宏观贵金属周报

2026年1月9日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 美国入侵委内瑞拉推高地缘政治风险 一、宏观环境评述 1.1经济：年末中美经济企稳回升 2025年12月中国制造业PMI反季节回升至50.1%，为2025年4月份以来首次回到扩张区间。其中生产指数、新订单指数和新出口指数环比均回升1.5个百分点左右，显示出中美博弈竞争阶段性缓和对中国出口和整体经济的刺激作用；积压订单指数环比回升0.1个百分点至50.2%，采购量指数环比大增1.6个百分点至51.1%，显示制造业企业积极采购原材料满足积压订单；购进价格指数环比回落0.5个百分点至53.1%，出厂价格指数环比回升0.7个百分点至48.9%，两者均处于2024年下半年年以来的高水平区间，意味着物价通缩压力有所缓解而企业经营效益也有所改善。12月服务业PMI环比回升0.2个百分点至49.7%，建筑业PMI环比回升3.2个百分点至52.8%，综合PMI环比回升1个百分点至50.7%，为4月份以来的最高值。 2025年12月美国ISM制造业PMI环比回落0.3个百分点至47.9%，也是2024年11月份以来的最低值；但拖后腿的指标为自有库存和客户库存，而新订单指数和就业指数是环比改善的，产出指数环比回落0.4个百分点至51%但仍处于2023年下半年以来的高水平区间。12月美国ISM非制造业PMI环比回升1.8个百分点至54.4%。为2024年11月份以来的最高值，其中新订单指数和就业指数显著改善但物价指数连续第二个月回落，这意味着美国经济呈现动能改善、物价回落和就业稳定的良好局面。 2025年10月份美国进口商品2741.9亿美元，进口额同比萎缩5.1%，2025年1-10月商品累积进口额同比增长6.1%；10月份美国关税收入313.5亿美元， 折算平均关税税率为11.43%，6月份以来美国平均关税税率震荡上升但上升速率显著放缓。10月份美国商品逆差714.1亿美元，为2021年3月份以来的最小值，总体上看关税武器化带来的抢进口行为在4月份之后逆转，近三个月则出现因库存高企、去库缓慢而导致的进口萎缩现象；从2025年美国经济增长与累积进口对比情况看，我们认为美国进口萎缩现象将延续至2025年底，净出口对美国GDP的提振作用可能部分抵消联邦政府停摆的负面冲击。 2025年12月中国CPI同比上涨0.8%，增速较前一月加快0.1个百分点；主要由食品CPI带动，非食品与核心CPI增速保持稳定。12月CPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.2%，主要受除能源外的工业消费品价格上涨影响。扣除能源的工业消费品价格上涨0.6%，影响CPI环比上涨约0.16个百分点；其中，元旦临近居民购物娱乐需求增加，通信工具、母婴用品、文娱耐用消费品、家用器具价格涨幅在1.4%-3.0%之间；受国际金价上行影响，国内金饰品价格上涨5.6%。食品价格上涨0.3%，影响CPI环比上涨约0.05个百分点；其中，节前消费需求增加，鲜果和虾蟹类价格分别上涨2.6%和2.5%；天气条件相对较好，鲜菜价格上涨0.8%，涨幅低于季节性水平3.3个百分点；生猪产能较为充足，猪肉价格下降1.7%。 2025年12月中国PPI同比萎缩2.1%，萎缩程度较前一月缩小0.3个百分点，也是2024年9月份以来最小值。12月PPI环比环比上涨0.2%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。本月PPI环比运行的主要特点：一是供需结构改善带动部分行业价格上涨，重点行业产能治理与市场竞争秩序综合整治持续显效，煤炭开采和洗选业、煤炭加工价格环比分别上涨1.3%和0.8%，均连续5个月上涨；锂离子电池制造价格上涨1.0%，水泥制造价格上涨0.5%，均连续3个月上涨；新能源车整车制造价格由上月下降0.2%转为上涨0.1%。