煤、电价下行业绩承压，煤电一体成长可期

核心观点

公司发布2025年报，实现营收122.8亿元（-3.5%），归母净利润21.4亿元（-10.7%），扣非归母净利润21.4亿元（-10.4%）。四季度业绩改善，主要得益于吨煤毛利明显提高。2025年公司商品煤产量1976万吨（同比+3.7%），销售量1969万吨（同比+4.4%），自用煤显著增加（同比+16%）。吨煤售价532元/吨（同比-35元/吨），吨煤成本323元/吨（同比-20元/吨），吨煤毛利210元/吨（同比-15元/吨）。煤炭业务毛利43亿元（同比-2.6%）。

电力业务方面，受益于辛利二期、上饶电厂、滁州电厂投产，发电量增长（142/134亿千瓦时，同比+10.4%/+10.1%），但电价下行拖累业绩（平均上网电价0.376元/千瓦时，同比-7.5%），发电业务毛利5.7亿元（同比-41.3%）。项目进展方面，上饶、滁州电厂已转入商业化运营，六安电厂在建。预计2026年发电量保持较好增长，煤电一体化协同优势进一步体现。

投资评级与建议

投资评级维持“优于大市”。下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为22.7/23.4/24.2亿元。公司电力业务增长可期，煤电一体化业绩稳定性较强，分红率有提升潜力，维持“优于大市”评级。

风险提示

经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红率不及预期。