债市微观结构跟踪：比价分位值大幅上升

本期微观交易温度计读数回升3个百分点至60% 本期利差、比价类指标分位值均上升，其中消费品比价、商品比价分位值大幅上升36、12个百分点。交易热度类指标分位值多下降，其中机构杠杆、全市场换手率分位值下降58、10个百分点，仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点。机构行为类指标分位值多数回升，其中基金-中小行买入量、基金超长债买入量分位值大幅上升59、23个百分点，配置盘力度、上市公司理财买入量分位值分别回落16、9个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率、债基止盈压力。 本期位于偏热区间的指标数量占比仍为30% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为6个（占比30%）、位于中性区间的指标数量上升至10个（占比50%）、位于偏冷区间的指标数量降至4个（占比20%）。其中指标所处区间发生变化的是，机构杠杆由过热区间降至中性区间，基金-中小行买入量由偏冷区间升至过热区间。 仅交易热度分位均值下降14个百分点 ①交易热度中，仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点，其余指标分位值均下降，机构杠杆、全市场换手率分位值分别下降58、10个百分点，带动交易热度分位均值下降14个百分点。②机构行为类指标中，配置盘力度、上市公司理财买入量、货币松紧预期分位值不同程度回落，其余指标分位值均上升，其中基金-中小行买入量、基金超长债买入量分位值分别大幅上升59、23个百分点，带动机构行为分位均值上升10个百分点。③市场、政策利差分位值分别继续上升7、5个百分点，利差分位均值上升6个百分点。④消费品比价、商品比价分位值分别上升36、12个百分点，比价分位均值上升14个百分点。 1Y国债换手率回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至50%、位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。其中仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点，其余指标分位值均不同程度回落，其中机构杠杆分位值下降58个百分点至42%、由过热区间降至中性区间。 基金买超长债力度回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至25%，位于中性区间的指标数量占比仍为38%，位于偏冷区间的指标数量占比降至38%。其中基金-中小行买入量分位值大幅上升59个百分点、由偏冷区间升至过热区间。除此外，基金买超长分位值也上升23个百分点至67%。 政策利差持平前期 本期政策利差持平于-2bp，对应分位值继续上升5个百分点至92%，仍在过热区间。信用利差、IRS-SHIBOR 3M利差均小幅收窄1bp至49bp、-2bp，农发-国开利差持平前期，三者利差均值收窄1bp至16bp，其分位值上升7个百分点至69%，依然位于中性区间。 消费品比价分位值大幅上升 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比仍为75%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%。商品、消费品比价分位值分别大幅上升36、12个百分点至36%、62%，不动产、股债比价分位值分别上升4、3个百分点至57%、64%。风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数回升3个百分点至60%...................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比仍为30%.......................................................42.1.1Y国债换手率回升.........................................................................42.2.基金买超长债力度回升......................................................................52.3.政策利差持平前期...........................................................................62.4.消费品比价分位值大幅上升...................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数持平于57%...................................................4图表3：多数指标分位值回升....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比仍为30%.............................................4图表5：仅交易热度分位均值下降14个百分点，%..................................................4图表6：1/10Y国债换手率分位值上升至100%......................................................5图表7：机构杠杆分位值下降58个百分点.........................................................5图表8：基金买超长债力度回升..................................................................6图表9：基金-中小行买入量分位值大幅上升.......................................................6图表10：商品比价分位值上升12个百分点........................................................7图表11：消费品比价分位值大幅上升36个百分点..................................................7 1.本期微观交易温度计读数回升3个百分点至60% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升3个百分点至60%。本期利差、比价类指标分位值均上升，其中消费品比价、商品比价分位值大幅上升36、12个百分点。交易热度类指标分位值多下降，其中机构杠杆、全市场换手率分位值下降58、10个百分点，仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点。机构行为类指标分位值多数回升，其中基金-中小行买入量、基金超长债买入量分位值大幅上升59、23个百分点，配置盘力度、上市公司理财买入量分位值分别回落16、9个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率、债基止盈压力。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比仍为30% 本期位于偏热区间的指标数量占比仍为30%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为6个（占比30%）、位于中性区间的指标数量上升至10个（占比50%）、位于偏冷区间的指标数量降至4个（占比20%）。其中指标所处区间发生变化的是，机构杠杆由过热区间降至中性区间，基金-中小行买入量由偏冷区间升至过热区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 仅交易热度分位均值下降14个百分点。①交易热度中，仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点，其余指标分位值均下降，机构杠杆、全市场换手率分位值分别下降58、10个百分点，带动交易热度分位均值下降14个百分点。②机构行为类指标中，配置盘力度、上市公司理财买入量、货币松紧预期分位值不同程度回落，其余指标分位值均上升，其中基金-中小行买入量、基金超长债买入量分位值分别大幅上升59、23个百分点，带动机构行为分位均值上升10个百分点。③市场、政策利差分位值分别继续上升7、5个百分点，利差分位均值上升6个百分点。④消费品比价、商品比价分位值分别上升36、12个百分点，比价分位均值上升14个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.1Y国债换手率回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至50%、位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。其中仅1/10Y国债换手率分位值上升14个百分点，其余指标分位值均不同程度回落，其中机构杠杆分位值下降58个百分点至42%、由过热区间降至中性区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期10Y国债换手率小幅下降，但30Y国债换手率下降较为明显，30/10Y国债换手率分位值回落1.3至6.01，对应过去一年分位值回落4个百分点至95%。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1Y国债换手率大幅上升，1/10Y国债换手率也因此大幅回升至3.69，对应过去一年分位值上升14个百分点至100%。③TL/T多空比（过热）：本期TL/T多空比回落至1.01，过去一年分位值下降8个百分点至83%。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率手转为下降0.34个百分点至至18.72%，过去一年分位值回落10个百分点至56%。⑤机构杠杆（中性）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期大幅下降3.9个百分点至85.92%，过去一年分位值也明显回落58个百分点至42%。⑥长期国债成交占比（过热）：2026年1月长期国债成交占比较上期回升3个百分点至68%，过去一年分位值回落18个百分点至55%，由过热区间降至中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.基金买超长债力度回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至25%，位于中性区间的指标数量占比仍为38%，位于偏冷区间的指标数量占比降至38%。其中基金-中小行买入量分位值大幅上升59个百分点、由偏冷区间升至过热区间。除此外，基金买超长分位值也上升23个百分点至67%。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期中位值回升至2.67，过去一年分位值上升4个百分点至10%。②基金分歧度（偏冷）：本期基金分歧度小幅回落至0.61，过去一年分位值读数回升2个百分点至2%，依然位于偏冷区间。③基金配置超长债力度（偏冷）：本期基金配超长力度回升0.4个百分点至6.5%，对应过去一年分位值大幅上升23个百分点67%。④债基止盈压力（过热）：2026年1月债市先急跌后震荡上涨，总体来看10Y国债收益率震荡下行，2026年1月债基止盈压力较2025年12月继续上升22个百分点至60%，对应过去一年分位值回升18个百分点至100%，由中性区间升至过热区间。⑤货币松紧预期（偏冷）：本期货币松紧预期指数基本持平于0.9292，对应过去一年分位值小幅下降1个百分点至34%。⑥配置盘力度（中性）：本期配置盘力度继续小幅回落0.03至0.01，过去一年分位值继续下降16个百分点至53%，仍位于中性区间。⑦上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量回落至557亿，过去一年分位值读数下降9个百分点至43%。⑧基金vs中小行买入量（过热）：本期中小行净买入超长现券规模下降、基金净买入超 长现券规模明显上升，因此基金-中小行买入量大幅上升至683亿，对应过去一年分位