晨会纪要

开源晨会1226 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【策略】组合管理崛起：公募新时代的投资体系重构——“组合管理”系列报告之一-20251225 行业公司 数据来源：聚源 【电力设备与新能源】欧洲电动车销量月报（2025年11月）：法国、意大利补贴落地后BEV高速增长——行业点评报告-20251225 【电子】半导体释放涨价信号，晶圆厂、存储、模拟有望进入价格上行期——行业点评报告-20251225 【地产建筑】北京再次放宽限购，激活年末市场热度——行业点评报告-20251224 【电子：领益智造(002600.SZ)】拟收购立敏达，强化AI服务器“散热+电源”布局——公司信息更新报告-20251225 【汽车：金固股份(002488.SZ)】从轮毂制造商，向多元赛道新材料科技平台升级——公司首次覆盖报告-20251225 【地产建筑：中国金茂(00817.HK)】销售业绩逆势强劲，盈利修复穿越周期——港股公司深度报告-20251225 研报摘要 总量研究 【策略】组合管理崛起：公募新时代的投资体系重构——“组合管理”系列报告之一-20251225 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 《行动方案》出台：“组合管理”成为当务之急 2025年5月，中国证监会发布了《推动公募基金高质量发展行动方案》（下称《行动方案》），以系统推进公募行业由“重规模”向“重回报”、由“重产品”向“重客户”的结构性转型。我们认为，《行动方案》实际上为中国公募基金行业开启了一轮深层次的“组合管理觉醒”。《行动方案》强调的并不仅仅是形式上的合规，而是基金管理过程的规范化、专业化和长期化。从更宏观的视角来看，推动“组合管理”成为制度共识的背后，是资金属性变化与监管目标升级的深层共振。无论从资金逻辑、监管目标还是市场稳定性诉求来看，组合管理都不再是“锦上添花”的附属功能，而是公募基金行业迈向成熟、实现长期主义的“立身之本”。 组合先于观点，配置先于择时：“组合管理”理念升维 海外公募基金和养老金机构则长期秉持“组合先于观点、配置先于择时”的管理理念。在成熟市场的资产管理体系中，投资组合并非只是“观点的汇总”，而是投资哲学的表达工具：先有结构，再谈观点；先定配置，再择方向。 “组合先于观点、配置先于择时”背后的本质是：市场不可预测，但组合可管理。组合管理理念基于以下的假设：投资者无法精准预测某只股票的涨跌，也难以持续踩准节奏，但可以通过清晰的配置逻辑、有纪律的再平衡、明确的基准约束，稳定获取风险调整后的超额回报。这种“结构优先”的方法论，也更有利于投资组织形成流程化、批量化、体系化的能力输出。 组合管理方法初探：三大核心目标、四个基本步骤 我们提供一个初步框架，为投资者真正实践“组合管理”搭建基础—— 三大核心目标：组合管理的首要任务，并不是选出“最好”的标的，而是在既定目标与约束条件下，构建一个在多个维度上均衡可控、可解释、可持续的资产集合。其核心目标主要有三个：多维暴露控制、超额收益生成、下行风险管理。 四个基本步骤：围绕三大目标，完整过程可以简要地概括为四个基本步骤：基准设定、工具选择、绩效评估、动态调整。 展望未来机构的应对：从“组合管理”到“策略落地” 然而，理念要真正落地，仍需跨越一系列现实挑战。当前公募面临2大组合管理的转型挑战：其一是考核机制正在转型的过程中，绩效考核的逻辑将由“短”变“长”，考核的重点将由“规模”变“收益”；其二，则是投研协同如何破“墙”？ 因此，更重要的问题是如何更具体地将“组合管理”落地？从策略视角，一方面，可以通过风格配置、行业配置、优化选股、风险平衡等维度，构建结构清晰、可回测、可迭代的组合管理和构建框架；另一方面，对于投研协同，需要机构增加投入，构建系统性数字投研一体化体系，突破传统投研协同的难点，实现研究成果有效转化为结构性组合建议；完善跨行业、跨风格的统一归因框架；修复投研之间策略逻辑存在的“模型断点”，让研究团队的成果嵌入组合优化引擎。 