晨会纪要

晨会主题 【重点推荐】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 策略专题:两会前后市场如何演绎？总量专题（首席经济学家团队）:总量专题研究-从居民资配变迁看资金入市 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:多资产周报-“暴走”的汇率宏观周报:宏观经济周报-如何理解“灵活高效”固定收益投资策略:债海观潮，大势研判——两会政策密集期，债市先抑后扬固定收益专题研究:2026年3月转债市场研判及“十强转债”组合固定收益深度:固收+系列报告之十六：+股指期货的演变与优势固 定 收 益 快 评:可 交 换 私 募 债 跟 踪-私 募EB每 周 跟 踪（20260224-20260227）固定收益周报:转债市场周报-转债分歧加剧，预计资产夏普下降固定收益周报:公募REITs周报（第55期）-REITs市场回调，首单港口REITs申报固定收益周报:超长债周报-30年国债冲高回落策略快评:局部战争期间大类资产表现如何？策略月报:一页纸精读行业比较数据：2月策略周报:长线外资离场是近期恒科偏弱主因——2月第4周全球外资周观察总量专题（首席经济学家团队）:总量专题研究-“两会”前瞻：宏观提质，产业向新 行业与公司 社服行业专题:连锁业态3月策略：政策与旺季共振，布局质优龙头银行行业快评:美国2025年四季度家庭债务报告点评-局部压力凸显，整体稳健 房地产行业快评：“沪七条”进一步释放购买力，数据改善和政策博弈情绪共振 传媒行业专题:电影专题系列——2026年春节档回顾与展望-2026年春节档票房51.66亿，看好AI应用推动的内容供给转型 公用环保行业周报:公用环保202602第2期-国办发布《关于完善全国统一电力市场体系的实施意见》，2026年全国碳排放权交易市场有关工作安排出炉 海外市场专题:美股市场速览-市场持续震荡，博弈聚焦半导体传媒海外市场专题:港股市场速览-中上游表现强势，全局盈利预测显著上修计算机行业周报:AI周报：AI快速发展，AI+HALO资产价值彰显电新行业专题:太空光伏研究专题-逐梦航天，太空光伏技术与市场前景展望新东方-S(09901.HK)海外公司财报点评:聚焦高质量发展，全年收入增速指引上调东方甄选(01797.HK)财报点评:自营产品驱动业绩扭亏为盈，多渠道多矩阵战略成效初显苏泊尔(002032.SZ)财报点评:内外销收入表现稳健，利润受费用投入影响MINIMAX-WP(00100.HK)海外公司快评:MiniMax 2.5让运行复杂Agent在经济上可行，Expert功能沉淀具体领域SOP唯品会(VIPS.N)海外公司财报点评:受大盘影响收入利润疲软，2026年股东回报势头持续英伟达(NVIDIA)(NVDA.O)海外公司财报点评:网络业务增长强劲，B系列算力规模已达到9GW百度集团-SW(09888.HK)海外公司财报点评:AI新业务增速强劲，新增50亿回购、将加大资本开支香港交易所(00388.HK)财报点评:香港市场景气延续，盈利持续高增利民股份(002734.SZ)财报点评:与拜耳签订16亿元供货合同，持续深化与大客户合作 金融工程 金融工程周报:热点追踪周报-由创新高个股看市场投资热点（第232期）金融工程周报:主动量化策略周报-节后开门红，成长稳健组合年内满仓上涨20.53%金融工程周报:港股投资周报-资源股反弹，港股精选组合年内相对恒指超额4.08%金融工程周报:ETF周报-上周光伏、军工ETF领涨，中证1000ETF净赎回居首金融工程周报:多因子选股周报-估值因子表现出色，中证A500增强组合年内超额3.78% 【重点推荐】 宏观与策略 策略专题:两会前后市场如何演绎？ 核心结论：①历年两会前后市场上涨概率较高，且顺周期行业胜率更高。②两会前后市场表现与政策预期有关，政策及预期变化往往对行情产生重要影响。③多重积极因素支撑下，春季行情仍在延续，结构上均衡配置，科技中重视AI应用，关注资源品、地产白酒等。 