二是输入性因素影响国内有色金属和石油相关行业价格走势分化。国际有色金属价格上行拉动国内有色金属矿采选业、 有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨3.7%和2.8%，国际原油价格下行影响国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降2.3%和0.9%。 1.2政策：中国两新政策力度有所收缩 2025年12月30日，国家发改委和财政部联合印发《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，明确2026年两新政策的支持范围、补贴标准和工作要求。推进大规模设备更新方面包括支持设备更新项目、支持老旧营运货车报废更新、支持新能源城市公交车更新和支持老旧农机报废更新，将老旧小区加装电梯、养老机构、消防救援设施、检验检测等领域设备更新纳入支持范围。实施消费品以旧换新方面包括支持汽车报废更新、支持汽车置换更新、支持家电以旧换新和支持数码和智能产品购新，将智能手表手环和智能眼镜等智能产品纳入补贴范围，家用灶具、吸油烟机、微波炉、净水器、洗碗机和电饭煲等家电不再补贴，家电补贴由2级和1级调整为1级能效或水效产品，空调产品由最多补贴3件下调至1件，汽车补贴由定额调整为按车价比例补贴，电动自行车和家装消费品不再纳入范围，总体上看2026年两新政策结构有所优化、补贴门槛适当提高、总量规模有所收缩。2026年第一批超长期特别国债支持消费品以旧换新625亿元已经提前下达，较2025年第一批资金下达在2025年1月8日披露更加提前；2025年消费品以旧换新资金3000亿元分四次下达，分别为810、810、690和690亿元。 2026年1月7日，工业和信息化部等八部门联合印发《“人工智能+制造”专项行动实施意见》，意见提出到2027年我国人工智能关键核心技术实现安全可靠供给，产业规模和赋能水平稳居世界前列。推动3-5个通用大模型在制造业深度应用，推出1000个高水平工业智能体，打造100个工业领域高质量数据集，推广500个典型应用场景。培育2-3家具有全球影响力的生态主导型企业和一批专精特新中小企业，打造一批“懂智能、熟行业”的赋能应用服务商，选树1000家标杆企业。建成全球领先的开源开放生态，安全治理能力全面提升，为人工智能发展贡献中国方案。 1月6日中国商务部发布公告，禁止所有军民两用物项对日本军事用户、军事用途以及一切有助于提升日本军事实力的其他最终用户用途出口，任何国家和地区的组织和个人违反上述规定，将原产于中华人民共和国的相关两用物项转移或提供给日本的组织和个人，将依法追究法律责任。1月7日中国商务部宣布对对原产于日本的进口二氯二氢硅(主要用于芯片制造过程中的薄膜沉积)发起反倾销立案调查。 1.3地缘政治：美国入侵委内瑞拉 2026年1月3日美国对委内瑞拉发动大规模空袭，委内瑞拉总统马杜罗及其夫人被抓回美国。1月4日委内瑞拉副总统罗德里格斯宣誓就任代总统，邀请美国政府在国际法框架内共同制定以共同发展为导向的合作议程，呼吁通过对话实现持久共存。特朗普称美国将在未来多年接管委内瑞拉，委内瑞拉出售原油收入由特朗普掌管并负责分配，特朗普政府还施压委内瑞拉减少与中国、俄罗斯、古巴和伊朗的联系。1月7日美军在北大西洋扣押一艘悬挂俄罗斯旗帜的大型油轮，在加勒比海控制一艘无国籍油轮，美国称这两艘油轮试图突破美国对委内瑞拉原油的封锁。 1月4日特朗普在接受《大西洋月刊》采访时表示美国需要格陵兰岛用于国防。1月6日白宫称美国政府正在讨论获取格陵兰岛的选项，而动用美军来推进这一目标始终是一个选项；白宫副幕僚长米勒淡化有关丹麦主权和国际法的担忧，称现实世界由实力、武力和权力主宰；当日欧洲领导人发表联合声明称格陵兰岛的未来必须由其人民决定。