2026年农林牧渔行业年度策略：布局年？抓紧龙头

2026年农林牧渔年度策略：布局年？抓紧龙头 2 0 2 5 . 1 2 . 1 5 中泰农业团队分析师：王佳博执业证书编号：S0740523010002分析师：严瑾执业证书编号：S0740523010001 展望 n大宗商品呈现冰火两重天，贵金属、有色金属在避险、AI需求的带动下攀至历史新高，农业各个品类则在效率提升、需求下滑的双重挤压下苦苦挣扎。缺乏价格的想象力，整个农业板块也就陷入了低迷。虽然缺乏板块性机会，但2025年主题性热点不断：中国粮食安全、生猪反内卷、蔬菜价格反季节波动、日本水产品进口、海南封关等等。n过去30年，如此漫长的价格低迷还要追述到1997-2003年，同样是在一次显著的（农业）通胀之后，也是在三季度进入负值区间。历时近7年后，2004年在种植链回升带动下经历了一次小阳春，很快再次陷入回落，2006-2008才迎来供需共振的大周期向上波动，7年的低迷+5年的景气。n以5年周期看，根据“十五五”规划目标，我国人均可支配收入有大幅提升空间，人口降幅也远未及加速期，假定家庭在住房类投入or消费占比减少，那么消费类支出占比及总额将呈现显著提升，这对食品、餐饮、旅游等农副产品的下游需求带来极大提振。n需求有保障是长期慢驱动，中央层面提出的《提振消费专项行动方案》、养殖业反内卷政策是当下托底的关键。相对于上一轮通缩，本轮率先触底的是养殖业（2026年上半年），种植业仍处于效率提升加速期叠加全球扩张周期，且养殖业收缩产能对其需求不利，触底晚于养殖业。n由于产能基数过高、效率提升、前仆后继的“抄底”以及粮食价格低迷等因素，养殖业的反转必将是极为复杂（及漫长的）。行业进入一个低波动但微利阶段，高成本及运营能力差，杠杆率较高的企业将被时间消耗，退出市场，大企业抗风险能力强，有望逐步增加份额。n宠物行业景气度持续，逐步从“高速增长”向“高质量发展”转型，竞争加剧同时，行业整合进程有望加快，具备研发+供应链+数字化企业更具竞争力，强者恒强逻辑不变。外销方面，后期在低基数下有望恢复，关注各家工厂订单落地情况。n基金在农业的配置比例处于历史极低水平，尽管未来或有继续下滑可能，但长期缓慢向上并将与行业同频。基金配置的风吹草动预计领先于行业表现。n风险提示：原材料价格波动风险，国内外消费不及预期，国内市场开拓不及预期风险，客户相对集中的风险，研究报告中使用的数据或信息更新不及时风险，市场规模测算偏差及第三方数据失真的风险。 生猪养殖：去化开启、寻底之年 天然橡胶：需求存隐忧、长牛在路上 目录 食糖&番茄：行业亏损、加速寻底 C O N T E N T S 宠物食品：景气依旧、竞争加剧 种业：产能待去、技术之争 生猪养殖：去化开启寻底之年 ü母猪产能去化初现端倪ü企业现金流进一步恶化ü推荐关注龙头牧原股份、温氏股份、海大集团、立华股份、神农集团等 （一）母猪存栏降至绿色区间：政策发力 n农业农村部数据显示，2025年10月末能繁母猪存栏3990万头，环比下降1.1%，同比下降2.1%，相当于正常保有量的102.3%，产能正常，处于绿色区域。2025年10月份生猪定点屠宰企业屠宰量3834万头，环比增长7.0%，同比增长26.2%。2025年1-10月生猪定点屠宰企业屠宰量32289万头，同比增长19.6%。 n全国能繁母猪存栏量降至3990万头，这是自2024年6月以来首次跌破4000万头，距离3900万头的合理保有量仅一步之遥，在政策与市场的双重推动下，预计12-2月产能水平还会继续下降。 n政策端重点发力的方向是能繁母猪的存栏规模、育肥猪的出栏体重、二次育肥等。 n9月16日，农业农村部畜牧兽医局会同发改委价格司在京召开生猪产能调控企业座谈会，牧原、温氏等25家头部猪企代表参会。11月21日，农业农村部召开部常务会议，审议并原则通过《关于加强产能综合调控促进生猪产业高质量发展的意见》。会议明确提出，要加强生猪产能综合调控，动态调整全国能繁母猪正常保有量目标，提早开展逆周期调节。 n根据钢联样本数据，12月初出栏均重123.7公斤，基本维持在历史中枢水平。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：钢联数据、中泰证券研究所 （二）母猪存栏降至绿色区间：市场发力 n农业农村部数据，11月27日，全国生猪平均价12.33元/公斤，较年初的16.57元/公斤下跌4.24元，跌幅为25.6%，同比去年12月初的16.92元/公斤下跌4.59元，同比跌幅为27.1%。当前猪价距离2021年10月创下近7年新低仅一步之遥。 n博亚和讯数据，12月5日当周，国内自繁自养生猪利润167.69元/头，外购仔猪-259.39元/头。连续10周处于亏损区间。 n国家发改委数据显示，12月3日当周，大中城市平均猪粮比5.21：1。根据《完善政府猪肉储备调节机制做好猪肉市场保供稳价工作预案》，自今年中旬以来，猪粮比较长时间处于6：1的三级预警区间，国家启动两次冻猪肉收储，累计收储3.5万吨。 n按目前态势，若猪粮比进一步下滑至5：1以下，预计国家会启动更大规模的收储，从历史经验看，这将有利的完成猪价筑底。