债市微观结构跟踪：中小行买入规模明显上升

本期微观交易温度计读数上升3个百分点至58% 本期各指标走势不一，消费品比价、全市场换手、基金分歧度、上市公司理财买入量分位值分别上升46、24、20、16个百分点，基金-中小行买入量、股债比价、不动产比价分位值分别下降43、16、14个百分点。市场、政策利差均走阔，分位置分别下降2、3个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、配置盘力度、政策利差。 本期位于偏热区间的指标数量占比降至35% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量降至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量降至8个（占比40%）、位于偏冷区间的指标数量升至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，全市场换手率、商品比价从中性区间升至过热区间，消费品比价由偏冷区间升至过热区间，基金-中小行买入量从中性区间降至偏冷区间。 交易热度继续上升 ①交易热度中，仅1/10Y国债换手率分位值下降3个百分点，其余指标分位值均上升，其中全市场换手率、30/10Y国债换手率分位值分别上升24、9个百分点，交易热度分位均值上升6个百分点。②机构行为类指标走势不一，其中基金-中小行买入量分位值大幅回落43个百分点，因此带动机构行为分位均值下降2个百分点。③市场、政策利差分位值分别下降3、2个百分点，利差分位均值下降3个百分点。④股债、不动产分位值分别下降升16、14个百分点，商品比价分位值上升15个百分点，比价分位均值上升8个百分点。 全市场换手率持续上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量升至50%、位于中性区间的指标数量占比大幅降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比维持在17%。其中全市场换手率分位值持续上升24个百分点至76%，由中性区间升至过热区间。 中小行买入规模明显上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比维持在13%，位于中性区间的指标数量占比降至50%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金-中小行买入量下降43个百分点至10%，由中性区间降至偏冷区间。 政策、市场利差均走阔 本期政策利差上升1bp至-3bp，对应分位值下降2个百分点至97%，仍在过热区间。信用利差下降1bp至49bp，农发-国开利差基本持平前期，IRS-3M Shibor利差则上升3bp至1bp，三者利差均值为17bp，其分位值下降3个百分点至63%，依然位于中性区间。 耐用消费品比价大幅上升 本期比价类指标位于过热区间的指标数量占比升至50%，本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比降至25%，位于中性区间的指标数量占比降至25%。股债比价分位值下降16个百分点至12%，维持在偏冷区间；商品比价分位值上升15个百分点至80%，由中性区间升至过热区间；不动产比价分位值下降14个百分点至67%，维持在中性区间；消费品比价分位值大幅上升46个百分点，由偏冷区间升至过热区间。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数上升3个百分点至58%...................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比降至35%.......................................................42.1.全市场换手率持续上升......................................................................42.2.中小行买入规模明显上升.....................................................................52.3.政策、市场利差均走阔.......................................................................62.4.耐用消费品比价大幅上升.....................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数上升至58%...................................................4图表3：各指标分位值走势不一..................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至35%.............................................4图表5：交易热度分位均值继续上升..............................................................4图表6：全市场换手率分位值上升24个百分点.....................................................5图表7：30/10Y国债换手率分位值上升9个百分点..................................................5图表8：上市公司理财买入分位值上升............................................................6图表9：基金-中小行买入量分位值大幅回落.......................................................6图表10：消费品比价大幅上升...................................................................7图表11：商品比价升至过热区间.................................................................7 1.本期微观交易温度计读数上升3个百分点至58% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期回升3个百分点至58%。本期各指标走势不一，消费品比价、全市场换手、基金分歧度、上市公司理财买入量分位值分别上升46、24、20、16个百分点，基金-中小行买入量、股债比价、不动产比价分位值分别下降43、16、14个百分点。市场、政策利差均走阔，分位置分别下降2、3个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、配置盘力度、政策利差。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比降至35% 本期位于偏热区间的指标数量占比降至35%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量降至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量降至8个（占比40%）、位于偏冷区间的指标数量升至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，全市场换手率、商品比价从中性区间升至过热区间，消费品比价由偏冷区间升至过热区间，基金-中小行买入量从中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 交易热度继续上升。①交易热度中，仅1/10Y国债换手率分位值下降3个百分点，其余指标分位值均上升，其中全市场换手率、30/10Y国债换手率分位值分别上升24、9个百分点，交易热度分位均值上升6个百分点。②机构行为类指标走势不一，其中基金-中小行买入量分位值大幅回落43个百分点，因此带动机构行为分位均值下降2个百分点。③市场、政策利差分位值分别下降3、2个百分点，利差分位均值下降3个百分点。④股债、不动产分位值分别下降升16、14个百分点，商品比价分位值上升15个百分点，比价分位均值上升8个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.全市场换手率持续上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量升至50%、位于中性区间的指标数量占比大幅降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比维持在17%。其中全市场换手率分位值持续上升24个百分点至76%，由中性区间升至过热区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30/10Y国债换手率分位值上升2.3至6.93，对应 过去一年分位值上升9个百分点至97%。 ②1/10Y国债换手率（过热）：本期1/10Y国债换手率下降0.2至0.62，对应过去一年分位值下降3个百分点至88%。③TL/T多空比（中性）：本期TL/T多空比小幅上升至1.00，过去一年分位值上升6个百分点至67%。④全市场换手率（过热）：本期全市场换手率手上升0.65个百分点至19.29%，过去一年分位值上升24个百分点至76%，由中性区间升至过热区间。⑤机构杠杆（偏冷）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期上升0.2个百分点至84.04%，过去一年分位值上升2个百分点至26%，维持偏冷区间。⑥长期国债成交占比（中性）：2026年2月长期国债成交占比较1月基本持平于68.36%，过去一年分位值也持平于55%。 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.中小行买入规模明显上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比维持在13%，位于中性区间的指标数量占比降至50%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金-中小行买入量下降43个百分点至10%，由中性区间降至偏冷区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期中位值小幅下降至2.68，过去一年分位值下降2个百分点至16%。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度小幅回落至0.55，过去一年分位值读数持续回升20个百分点至61%。③基金配置超长债力度（中性）：本期基金配超长力度小幅下降0.04个百分点至6.35%，对应过去一年分位值下降10个百分点49%。④债基止盈压力（中性）：2026年2月债市收益率先下、后上、再下行，2月债基止盈压力较1月大幅下降30个百分点至30%，对应过去一年分位值下降46个百分点至55%，由过热区间回落至中性区间。⑤货币松紧预期（偏冷）：本期货币松紧预期指数维持在0.93%，对应过去一年分位值小幅上升1个百分点至22%。⑥配置盘力度（过热）：由于中小行净买入规模明显上升，本期配置盘力度上升0.02个百分点至0.07%，过去一年分位值转为上升4个百分点至90%。⑦上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量上升至731亿，过去一年分位值读数上升16个百分点至64%。⑧基金vs中小行买入量（偏冷）：本期基金-中小行买入量大幅降至-745亿，对应过去一年分位值大幅下降43个百分点至10%，由中性区间降至偏冷区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策、市场利差均走阔 本期政策利差上升1bp至-3bp，对应分位值下降2个百分点至97%，仍在过热区间。信用利差下降1bp至49bp，农发-国开利差基本持平前期，IRS-3M Shibor利差则上升3bp至1bp，三者利差均值为17bp，其分位值下降3个百分点至63%，依然位于中性区间。具体地： ①信用利差（中性）：信用利差下降1bp至49bp，农发-国开利差基本持平前期，IRS-3MShibor利差则上升3bp至1bp，三者利差均值为17bp，其分位值下降3个百分点至63%，依然位于中性区间。 ②政策利差（过热）：本期政策利差上升1bp至-3bp，对