春季行情仍在延续，近期成交放量。自去年12月中旬以来春季行情逐渐展开，1月中旬后受海内外流动性等因素干扰，A股春季行情短期歇脚；但节前在红包效应的提振下，叠加假期间全球流动性预期修正、国内政策预期发酵，2月初以来A股春季行情延续，26/02/03至今上证指数涨跌幅为3.7%/近一周涨跌幅为2.0%，沪深300为2.3%/1.1%，万得全A为5.2%/2.7%。节后市场成交也重回放量。从春季行情的时间规律看，历史上行情多数在两会前结束，但牛市中却未必，例如07年、16年、17年、19年、25年，行情均延续到两会后。 历年两会前后市场上涨概率大，顺周期行业上涨概率高。复盘05年至今两会前后市场表现，可以发现市场、风格及行业表现存在一定日历效应，具体而言：市场层面看，两会前市场上涨概率较大，两会期间市场表现往往相对平淡，两会后市场同样大概率上涨，且涨幅或相对显著。风格层面看，两会前小盘风格明显占优，但成长价值风格分化并不明显。两会后小盘指数上涨概率降至五成，但价值风格相对成长胜率有所提升。行业层面看，两会前后顺周期板块表现往往更佳，但内部占优行业存在轮动。两会前资源品上涨概率更高，钢铁、有色金属、公用事业、基础化工等行业05年以来上涨概率均排名前列；两会期间消费板块往往更具韧性；两会后行情往往地产链、以及消费上涨概率较大。 两会前后市场及风格、行业特征或与政策导向有关。那么为何两会前后A股存在明显的日历效应？这是由于历年全国两会是观察今年经济工作动向的重要窗口，往往对市场行情产生重要影响。宏观层面看，两会前稳增长政策预期通常升温、融资交易活跃，市场风格也偏向小盘；两会召开期间随着政策部署，前期预期兑现，市场情绪阶段性回落，行情表现也多为震荡休整；两会后随着全年政策目标明确，各类政策加速落地，叠加高频数据往往季节性上行，易推动乐观预期发酵，与宏观经济相关度较高的顺周期板块胜率也往往较高。产业层面看，两会前后资金往往围绕产业政策布局，且历年两会报告中提及的重点产业往往能成为当年的投资热点， 从春季行情望继续，均衡配置为佳。当前多重因素有望支撑春季行情延续：一是国内宏观政策面延续积极；二是特朗普访华预期提振市场风偏；三是近期资金面已重回增量。从中长期的视角看，未来随着宏微观基本面的修复由点到面扩散，配合居民资金入市，2026年A股牛市有望走向后半场。结构上行业轮动或加快，均衡配置为佳，阶段性关注资源品、老登资产。 风险提示：两会政策不及预期；全球流动性紧缩超预期。 证券分析师：吴信坤（S0980525120001） 总量专题（首席经济学家团队）:总量专题研究-从居民资配变迁看资金入市 核心结论：①中国居民资配中房产占比近半，21年来固收规模大增，未来望逐步增配权益，目前权益比例不到10%。②1982-2000年美国产业结构升级驱动美股长牛，叠加养老金制度改革，推动居民资产配置转向权益，目前权益比例达34%。③当前中国类似1980年代初的美国，居民资配转向权益处于铺垫期。借鉴历史规律，预计26年A股各类增量资金合计2万亿。 中国居民资配的现况及演变趋势。全球横向比较，中国居民资产配置中房产占比偏高、权益资产占比偏低。根据国家资产负债表明细，居民部门资产主要被划分为金融资产和非金融资产两类。一方面，中国居民部门配置住房资产的比例明显偏高。另一方面，中国居民持有权益资产的比例已在抬升，但与发达国家存在差距。2000年以来中国居民资产配置大致可以划分为三大阶段：①2018年之前：工业化经济 时代下居民配置房产较多；②2018-2021年：资管新规下居民资配重心逐步转向固收和权益等标准化资产；③2021年以来：房产拐点后进一步偏向固收类资产。经历了2000年工业化经济时代、2018年资管新规、21年房价拐点后，居民资产配置已经发生微妙变化，22年以来中国10年期国债利率已大幅下行至1.5-2%，进一步下降的空间或已不大，未来资产配置的重心或逐步向权益类资产倾斜。 美国居民资配的演变和启示。1982-2000年美股长牛吸引了居民资产配置转向权益。美股长牛的根源是基本面好，经济结构成功转型。