债市微观结构跟踪：商品比价分位值回落

本期微观交易温度计读数持平于57% 本期各类指标走势不一，全市场换手率、政策利差分位值上升18、15个百分点，30/10Y国债换手率、基金超长债买入量、货币松紧预期等指标分位值小幅回升。配置盘力度、TL/T多空比、上市公司理财买入量、商品比价分位值分别回落16、9、6、6个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、TL/T多空比、机构杠杆、债基止盈压力。 本期位于偏热区间的指标数量占比降为30% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数降6个（占比30%）、位于中性区间的指标数量上升至9个（占比45%）、位于偏冷区间的指标数量降至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，配置盘力度分位值回落16个百分点，由过热区间降至中性区间。 交易热度分位均值下降2个百分点 ①交易热度中，1/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值下降6、9个百分点，30/10Y国债换手率、全市场换手率分位值上升4、15个百分点，因此交易热度分位均值下降2个百分点。②机构行为类指标中，基金买超长、货币松紧预期分位值上升4、6个百分点，配置盘力度、上市公司理财买入量、基金-中小行分位值下降16、6、2个百分点，机构行为分位均值持平前期。③市场、政策利差分位值上升2、12个百分点，利差分位均值上升7个百分点。④股债、不动产比价分位值分别上升4、2个百分点，商品分位值下降6个百分点，比价分位均值持平前期。全市场换手率上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为67%、位于中性区间的指标数量占比仍为33%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。全市场换手率分位值继续上升15个百分点至66%，30/10Y国债换手率分位值上升4个百分点至99%。 配置盘力度小幅回落 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至13%，位于中性区间的指标数量占比上升至38%，位于偏冷区间的指标数量占比降至50%。其中配置盘力度分位值下降16个百分点至69%，由过热区间降至中性区间。 政策利差继续收窄 本期3年期国债收益率继续下行，对应政策利差收窄2bp至-2bp，对应分位值继续上升12个百分点至87%，仍在过热区间。信用利差、农发-国开利差均持平前期，IRS-SHIBOR 3M利差小幅收窄1bp至-1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升2个百分点至63%，依然位于中性区间。 商品比价分位值回落 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比仍为75%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%。其中股债、不动产比价分位值分别上升4个、2个百分点至61%、53%，商品比价分位值下降6个百分点。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数持平于57%.............................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比降为30%.......................................................42.1.全市场换手率上升..........................................................................42.2.配置盘力度小幅回落........................................................................52.3.政策利差继续收窄...........................................................................62.4.商品比价分位值回落.........................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数持平于57%...................................................4图表3：指标分位值走势不一....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至30%.............................................4图表5：交易热度分位均值均下降2个百分点，%...................................................4图表6：TL/T多空比分位值回落..................................................................5图表7：全市场换手率上升......................................................................5图表8：配置盘力度小幅回落....................................................................6图表9：交易vs配置力度分位值小幅下降.........................................................6图表10：政策利差继续收窄.....................................................................6图表11：商品比价分位值回落...................................................................6 1.本期微观交易温度计读数持平于57% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升基本持平于57%。本期各类指标走势不一，全市场换手率、政策利差分位值上升18、15个百分点，30/10Y国债换手率、基金超长债买入量、货币松紧预期等指标分位值小幅回升。配置盘力度、TL/T多空比、上市公司理财买入量、商品比价分位值分别回落16、9、6、6个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、TL/T多空比、机构杠杆、债基止盈压力。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比降为30% 本期位于偏热区间的指标数量占比降至30%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数降6个（占比30%）、位于中性区间的指标数量上升至9个（占比45%）、位于偏冷区间的指标数量降至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，配置盘力度分位值回落16个百分点，由过热区间降至中性区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 交易热度分位均值下降2个百分点。①交易热度中，1/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值下降6、9个百分点，30/10Y国债换手率、全市场换手率分位值上升4、15个百分点，因此交易热度分位均值下降2个百分点。②机构行为类指标中，基金买超长、货币松紧预期分位值上升4、6个百分点，配置盘力度、上市公司理财买入量、基金-中小行分位值下降16、6、2个百分点，机构行为分位均值持平前期。③市场、政策利差分位值上升2、12个百分点，利差分位均值上升7个百分点。④股债、不动产比价分位值分别上升4、2个百分点，商品分位值下降6个百分点，比价分位均值持平前期。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.全市场换手率上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为67%、位于中性区间的指标数量占比仍为33%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。全市场换手率分位值继续上升15个百分点至66%，30/10Y国债换手率分位值上升4个百分点至99%。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30/10Y国债换手率分位值回升1.9至7.28，对应过去一年分位值上升4个百分点至99%。 ②1/10Y国债换手率（过热）：本期1/10Y国债换手率小幅回落至0.48，对应过去一年 分位值下降6个百分点至86%。 ③TL/T多空比（过热）：本期TL/T多空比回落至1.02，过去一年分位值下降9个百分点至91%。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率手继续上升0.5个百分点至至19%，过去一年分位值上升15个百分点至51%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期回升0.2个百分点至89.84%，过去一年分位值仍为100%。⑥长期国债成交占比（过热）：2026年1月长期国债成交占比较上期回升3个百分点至68%，过去一年分位值回落18个百分点至55%，由过热区间降至中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.配置盘力度小幅回落 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至13%，位于中性区间的指标数量占比上升至38%，位于偏冷区间的指标数量占比降至50%。其中配置盘力度分位值下降16个百分点至69%，由过热区间降至中性区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期中位值小幅回落至2.65，过去一年分位值下降6百分点至0%。②基金分歧度（偏冷）：本期基金分歧度小幅回升至0.62，过去一年分位值读数仍为0%，依然位于偏冷区间。③基金配置超长债力度（偏冷）：本期基金配超长力度回升0.1个百分点至6.1%，对应过去一年分位值上升4个百分点45%。④债基止盈压力（过热）：2026年1月债市先急跌后震荡上涨，总体来看10Y国债收益率震荡下行，2026年1月债基止盈压力较2025年12月继续上升22个百分点至60%，对应过去一年分位值回升18个百分点至100%，由中性区间升至过热区间。⑤货币松紧预期（偏冷）：本期货币松紧预期指数持平于0.9292，对应过去一年分位值小幅上升6个百分点至35%。⑥配置盘力度（中性）：本期配置盘力度继续小幅回落0.04至0.04，过去一年分位值下降16个百分点至69%，由过热区间降至中性区间。⑦上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量回落至657亿，过去一年分位值读数下降6个百分点至52%。⑧交易vs配置力度（偏冷）：本期中小行大规模净买入现券，因此交易-配置力度继续回落至-225亿，对应过去一年分位值下降2个百分点至29%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差继续收窄 本期3年期国债收益率继续下行，对应政策利差收窄2bp至-2bp，对应分位值继续上升12个百分点至87%，仍在过热区间。信用利差、农发-国开利差均持平前期，IRS-SHIBOR 3M利差小幅收窄1bp至-1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升2个百分点至63%，依然位于中性区间。具体地： ①市场利差（中性）：信用利差、农发-国开利差均持平前期，IRS-SHIBOR 3M利差小幅收窄1bp至-1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升2个百分点至63%，依然位于中性区间。 ②政策利差（过热）：本期3年期国债收益率继续下行，对应政策利差收窄2bp至-2bp，对应分位值继续上升12个百分点至87%，仍在过热区间。 来源