业绩承压，2026年煤、电量增可期

业绩承压，2026年煤、电量增可期 glmszqdatemark2026年03月29日 事件：2026年3月27日，公司发布2025年年报。2025年，公司实现营业收入55.33亿元，同比下降20.6%；归母净亏损1.92亿元，扣非归母净亏损2.63亿元，同比均盈转亏。 推荐上调评级当前价格：7.79元 25Q4盈利同环比均降，期间费率环比下降。25Q4，公司实现营业收入17.51亿元，同环比+11.9%/+24.7%；归母净亏损0.92亿元，同环比盈转亏。 2025年每股分红0.25元，股息率3.2%。2025年公司虽录得亏损，仍派息回馈股东，公司拟派发2025年度股息每股0.25元（含税），较2024年每股减少0.22元，合计派发3.0亿元，以2026年3月27日收盘价计算，股息率为3.2%。 2025年煤炭产销同比增长，成本降幅不及售价致盈利下滑。2025年，公司实现原煤产量1000.1万吨，同比+4.0%；商品煤产量772.0万吨，同比+4.5%；商品煤销量770.8万吨，同比+1.8%；吨煤售价678.0元/吨，同比-22.0%；吨煤销售成本542.7元/吨，同比-2.4%；吨煤毛利135.3元/吨，同比-56.9%；毛利率为20.0%，同比-16.1pct。2026年，公司计划生产原煤1110万吨，销售商品煤829.60万吨，分别较2025年实际产销量+11.0%/7.6%。 分析师周泰执业证书：S0590525110019邮箱：zhoutai@glms.com.cn 分析师卢佳琪执业证书：S0590525110022邮箱：lujiaqi@glms.com.cn 收购资产+集团跨省竞拍成功，煤炭量增可期。2025年11月，公司公告以4.4亿元的股权交易价款收购陕西黑猫所持有的宏能煤业、昌盛能源100%股权，同时承接债权11.37亿元，其核心资产分别为花草滩煤矿和一座300万吨选煤厂。花草滩煤矿位于甘肃张掖，核定产能180万吨/年，煤种为1/3焦煤，截至2025年末拥有可采储量6804万吨，2026年将显著提升公司产量。2026年3月17日，公司控股股东皖北煤电集团通过旗下控股子公司山西岚县昌恒煤焦有限公司，以51.94亿元竞得山西省岚县社科区块煤炭探矿权，其查明资源量1.31亿吨、可采储量约9200万吨，计算吨资源量价款约39.6元。集团昌恒矿核定产能150万吨/年，持股比例51%，煤种为1/3焦煤，此宗探矿权作为昌恒矿接续资源，与其紧密，可实现资源无缝衔接和有效扩容，后续或有资产注入可能。 分析师李航执业证书：S0590525110020邮箱：lihang@glms.com.cn 分析师王姗姗执业证书：S0590525110021邮箱：wangshanshan_yj@glms.com.cn 剥离亏损资产后电力业务扭亏，钱营孜电厂二期有望增厚业绩。公司此前公告，因恒力电业、新源热电、创元发电生产经营持续亏损，拟关停其下的低热值火电机组，2025年公司注销清算恒力电业，新源热电、创元发电合计计提减值7544万元、影响当期利润。公司现有存量电厂中，钱营孜发电和宿州热电历史盈利均较好，2025年实现权益净利润6866万元，较剥离亏损资产前2024年电力业务整体权益净利润-2079万元大幅扭亏。公司持股50%的钱营孜电厂1×1000MW二期项目已于2025年2月25日并网，年发电量约48亿千瓦时，参考一期盈利能力未来有望增厚业绩。 投资建议：考虑2026年焦煤价格中枢有望同比上移，公司煤炭业务具备增量、成本管控较好，钱电二期增厚业绩，我们预计2026-2028年公司归母净利为4.21/7.05/9.42亿元，EPS分别为0.35/0.59/0.78元/股，对应2026年3月27日收盘价的PE分别为22/13/10倍，上调至“推荐”评级。 相关研究 1．恒源煤电（600971.SH）2025年三季报点评：成本管控优秀，25Q3环比扭亏-2025/10/242．恒源煤电（600971.SH）2025年半年报点评：量价双降业绩承压，剥离亏损低效资产-2025/08/223．恒源煤电（600971.SH）2025年一季报点评：量价齐跌致业绩受损，Q2或环比改善-2025/04/254．恒源煤电（600971.SH）2024年年报点评：量价双减、成本管控较好，分红比例提升-2025/03/295．恒源煤电（600971.SH）2024年三季报点评：煤炭产销环比下滑，24Q3盈利受损-2024/10/30 风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室