此前美国国防部将格陵兰岛的军事监督权从欧洲司令部移交给美国北方司令部，将其视为美国本土防御体系的一部分而不是欧洲战区的一部分。 2026年1月1日伊朗多省份爆发暴力冲突事件，几天来示威抗议活动已覆盖全国88个主要主要城市，德黑兰和伊斯法罕等地爆发激烈冲突，西部伊拉姆省阿卜达南市和马列克沙希市的警察部队倒戈加入抗议者行列。1月8日伊朗突然实施全国性互联网断网，移动网络和固定电话线路中断，作为对持续扩大的反政府抗议运动的极端管控措施。 二、贵金属市场分析 2.1美债利率与美元汇率 2024年11月至2025年初特朗普交易热潮一度推高美元指数，但特朗普2.0新政对内扰乱美国经济社会正常秩序，美联储重启降息进程削弱利差优势；对外以关税武器化推动国际贸易货币体系加速重组，关税威胁下的抢进口行为使得2025年上半年美国贸易形势急剧恶化，特朗普肆无忌惮的极端施压手段也削弱美元信用，2025年年初至9月份美元指数从110上方跌至96附近。由于抢进口行为对美元的利空作用逐步减退，而且特朗普通过关税武器化威逼其他经济体签署对美国更为有利的不平等贸易协议，2025年9月份至今美元指数有所企稳但反弹无力。特朗普施政重心调整、美联储宽松货币政策以及美国财政加力扩张，将增 强2026年美国经济增长动能和美元基本面；但美联储降息也削弱美元利差优势，而且全球经济增长前景改善削弱美元的避险需求，中期选举的不确定性反而提升美国国内政治风险，我们预计2026年美元指数将继续偏弱运行，下方支撑分别为95和90。 中美竞争博弈态势以及巨额贸易盈余使得2025年人民币汇率先贬后升，特朗普重组国际贸易货币体系以及中国政治经济稳定环境也使得跨境资金加大中国市场投资力度。2026年中美阶段性缓和而外部环境改善，中国贸易盈余有望继续增长从而增强人民币基本面；但中美博弈竞争并未结束而只是阶段性缓和，房地产市场周期下行与人口结构老龄化继续抑制中国经济动能，因此人民币汇率不具备大幅度升值的条件。我们预计2026年人民币兑美元汇率继续偏强运行，上方压力位分别为6.97和6.85。 2024年11月初特朗普再次当选美国总统后市场再次掀起特朗普交易热潮，特朗普对内减税降费对外关税武器化将增强美国经济增长动能并打压海外经济体的逻辑，推高美国股市和美元汇率并打压美国国债。但2025年初特朗普交易热潮逆转，市场转而关注特朗普2.0新政对美国社会经济正常秩序的扰动，以及就业市场恶化而通胀压力稳定情况下的美联储重启降息进程，2025年美国国债利率全线走低。2026年特朗普政府将全力搞好经济民生，包括加大财政扩张力度、施压美联储降息、调整优化关税政策和继续打压国际油价，财政扩张力度增强和经济增长前景改善利空美国中长期国债，美联储降息利多短期国债，我们预计2026年美国国债利率曲线将继续陡峭化，短期利率继续下行但中长期国债利率更多呈现区间震荡特征，10年期美国国债利率核心波动区间为3.8%-4.5%，关注特朗普2.0新政和美联储货币政策。 2.2市场投资情绪 现货市场方面，2024年初至5月上旬全球金银ETF持仓量继续延续2022年下半年以来的下降趋势，而在金银价格突破上涨2个月之后金银ETF持仓量也企稳回升；2025年以来特朗普新政不确定性提振黄金ETF投资意愿，6月份之后投资资金大幅在期现货市场大举做多工业属性更强且相对性价比更高的非黄金贵金属。2026年1月8日SPDR黄金ETF持仓量为1067.1吨，较2024年5月份阶段性低点高出24.5%；SLV白银ETF持仓量为16215吨，较2024年5月份阶段性低点高出20.8%。 在CFTC持仓方面，2025年12月30日当周非商业机构分别减持黄金期货期权多单16240张和空单3882张，分别减持白银期货期权多单5822张并和空单112张，结果是黄金和白银基金净多率分别微降至29.5%和12%；金银净多率的八年COT指标分别为81.6%和53.9%，这意味着机构资金更为看好有着储备分散化需求支