新能源&有色专题：几内亚矿复产，氧化铝再平衡下价格推演

研究院新能源&有色组 报告摘要 研究员 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 几内亚政权趋向稳定政策端发生风险事件概率降低，Axis矿山的部分恢复开采作为信号，表明当前几内亚仍需以资源出口为主要目标。在不考虑成本问题造成矿山减产的情况下，几内亚矿2026年发运量可达到18000万吨左右，甚至更多。假设国内氧化铝不出现减产的情况下，2026年全年进口矿消耗量2.15亿吨，叠加其他国家矿供应小幅增长，铝土矿预期供应依旧过剩。 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 条件1：铝土矿价格降至65美元/吨，边际最高现金成本2650元/吨，按照当前盘面价格推算，氧化铝企业不会面临亏损而减产。即使几内亚亏损矿山全部关停，铝土矿进口量降至2亿吨，在消耗1500万吨库存后仍有4000万吨左右库存，依旧处于安全水平。 条件2：铝土矿价格降至60美元/吨，几内亚亏损产能6700万吨全部停产，中国铝土矿进口量降至1.65亿吨，对应氧化铝产量8700万吨左右，氧化铝供应依旧全年过剩200万吨。 封帆021-60827969fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 条件3：假设因多方面因素影响氧化铝减产至供需平衡，即全年氧化铝产量降至8500万吨左右，进口矿的需求量降至1.5亿吨，几内亚铝土矿发运量降至1亿吨，几内亚铝土矿价格将会降至55美元/吨甚至更低，氧化铝盘面的对应价格为2250-2300元/吨。 联系人 风险 蔺一杭021-60827969linyihang@htfc.com从业资格号：F03149704 1、几内亚政策风险2、国内环保等政策风险3、多变贸易环境造成的供应链风险 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 目录 报告摘要............................................................................................................................................................................................1几内亚事件梳理—Axis矿复产为政策导向信号............................................................................................................................3几内亚矿发运量预期........................................................................................................................................................................3中国铝土矿消费分析........................................................................................................................................................................4总结：................................................................................................................................................................................................7 图表 图1:中国铝土矿消耗|单位：万吨、%..........................................................................................................................................6图2:国产矿产量|单位：万吨..........................................................................................................................................................6图3:边际最高现金成本利润|单位：万吨......................................................................................................................................6图4:锌精矿进口盈亏|单位：元/吨................................................................................................................................................6图5:铝土矿总库存|单位：万吨......................................................................................................................................................6图6:港口进口铝土矿库存|单位：万吨..........................................................................................................................................6 几内亚事件梳理—Axis矿复产为政策导向信号 2025年5月，几内亚撤销多家矿业公司开采许可证，大多为未开采铝土矿，其中Axis矿被强制停工，Axis矿由顺达、中水十一局等企业以租赁的形式开采。 