公司三季报点评报告：煤、电量增改善业绩，高分红及股东增持彰显价值

煤炭/煤炭开采 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 中国神华（601088.SH） 2023年11月13日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/11/13 当前股价(元) 30.93 一年最高最低(元) 32.56/26.76 总市值(亿元) 6,145.33 流通市值(亿元) 5,100.68 总股本(亿股) 198.69 流通股本(亿股) 164.91 近3个月换手率(%) 7.14 股价走势图 数据来源：聚源 《成本&所得税提升拖累业绩，持续高分红价值凸显—公司半年报点评报告》-2023.8.28 《Q1业绩稳健，高分红且启动现金收购资产—公司一季度点评报告》-2023.5.1 《全年业绩同比大增，继续高比例分红—公司2022年报点评》-2023.3.26 煤&电量增改善业绩，高分红及股东增持彰显价值 ——公司三季报点评报告 张绪成（分析师） 汤悦（联系人） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 tangyue@kysec.cn 证书编号：S0790123030035  煤&电量增改善业绩，高分红及股东增持彰显价值。维持“买入”评级 公司发布三季报，2023前三季度实现营业收入2524.7亿元，同比+0.8%；实现归母净利润482.7亿元，同比-18.4%。单Q3来看，公司实现营业收入830.3亿元，同比-2.2%，环比+0.8%；实现归母净利润149.9亿元，同比-16.7%，环比+2.2%。我们维持盈利预测不变，预计2023-2025年归母净利润分别为627.3/681.9/704.5亿元，同比-9.9%/+8.7%/+3.3%；EPS为3.16/3.43/3.55元，对应当前股价PE为8.8/8.1/7.9倍。公司高盈利有望持续，且持续高分红，凸显长期投资价值。维持“买入”评级。  量升价减，煤炭&电力环比齐改善 煤炭业务量升价减：2023前三季度公司实现商品煤产量2.42亿吨，同比+2.8%；煤炭销售量3.33亿吨，同比+7.5%；自产煤销量2.43亿吨，同比+2.3%。单Q3来看，煤炭产销量分别为81.3/114.6百万吨，环比+0.9%/3.9%，其中自产煤销量环比+4.4%至83.4百万吨。价格方面，2023前三季度综合均价为583元/吨，相较于上半年综合均价下降3%，价格下滑是煤炭业务毛利率从2023Q2的29.9%下滑至2023Q3的27.5%主要原因。从煤炭业务毛利上来看，2023Q3煤炭业务毛利为178.5亿元，环比-9.9%。电力业务增量显著：2023前三季度公司发/售电量分别为1562/1468亿千瓦时，同比+9.7%/9.8%，其中Q3发/售电量分别为560/526亿千瓦时，环比+15.5%/15.6%。2023Q3在燃煤采购价格进一步下滑的背景下，公司售电成本为363元/兆瓦时，相较于2023Q2进一步下滑6.0%。量增本减下2023Q3电力业务贡献毛利47.5亿元，环比+27.3%。  一体化运营及高比例长协维持稳定盈利，股东增持及启动现金收购 规模有望再度扩张：2023年6月26日公司公告现金收购控股股东部分资产工作进展，涉及国家能源集团下属煤矿产能1070万吨/年（截至2022年底）及在建产能1000万吨/年，剩余可采储量超过13亿吨，公司规模有望再度提升。股东增持彰显价值：2023年10月公司公告，公司控股股东计划12个月内增持公司A股股份，增持金额5-6亿之间，增持价格不高于33.1元/股，彰显公司价值。盈利稳定性强，高比例分红有望持续：公司作为国内规模最大的煤企，充分受益于煤炭高景气，下游拓展发电业务能够有效熨平波动，叠加公司煤炭业务长协比例高，有望维持稳定盈利水平。2023年7月公司向全体股东派发现金股利红利2.55元/股，对应当天收盘价股息率为8.8%。若假定2023年公司分红比例与2022年维持不变，则我们预计2023年10月27日股价对应2023年股息率为7.9%，投资价值仍十分显著。2022年9月23日公司公告，2022-2024年每年现金分配利润不低于当年实现的归母净利润的60%，2022年实际分红率高于该值，且2020-2021年公司分红率分别为91.8%和100.4%，我们认为公司既具有持续性高比例分红的意愿，也具备稳定盈利的能力，长期投资价值显著。  风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 335,640 344,533 332,524 348,145 358,318 YOY(%) 43.9 2.6 -3.5 4.7 2.9 归母净利润(百万元) 50,084 69,626 62,727 68,185 70,451 YOY(%) 27.9 39.0 -9.9 8.7 3.3 毛利率(%) 32.9 39.0 35.8 36.1 36.1 净利率(%) 14.9 20.2 18.9 19.6 19.7 ROE(%) 13.3 17.8 15.3 15.6 15.2 EPS(摊薄/元) 2.52 3.50 3.16 3.43 3.55 P/E(倍) 11.1 8.0 8.8 8.1 7.9 P/B(倍) 1.5 1.4 1.4 1.3 1.