口铝土矿1.8亿吨，进口矿消费占比72%，截至2026年2月份，进口铝土矿消费占比已经提升到75%。2026年随着广西地区新增产能的投放，对进口矿的消费仍将持续增加，预计进口铝土矿消费量达到2亿吨。 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 3、按照2025年中国铝土矿进口量推算，2026年静态进口矿供需平衡，港口库存保持不变，但由于消费量的提高造成可用天数下滑，且可能存在结构性新增氧化铝产能原料储备不足，因此实际现货市场表现将为供应偏紧缺。即几内亚政策方面对铝土矿限制出口量低于1.8亿吨，将有望造成铝土矿供应明确短缺。 封帆021-60827969fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 4、按照70美元/吨的进口铝土矿价格计算，中国用进口矿生产边际最高现金成本2650元/吨左右，目前市场现货成交价格2800-2850元/吨，即企业现金流仍有超150元/吨的利润，供应过剩的格局下抑制氧化铝价格上涨高度。 5、我们认为氧化铝过剩格局可能需要从成本端引发挤压氧化铝厂利润，从而造成氧化铝厂主动检修减产。即关注几内亚限矿政策落地的实际情况，从而引发铝土矿FOB价格进入上涨周期，而氧化铝销售价格跟涨偏慢，从而改变氧化铝过剩格局，打开氧化铝上涨空间。 联系人蔺一杭021-60827969linyihang@htfc.com从业资格号：F03149704 风险 1、地缘政治危机2、原油价格波动造成运费短期波动3、几内亚政策落地不及预期 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 目录 报告摘要............................................................................................................................................................................................1运费波动挤压FOB价格，倒逼几内亚政策扰动..........................................................................................................................3限制出口量的影响............................................................................................................................................................................4氧化铝静态供应依旧过剩................................................................................................................................................................5短期油价干扰，长期成本助推氧化铝价格重心上移....................................................................................................................6 图表 图1:铝土矿海运费丨单位：美元/吨...............................................................................................................................................3图2:铝土矿CIF价格丨单位：美元/吨...........................................................................................................................................3图3:中国自几内亚铝土矿进口量丨单位：万吨、%...................................................................................................................4图4:进口矿消费量丨单位：万吨、%...........................................................................................................................................4图5:氧化铝总库存丨单位：万吨....................................................................................................................................................5图6:氧化铝周度产量丨单位：万吨................................................................................................................................................5图7:氧化铝边际最高现金成本|单位：元/吨..................................................................................................................................6 