债市微观结构跟踪：商品、股债比价分位值均回落

本期微观交易温度计读数回升5个百分点至55% 其中交易热度指标回升较多，相对换手率分位值均回升，TL/T多空比也上升54个百分点至81%，由偏冷区间升至过热区间。除此外，上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值均大幅回升。降幅较大的指标包括基金久期、债基止盈压力、商品比价。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、基金分歧度、基金超长债买入量、配置盘力度。 本期位于偏热区间的指标数量仍为35% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量升至6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量降至7个（占比35%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由偏冷区间升至中性区间，上市公司理财买入量、基金-农商买入量由偏冷区间升至中性区间，基金久期由过热区间降至中性区间，债基止盈压力、商品比价由中性区间降至偏冷区间。 比价分位均值下降 分类别来看，①交易热度中，相对换手率分位值均小幅回升，TL/T多空比分位值大幅上升54个百分点至81%，全市场换手率分位值也上升10个百分点，带动交易热度分位均值回升10个百分点。②基金久期、债基止盈压力分别回落25、27个百分点，上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值则回升56、63个百分点，机构行为分位均值回升8个百分点。③市场、政策利差分别下降5个、上升11个百分点，利差分位均值回升3个百分点。④股债、商品比价分位值分别回落17、22个百分点，带动比价分位均值下降9个百分点。TL/T多空比分位值大幅回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至67%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比降至17%。其中相对换手率分位值均小幅上升，TL/T多空比分位值上升54个百分点，由偏冷区间升至过热区间。 债基止盈压力回落 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比降至13%。基金久期分位值回落25个百分点至49%，由过热区间降至中性区间；债基止盈压力也回落27个百分点，由中性区间降至偏冷区间；上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值分别大幅回升56、63个百分点，均由偏冷区间升至中性区间。政策利差略有收窄 本期3年期国债收益率小幅下行，政策利差由8bp小幅收窄至5bp，对应分位值上升11个百分点至32%，依然位于偏冷区间。信用利差基本持平前期，农发国开利差、IRS-SHIBOR 3M利差分别走阔1bp、4bp至7bp、5bp，三者利差均值由18bp继续走阔至20bp，其分位值回落5个百分点至42%，位于中性区间。 商品、股债比价分位值均回落 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比升至100%。其中股债、商品比价分位值分别回落17、22个百分点至19%、33%，其中商品比价有中性区间降至偏冷区间，不动产比价小幅回升2个百分点至2%。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数回升5个百分点至55%....................................................32.本期位于偏热区间的指标数量仍为35%............................................................42.1.TL/T多空比分位值大幅回升...................................................................42.2.债基止盈压力回落............................................................................52.3.政策利差略有收窄............................................................................62.4.商品、股债比价分位值均回落..................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数回升5个百分点...............................................4图表3：多数指标分位值回升.....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比仍为35%..............................................4图表5：比价分位均值下降，%....................................................................4图表6：TL/T多空比大幅回升.....................................................................5图表7：全市场换手率分位值小幅回升.............................................................5图表8：债基止盈压力下降.......................................................................6图表9：上市公司理财买入量分位值接近过热.......................................................6图表10：政策利差收窄3bp.......................................................................6图表11：股债比价分位值回落17个百分点.........................................................6 1.本期微观交易温度计读数回升5个百分点至55% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期回升个百分点至55%。其中交易热度指标回升较多，相对换手率分位值均回升，TL/T多空比也上升54个百分点至81%，由偏冷区间升至过热区间。除此外，上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值均大幅回升。降幅较大的指标包括基金久期、债基止盈压力、商品比价。当前拥挤度较高的指标 包括30/10Y国债换手率、基金分歧度、基金超长债买入量、配置盘力度。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量仍为35% 本期位于偏热区间的指标数量占比仍为35%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量升至6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量降至7个（占比35%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由偏冷区间升至中性区间，上市公司理财买入量、基金-农商买入量由偏冷区间升至中性区间，基金久期由过热区间降至中性区间，债基止盈压力、商品比价由中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 比价分位均值下降。分类别来看，①交易热度中，相对换手率分位值均小幅回升，TL/T多空比分位值大幅上升54个百分点至81%，全市场换手率分位值也上升10个百分点，带动交易热度分位均值回升10个百分点。②基金久期、债基止盈压力分别回落25、27个百分点，上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值则回升56、63个百分点，机构行为分位均值回升8个百分点。③市场、政策利差分别下降5个、上升11个百分点，利差分位均值回升3个百分点。④股债、商品比价分位值分别回落17、22个百分点，带动比价分位均值下降9个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.TL/T多空比分位值大幅回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至67%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比降至17%。其中相对换手率分位值均小幅上升，TL/T多空比分位值上升54个百分点，由偏冷区间升至过热区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30年国债换手率提升，10年则小幅下降，30/10Y 国债换手率上升0.06至2.01%，对应过去一年分位值小幅回升2个百分点至92%。 ②1/10Y国债换手率（偏冷）：本期1/10Y国债换手率小幅上升0.01至0.1，对应过去一年分位值回升7个百分点25%。③TL/T多空比（过热）：本期TL/T多空比回升0.06至1.01，过去一年分位值也大幅回升54个百分点至81%，由偏冷区间升至过热区间。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率继续回升0.32个百分点至19.13%，过去一年分位值也上升10个百分点至53%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期回落0.9个百分点至88.14%，过去一年分位值下降13个百分点至87%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年6月长期国债成交占比较上期继续小幅回升2.7个百分点至65.77%，过去一年分位值读数大幅回升27个百分点至73%，升至过热区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.债基止盈压力回落 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比降至13%。基金久期分位值回落25个百分点至49%，由过热区间降至中性区间；债基止盈压力也回落27个百分点，由中性区间降至偏冷区间；上市公司理财买入量、基金-农商买入量分位值分别大幅回升56、63个百分点，均由偏冷区间升至中性区间。具体地： ①基金久期（中性）：本期基金久期小幅回落0.04至2.93年，过去一年分位值回落25个百分点至49%，由过热区间降至中性区间。②基金分歧度（过热）：本期基金分歧度回升至0.46，过去一年分位值读数回落4个百分点至90%。③债基止盈压力（偏冷）：2025年7月债市大幅回调，10Y国债收益率1.64%上行至1.7%，7月债基止盈压力较2025年6月回落17个百分点至15.93%，对应过去一年分位值大幅降低27个百分点至36%，由中性区间降至偏冷区间。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数小幅回落至0.93，对应过去一年分位值回升7个百分点至61%。⑤配置盘力度（过热）：本期农商、理财、保险净买入规模回落，配置力度转为下降0.01个百分点至0.21%，对应过去一年分位值也回落4个百分点至86%。⑥上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量回升至1164亿，过去一年分位值读数上升56个百分点至69%，接近过热区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差略有收窄 本期3年期国债收益率小幅下行，政策利差由8bp小幅收窄至5bp，对应分位值上升11个百分点至32%，依然位于偏冷区间。信用利差基本持平前期，农发国开利差、IRS-SHIBOR3M利差分别走阔1bp、4bp至7bp、5bp，三者利差均值由18bp继