风险提示：政策超预期变动；组合管理制度与工具体系建设推进不及预期。 行业公司 【电力设备与新能源】欧洲电动车销量月报（2025年11月）：法国、意大利补贴落地后BEV高速增长——行业点评报告-20251225 殷晟路（分析师）证书编号：S0790522080001 |王嘉懿（分析师）证书编号：S0790525060004 2025年11月欧洲9国新能源车销量28.1万辆，同比+39% 11月欧洲9国新能源车维持高增长，其中法国、意大利补贴落地后BEV高速增长，挪威年底迎来电车抢装。2025年11月欧洲9国新能源车销量28.1万辆，同比+38.6%，新能源渗透率34.3%，同比+9.0pcts。其中，BEV销量19.0万辆，同比+40.5%；PHEV销量9.1万辆，同比+35.0%。 （1）德国：2025年以来德国电车渗透率整体呈逐月提升态势。2025年11月德国BEV销量5.6万辆，同比+58.5%；PHEV销量3.2万辆，同比+57.4%。德国拟于2026年1月重启电车补贴计划，对售价低于4.5万欧元的电车提供最高4000欧元的补贴，有望对2026年德国电车销量形成支撑。 （2）英国：2025年11月英国BEV销量4.0万辆，同比+3.6%；PHEV销量1.8万辆，同比+14.8%。英国已重启电车补贴，且面临ZEV考核目标的压力，未来几个月电车销量有望持续提升。 （3）法国：法国社会租赁计划从9月30日起生效，10-11月法国电车销量同比明显提速，且11月BEV渗透率再创历史新高。2025年11月法国BEV销量3.4万辆，同比+47.5%，占比25.8%，同比+8.4pcts。 （4）意大利：2025年11月意大利BEV销量1.5万辆，同比+131.4%；PHEV销量0.9万辆，同比+129.9%。意大利电车补贴于10月22日正式落地。10月大部分时间仍受到等待补贴落地而推迟消费的影响，销量大幅增长从11月开始体现。 （5）西班牙：2025年11月西班牙BEV销量0.9万辆，同比+60.9%；PHEV销量1.2万辆，同比+146.2%。2025年以来西班牙电车销量高速增长。 投资建议 欧盟委员会提案调整了2035年减排目标，但我们预计此次提案并不会影响欧洲电动化的长期趋势，相反，提案将对小型电动汽车给予“超级积分”，并对企业用车的零排放车型占比加以约束，来进一步促进欧洲电动车的销量。此外，2025年底至2026H1，各车企新一代纯电车型将陆续推向市场，新车型有望带动欧洲电车市场放量。投资建议：（1）锂电池：推荐宁德时代、亿纬锂能、欣旺达；受益标的中创新航、国轩高科；（2）锂电材料：推荐湖南裕能、天赐材料；受益标的富临精工、万润新能；容百科技、当升科技、中伟股份、厦钨新能、华友钴业；星源材质、恩捷股份；新宙邦；天奈科技；（3）锂电结构件：推荐铭利达、敏实集团；受益标的科达利、和胜股份；（4）电源/电驱系统：推荐威迈斯、富特科技；受益标的欣锐科技、黄山谷捷；（5）汽车安全件：受益标的中熔电气、浙江荣泰；（6）充电桩及充电模块：推荐通合科技；受益标的盛弘股份、优优绿能。 风险提示：欧洲宏观经济增速不及预期、竞争加剧导致盈利能力下降风险。 【电子】半导体释放涨价信号，晶圆厂、存储、模拟有望进入价格上行期——行业点评报告-20251225 陈蓉芳（分析师）证书编号：S0790524120002 |陈瑜熙（分析师）证书编号：S0790525020003 AI需求井喷，半导体新一轮涨价潮来袭 供给侧产能的缺口叠加AI等需求增长，半导体释放价格周期上行信号，代工价格、存储芯片、模拟芯片纷纷开启涨价计划。 晶圆厂：稼动率维持高位，中芯国际率先将对部分产品涨价10% 11月台积电计划将逐步退出成熟制程产能，供给侧出现缺口。此外由于5G、人工智能和新能源等行业快速增长拉动了成熟制程的刚性需求，中芯国际、华虹公司等晶圆厂产能利用率保持较高水位。