1980年代美国宏观政策由需求管理向供给管理转变。与此同时，金融结构需与产业结构适配，科技创新与产业结构转型离不开直接融资的配合。即居民资产配置转向权益，资金通过股市流入科技类公司，相关公司业绩增长，股价上涨，居民财富增长。1980年代美国养老金制度改革推动了居民资产配置转向权益。1980年前后，在制度改革推动下，私人养老金成为了美国共同基金和资本市场最主要的资金来源，推动美国居民大类资产配置向股市转移。随着养老金规模上升，养老金入市规模也同时放大。此外，居民资金主要通过养老金等长线资金入市，形成了居民养老长钱增配股市→股市波动率下降、回报率提高→居民资金进一步增配股市的正向循环。 中国居民资配转向权益：目前是缓慢铺垫期。目前中国类似1980s美国，基本面转型和政策制度完善的曙光正现。当前中国或与1980s的美国类似，也处于新旧动能切换和制度建设完善的曙光初现阶段。基本面方面，当前类似于2000年前后抗通缩的中国，未来有望类似2003年的中国完成新老经济切换。政策制度方面，我国长线资金入市的政策也在完善和建设中。当前居民资配转向权益仍是缓慢铺垫期，26年会有增量但可能不会井喷。回看2000s中国和1980s美国的经验，居民资配大规模转向权益仍需要时间，目前仍处于缓慢铺垫期。26年居民的权益资配会有增量但也不会井喷。借鉴12/12-15/6和19-21年两轮牛市的经验，随着牛市时空的纵深推进，居民资金入市进程会有提速，但值得注意的是增量规模可能并不大。入市资金主体除前文提到的居民资金外，还有机构资金，26年入市增量资金有望达2万亿，从边际影响看可能弱于2020年。 风险提示：资本市场改革政策效果不及预期。 证券分析师：荀玉根（S0980525090001）、吴信坤（S0980525120001）、杨锦（S0980526020001） 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:多资产周报-“暴走”的汇率 “暴走”的汇率。春节前后，人民币汇率显著走强，特别是节后日均升幅一度达到239个基点，在短短几天内连续跌破6.85、6.80等关键心理关口。从原因来看，春节错位所带来的结汇需求在近期集中爆发。2026年1、2月份的工作日分布不均，导致大量本该分散在年初的报关和结汇需求，在2月下旬集中爆发。同时，过去2-3年，由于各种因素，约有1万亿美元的出口创汇资金留存在海外账户。人民币汇率短时间内的快速上涨，触发了这部分巨量资金的“避险式结汇”，形成了所谓的“羊群效应”。此外，金融机构在处理企业的结汇套保业务时，往往处于汇率空头地位。随着升值预期转强，机构为了对冲风险，必须在即期市场回补人民币，这进一步放大了升值动能，形成了正反馈循环。往后看，2月27日，逆周期因子影子创下793个基点的阶段性新高，显示监管层通过中间价窗口对市场过度投机情绪进行压制，央行也已宣布将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%降至0。当前人民币中间价与即期汇率价差超过了700个基点，也已出现一定超买迹象。中期来看，2026年初PPI等数据的改善释放了国内基本面回暖的积极信号，为汇率提供了内生动力。 多资产图景： 整体收益方面，本周（2月21日至2月28日），权益方面，沪深300上涨1.08%，恒生指数上涨0.83%，标普500下跌0.45%；债券方面，中债10年下跌0.22BP，美债10年下跌11BP；汇率方面，美元指数下跌0.11%，离岸人民币升值0.53%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢上涨0.35%，伦敦金现上涨3.35%，伦敦银现上涨11.77%，LME铜上涨5.41%，LME铝上涨3.43%，WTI原油上涨0.82%。 资产比价方面，本周金银比数值为58.05，较上周下降4.73；铜油比数值为200.53，较上周上升8.75；铜螺比数值为33.87，较上周上升33.8