运费波动挤压FOB价格，倒逼几内亚政策扰动 2026年2月28日美伊战争开始，布伦特原油价格因此从70美元/桶飙升到最高点110美元/桶，几内亚运往中国的铝土矿运费从23.5美元/吨上涨至31.5美元/吨，涨幅8美元/吨。而在铝土矿供给过剩发运量历年攀升的情况下，中国几内亚铝土矿CIF价格仅从60美元/吨上涨至66.5美元/吨，且成交情况较为僵持。中国CIF价格被运费推涨，而涨幅却赶不上运费上涨幅度，倒逼几内亚FOB价格承压，从而催生几内亚将出台扭转供给的实质性政策。 几内亚铝土矿FOB价格从2025年初高点75美元/吨下滑至目前的35美元/吨，与此同时，几内亚2025年的出口量却激增至1.83亿吨，同比增长超25%，这种量增价跌的局面，让作为以卖矿为主要收入的几内亚陷入了增量不增收的困境。 回顾过往1-2年几内亚在铝土矿方面的行动，因阿联酋铝业未兑现建设氧化铝厂承诺而吊销采矿证移交给几内亚国有企业；因矿山未运营或未充分利用，以及未履行建设加工厂的义务，吊销Axis矿在内的51家矿业许可证（目前Axis已经复工），其最终目的都是为了“倒逼”矿企在几内亚本地建设氧化铝厂；要求50%的铝土矿出口必须由悬挂几内亚国旗的船舶运输，并成立国有航运公司，此举旨在控制物流环节的利润，并通过推出的“几内亚铝土矿价格指数(GBX)”挑战现有国际定价体系，试图在运输和定价上获得更强的话语权。 这是一场典型的“资源民族主义”实践，意在将资源优势转化为经济主权和发展动力。当前增量不增收的局面显然不符合几内亚的利益。 数据来源：ALD华泰期货研究院 数据来源：SMM华泰期货研究院 限制出口量的影响 几内亚政府于3月12日开始于矿业协会讨论控制市场矿石供应量，以防止价格下跌从而避免企业收入和政府税收的减少。预期将会在4月初明确削减的出口量，虽然明确并非严格意义上的配额制，而是会减少出口总量，同时排除全面出口禁令的可能。而几内亚某大型铝土矿企业于3月底暂停一台采掘机作业，日产量减少约9000吨。这似乎表明，几内亚通过限制出口量来抬升价格，既能增加国家财政收入，也能增厚企业利润。在这一共同利益驱动下，政府与企业目标一致，从而有助于政策的有效落地。 2025年中国铝土矿进口总量2亿吨，其中自几内亚进口量1.5亿吨，占比75%，几内亚出口中国铝土矿占总出口量的81%。中国对进口铝土矿存在刚性需求，且随着广西新增产能的投产，对进口矿的需求量仍在增加，虽然澳洲、塞拉利昂、圭亚那、土耳其等非主流矿区可增加铝土矿供给量，但几内亚供给占比之多难以取代，政策扰动仍不能忽略，而最终几内亚限矿影响量将会起到绝对性作用。 数据来源：Wind华泰期货研究院 数据来源：ALD华泰期货研究院 根据阿拉丁数据统计，2025年中国消耗进口铝土矿1.8亿吨，进口矿消费占比72%，截至2026年2月份，进口铝土矿消费占比已经提升到75%。2026年虽然河北一氧化铝厂受指标干扰出现少量减产，但随着广西地区新增产能的投放，对进口矿的消费仍将持续增加。预计2026年中国氧化铝产量8960万吨，进口铝土矿消费量达到2亿吨。 按照2025年中国铝土矿进口量推算，2026年静态进口矿供需平衡，港口库存保持不变，但由于消费量的提高造成可用天数下滑，且可能存在结构性新增氧化铝产能原料储备不足，因此实际现货市场表现将为供应偏紧缺。即几内亚政策方面对铝土矿限制出口量低于1.8亿吨，将有望造成铝土矿供应明确短缺。 氧化铝静态供应依旧过剩 虽然1季度河北一氧化铝厂因指标问题造成减产200万吨，氧化铝周度产量高位回落，但从静态平衡表现来看，供应过剩的格局并未扭转。但由于反内卷、原油运费、几内亚政策预期等扰动，氧化铝盘面价格底部反弹且长期升水现货，无风险卖交割利润使得大部分现货以仓单形式被锁定，而盘面隔月价差同样支持无风险正套，这使得现货市场供应并未体现为过剩，现货市场价格坚挺上涨。 按照70美元/吨的进口铝土矿价格计算，中国用进口矿生产边际最高现金成本2650元/吨左右，目前市场现货成交价格2800-2850元/吨，即企业现金流仍有超150元/吨的利润，离氧化铝厂主动减产为时尚早，供应过剩的格局下抑制氧化铝价格上涨高度。 数据来源：Mysteel华泰期货研究院 数据来源：Mysteel华泰期货研究院 数据来源：华泰期货研究院 短期油价干扰，长期成本助推氧化铝价格重心上移 对于二季度铝土矿长单定价或为固定几内亚FOB价格+波动海运费，即当前按照70美元/吨（FOB38美元/吨）的成本计算，盘面对应边际最低价格为2700元/吨，则短期氧化铝盘面价格波动受原油价格影响较为明显，即原油价格下跌造成运费下滑的预期导致短期成本支撑减弱。 当前氧化铝现货价格对应盘面平水约2800-2850元/吨，如前文所述当前现货市场并未体现供应过剩，虽有仓单和库存压力，但现货价格暂时坚挺。如原油价格波动带动盘面价格回落，盘面升水回落后现货价格将对盘面形成支撑；如盘面价格超跌贴水现货，将会消化仓单压力，依旧可对价格形成支撑。 当前氧化铝供应静态过剩格局下，高库存压力叠加氧化铝厂尚有现金利润，