2025年Q3，中芯国际产能利用率达95.8%（qoq+3.3pct）；华虹公司产能利用率高达109.5%，并且正在积极扩充产能。 《科创板日报》表示，近期中芯国际、世界先进已向下游客户发布涨价通知，且此次涨价主要集中于8英寸BCD工艺平台，涨价幅度在10%左右。BCD工艺主要是集成功率、模拟和数字信号处理电路，而BCD的涨价也有望带涨高压CMOS等工艺的价格。结合晶圆厂产能利用率情况和下游较高景气度，我们预计拥有BCD工艺的其它晶圆厂有望跟进相关产品线的涨价计划。 存储：主流型存储供需紧张情况持续，利基型存储跟涨 据CFM数据，7月底至今NAND价格指数涨幅达173%，DRAM价格指数涨幅达169%。《科创板日报》12.10讯，存储模组厂透露，目前NAND缺货程度远超过以往，多家同行手中库存仅能撑到2026年Q1。此外，北京君正也表示部分存储和计算芯片已进行调价；兆易创新DRAM产品合约价格在2025年Q3仍在上涨，预期2025年H2公司利基型DRAM营收相比于上半年会有显著的增长。 模拟：海外大厂率先涨价，国内厂商静待花开 ADI近日向客户发出调价通知，规划自2026年2月1日起，针对全系列产品启动涨价机制，整体平均涨幅约15％。此前模拟芯片龙头德州仪器（TI）已于第三季月率先调涨价格，涨幅达10％至30％以上。本次ADI涨价主要受各方面成本提升所致，从下游需求来看，工控、汽车领域缓慢复苏，AI数据中心拉动高功率、大电流模拟芯片需求。我们认为明年随下游需求持续复苏及AI资本开支维持高景气，国内模拟需求及价格亦存在上行机会。 受益标的：1）代工：中芯国际、华虹公司等；2）存储：江波龙、德明利、佰维存储、香农芯创、兆易创新、普冉股份、北京君正等；3）模拟：圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、南芯科技、艾为股份、杰华特等。 风险提示：AI产业发展不及预期、国际贸易不确定性风险、宏观经济发展不及预期。 【地产建筑】北京再次放宽限购，激活年末市场热度——行业点评报告-20251224 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 |杜致远（联系人）证书编号：S0790124070064 事件：北京放宽非京籍家庭购房条件，支持多子女家庭住房需求 12月24日，北京市住房和城乡建设委员会等4部门联合印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》，自2025年12月24日起施行。《通知》具体包括（1）放宽非京籍家庭购房条件，将五环内商品住房社保或个税缴纳年限由“3年”调减为“2年”，五环外由“2年”调减为“1年”；（2）支持多子女家庭住房需求，二孩及以上的多子女家庭，可在五环内多购买一套商品住房；（3）进一步优化个人住房信贷政策，利率定价机制不再区分首二套住房；（4）二套住房公积金贷款最低首付比例由不低于30%调整为不低于25%。 核心政策主要是限购调整和利率调整 本次政策主要聚焦非京籍居民家庭限购调整，进一步缩短了全市范围内非京籍家庭的购房社保年限，同时释放了多孩家庭改善购房需求。我们认为当前北京五环内限购政策已经较为宽松（上海外地户籍在外环内购房需连续社保满3年，深圳外地户籍在福田区、南山区和宝安区新安街道需连续社保满1年），外围区域限购政策北京、上海、深圳均已调整为满1年社保即可购房，并且不限制套数，预计能够释放一些增量需求。利率上，本次政策后不再区分首套二套，调整前北京地区商贷首套房贷利率为3.05%，购买五环内二套房商贷利率为3.45%，五环外二套房贷为3.25%，相当于对二套房贷款有20-40BPs的降息；同时下调二套公积金贷款首付比例（30%→25%），减少购房者前期资金压力。 四季度以来北京成交热度下降，过往政策对成交促进作用明显 2025年四季度