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -8%0%8%16%24%32%2022-102023-022023-06中国神华沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 208310 211050 229714 281139 280162 营业收入 335640 344533 332524 348145 358318 现金 162886 170503 187779 236464 236727 营业成本 225101 210059 213343 222614 229112 应收票据及应收账款 13607 12100 12415 13317 13107 营业税金及附加 16502 19972 17812 19415 19588 其他应收款 2307 2377 2653 2332 2939 营业费用 581 410 486 461 499 预付账款 7893 6809 6313 7962 6449 管理费用 9119 9930 9309 9890 10105 存货 12633 12096 12479 13443 13091 研发费用 2499 3722 3034 3469 3420 其他流动资产 8984 7165 8075 7620 7847 财务费用 88 877 -1630 -3110 -4056 非流动资产 398517 410793 381557 382026 374443 资产减值损失 -1292 -3372 0 0 0 长期投资 47644 49650 50411 52198 53453 其他收益 551 603 577 590 584 固定资产 237801 248381 225220 224163 216897 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 50908 52589 53133 54449 56219 投资净收益 -885 2420 775 890 813 其他非流动资产 62164 60173 52794 51216 47873 资产处置收益 454 261 358 309 333 资产总计 606827 621843 611272 663165 654605 营业利润 78017 98138 92794 98384 102808 流动负债 91748 98404 79789 109503 78978 营业外收入 380 443 412 427 419 短期借款 4248 5216 4732 4974 4853 营业外支出 1247 2334 1791 2062 1926 应付票据及应付账款 35216 38972 28337 45850 28411 利润总额 77150 96247 91415 96749 101301 其他流动负债 52284 54216 46720 58679 45714 所得税 18016 14592 17603 16649 18470 非流动负债 69628 64120 49017 41664 31413 净利润 59134 81655 73812 80099 82831 长期借款 52365 41891 29271 20676 11047 少数股东损益 9050 12029 11085 11915 12380 其他非流动负债 17263 22229 19746 20988 20367 归属母公司净利润 50084 69626 62727 68185 70451 负债合计 161376 162524 128807 151167 110392 EBITDA 96550 116770 108382 113117 117835 少数股东权益 68761 65419 76504 88418 100799 EPS(元) 2.52 3.50 3.16 3.43 3.55 股本 19869 19869 19869 19869 19869 资本公积 74667 68014 68014 68014 68014 主要财务比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 271693 290940 300708 316913 330773 成长能力 归属母公司股东权益 376690 393900 405961 423579 443414 营业收入(%) 43.9 2.6 -3.5 4.7 2.9 负债和股东权益 606827 621843 611272 663165 654605 营业利润(%) 22.9 25.8 -5.4 6.0 4.5 归属于母公司净利润(%) 27.9 39.0 -9.9 8.7 3.3 获利能力 毛利率(%) 32.9 39.0 35.8 36.1 36.1 净利率(%) 14.9 20.2 18.9 19.6 19.7 现金流量表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 13.3 17.8 15.3 15.6 15.2 经营活动现金流 94350 109734 72785 123802 71299 ROIC(%) 13.0 17.4 15.5 16.3 16.3 净利润 59134 81655 73812 80099 82831 偿债能力 折旧摊销 20573 22557 20766 21520 22714 资产负债率(%) 26.6 26.1 21.1 22.8 16.9 财务费用 88 877 -1630 -3110 -4056 净负债比率(%) -20.5 -23.1 -28.4 -37.9 -37.5 投资损失 885 -2420 -775 -890 -813 流动比率 2.3 2.1 2.9 2.6 3.5 营运资金变动 8054 -1012 -18597 27922 -27736 速动比率 2.0 1.9 2.5 2.3 3.2 其他经营现金流 5616 8077 -791 -1739 -1641 营运能力 投资活动现金流 -6