2025年7月，几内亚矿业部长布纳·西拉将被撤销的采矿许可证100%授予顺达矿业。 2025年8月，几内亚当局已宣布废除矿业部长布纳·西拉与中国顺达矿业公司签署的谅解备忘录，该备忘录原本拟将此前被撤销的Axis开采许可证授予顺达矿业。 2025年8月，几内亚成立一新矿山公司N.M.C，接管EGA-GAC的采矿权，为期25年。 2025年9月，几内亚新成立的宁巴矿业公司（Nimba Mining SA）复产预期正持续强化。该公司基于原几内亚氧化铝公司（GAC）重组成立，其基础设施完备，码头现货储备充裕，铝土矿库存超百万吨，年产能1400万吨以上。近期，该公司迎来新任总经理帕特里斯·勒伊耶（Patrice L’huilier），可能是复产的前奏，有消息称其正在寻找下游买家，出售码头库存，而矿山真正重启可能在10月份。 2025年9月，几内亚一矿企工会正式提交罢工预告，预告期为9.15-9.26日。动因为矿山与采石业集体协议谈判陷入僵局，若预告期间双方未能达成协议，将会实施罢工。 2025年11月，几内亚宁巴矿业（NMC）启动铝土矿驳船装运作业，发运此前GAC留存的150万吨库存 2025年12月，GIC获准恢复自2025年5月以来被暂停的运营活动，只要1.25亿美元划入几内亚国库，GIC即可开启采矿活动。 2025年12月，宁巴矿业公司计划本月恢复铝土矿开采，2026年铝土矿出口目标1000万吨，最终增至1400万吨。 Axis矿山的部分恢复开采作为信号，表明当前几内亚仍需以资源出口为主要目标。 几内亚矿发运量预期 根据商务部公布数据，2024年几内亚各矿山总计发运量14586万吨，根据海关数据统计2024年中国自几内亚进口铝土矿11020万吨，占几内亚铝土矿发运量75%。2025年在诸多事情干扰下，预计几内亚矿山发运量可达到16000万吨，中国进口量占 比达到90%。 2026年在不考虑成本问题干扰下，几内亚主流矿山供应同比增量来源于Axis和原GAC矿山。根据目前情况分析，GAC矿山一年发运量可达到1400万吨，目前由宁巴矿业公司已经开始发运150万吨原有库存，矿山开采尚未开始。Axis矿山全年可发运量达到4000万吨，目前消息仅有GIC或可即将开始矿山开采活动，而顺达矿业尚未达成协议，虽然消息指引方向倾向于恢复正常开采，预期Axis矿2026年矿山发运量2500万吨。即在不考虑成本问题造成矿山减产的情况下，几内亚矿2026年发运量可达到18000万吨左右。 中国铝土矿消费分析 2025年1-10月中国铝土矿进口累计值1.71亿吨，其中自几内亚进口1.27亿吨，占比74.2%，预计全年进口量2亿吨，其中几内亚1.45亿吨，自其他国家进口累计值5500万吨，而25年预计中国进口铝土矿消耗量1.8亿吨，进口铝土矿供应过剩11.7%。2026年预计乐观情况下预计自几内亚进口量约1.7亿吨，圭亚那和塞拉利昂等其他地区贡献增量300-500万吨，即全年进口量可达到2.3亿吨左右。 根据阿拉丁数据统计，目前中国铝土矿单月消耗量2100-2200万吨左右，其中进口铝土矿消耗量占比74.7%约1650万吨，折算年化铝土矿消耗量约2亿吨，2025年进口铝土矿使用占比率持续抬升。据统计2026年有860万吨氧化铝新增产能计划全部使用进口铝土矿，假设国内氧化铝不出现减产的情况下，2026年全年进口矿消耗量2.15亿吨，铝土矿供应依旧处于过剩状态。 根据阿拉丁成本测算，当CIF价格降至65美元/吨，几内亚将有3000万吨产能面临亏损，当CIF价格降至60美元/吨亏损产能将扩大至6700万吨。 条件1：铝土矿价格降至65美元/吨，边际最高现金成本2650元/吨，按照当前盘面价格推算，氧化铝企业不会面临亏损而减产。即使几内亚亏损矿山全部关停，铝土矿进口量降至2亿吨，在消耗1500万吨库存后仍有4000万吨左右库存，依旧处于安全水平，当前氧化铝过剩格局依旧无法改变。 条件2：铝土矿价格降至60美元/吨，几内亚亏损产能6700万吨全部停产，中国铝土矿进口量降至1.65亿吨，国产矿消耗量保持不变，对应氧化铝产量8700万吨左右，氧化铝供应依旧全年过剩200万吨。而氧化铝生产边际最高成本降至2550元/吨，而由于进口铝土矿供应减少，理应由新增低成本产能投放，而边际高成本地区减产，按照山东地区现金盈亏平衡，广西沿海新增产能存利润，内陆高成本地区呈现减产的局面预估氧化铝现货价格需降至2450元/吨，折算盘面价格将降至2400元/吨。 条件3：极端情况假，假设因多方面因素影响氧化铝减产至供需平衡，即全年氧化铝产量降至8500万吨左右，进口矿的需求量降至1.5亿吨，几内亚铝土矿发运量降至1亿吨，几内亚铝土矿价格将会降至55美元/吨甚至更低，氧化铝盘面的对应价格为2250-2300元/吨。 注：1、不同机构对国产矿统计差距较大，在边际变化数据推算方面以ALD数据做依据。 2、假设国产矿消耗量不变，国产矿价格会跟随进口矿价格同步下滑，内陆地区使用国产矿生产成本永远低于进口矿。 3、氧化铝产量的边际变化只考虑沿海低成本进口矿生产产能取代内陆高成本进口矿生产产能，不考虑环保、赤泥、政策等其他因素