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 （三）效率整体提升拐点或在2026Q2 n行业平均的PSY（每头母猪每年提供的断奶仔猪数）稳步提高，头部企业的表现尤为突出。这意味着同样的母猪存栏，能够提供更多的商品猪。n后非洲猪瘟时代，推动了国内养殖效率的提升，自此之后国内母猪的生产效率得到了大幅提升，加之规模企业占比提高，防疫手段增强，仔猪与育肥猪的成活率也得到提升。n本轮母猪去产能基本以低效母猪及后备母猪为主，这进一步提高了2026年的母猪的生产效率。n根据钢联的数据，仔猪出生数在11月出现拐头向下，考虑到成活率相对平稳，明年二季度末育肥猪的出栏拐点也将出现。 数据来源：钢联数据、中泰证券研究所 数据来源：钢联数据、中泰证券研究所 （四）主要上市猪企财务概览 n营收端：2025年前三季度，主要上市猪企营收同比增长6%，在猪价持续走低背景下，上市猪企出栏延续较快增速； n利润端：2025年前三季度上市猪企，普遍实现较好盈利。头部企业在生产管理效率、种猪品质、防疫能力上持续提升，养殖成本延续下降趋势。 n行业供给压力仍待消化，在猪价维持低位震荡背景下，兼具成本优势、现金流稳健的企业有较强抗风险能力，推荐关注兼具成本优势和出栏维持稳定增速的头部猪企。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 注：图中上市公司数据选自：牧原股份、温氏股份、新希望、天邦食品、傲农生物、巨星农牧、新五丰、华统股份、唐人神、天康生物、京基智农、神农集团、东瑞股份、金新农、立华股份15家生猪养殖企业 （四）主要上市猪企财务概览 n上市公司逐步淡化养殖规模快速增长，注重高质量稳健发展。截止三季度末，上市猪企平均资产负债率为57.6%，环比Q2下降0.4pct，较24年末已下降1.32pct,负债率的下降，主要源于借款的不断偿还，并且是在现金流充裕、资本开支收缩的背景下，继续偿还负债，2024年上市猪企整体自由现金流已经转正，2024年资本开支/折旧摊销比例接近1，25年二季度末已进一步下降至0.8，资本开支金额已小于折旧摊销金额。 天然橡胶：需求存隐忧、长牛在路上 ü低供给、低需求的向上倾斜的震荡筑底ü海南橡胶：土地资源综合运营商ü重点推荐海南橡胶 （一）供给的收缩是缓慢的 n2018年前是产量自然释放，2018年后由于供给各因子的上限已现，每次价格上涨都是对产量上限的探索，高产对高价的反馈既有同步性也存滞后性。2021-2022年是供给释放的一次测试，2024-2025年是第二次（闲置产能激活）。n过去10年的低价（由于持续砍树的存在）让产能（面积）天花板下移，但一定程度提升了树龄的年轻化（砍伐首选中老年胶树），这让产量的天花板下降较为缓慢，过去7年ANRPC成员国产量高峰累计下降5.36%（2025年以同比持平估算）。高面积、高开割率、更年轻已经成为“不可能三角”，未来产量趋势是“高点、低点同步下降”。n根据IMF的数据，2025年东南亚人均GDP排名前7的国家中，马来西亚、泰国、印尼、越南、菲律宾是重要的天然橡胶生产国，合计占ANRPC成员国产量的77%。长期看，人力成本上涨是制约产量释放的核心变量，但其趋势变化是缓慢的，泰国的农业工资翻倍消耗了10年时间（2005-2014年），本轮人力成本上涨的起点发生在2022年。n科特迪瓦产量的自然增长是供给收缩缓慢的关键要素之一，但其增速重心在下移，可可对橡胶的反向替代也是渐进的。n长久看，气候异常的频率及强度会加剧（但不具可预测性），长期缺乏养护的易病“体质”在自然灾害面前显得弱不禁风。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 （二）低供给、低需求的震荡筑底 n当前天然橡胶价格已经进入新的底部震荡区间，这个箱体区间或是横向的，或是倾斜向上的。n由于供给的收缩是缓慢的，人工成本的上涨速率决定箱体的倾向斜率，开割意愿的临界点在提升。n箱体的上沿当前受制于轮胎、汽车的产能优化，数据层面体现为轮胎价格、汽车价格的低迷，下游的低毛利将制约橡胶的上方空间。n过去10年的经验，销区（中国市场）会早于产区见底。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 （三）海南橡胶：土地资源综合运营商 （四）土地运营商高估值运行 n考虑到业务模式特征并参考历史经验，我们认为3家公司的估值排序应为北大荒、海南橡胶、苏垦农发。 n海南橡胶上市后曾较长时间保持与北大荒的同频波动，交易过同样的驱动—土地流转。 2020-2023年海南橡胶估值偏低的原因（及当前现状）是： n地上资产的表现不及其他公司（趋同）n公司产销量出现显著下滑（平稳）n公司治理出现瑕疵：2017-2022年存货盘亏（改善）n机构配置比例低（提高） （五）海南自贸港即将全岛封关，扩大开放落地利好公司 7月23日，国新办召开新闻发布会，介绍海南自贸港封关的具体时间与相关政策。封关运作是海南自贸港开放发展新阶段的开始，扩大开放将显著提速海南自贸港及岛内上市公司发展。政策主要从以下方面利好海南橡胶：（1）海南橡胶拥有丰富的土地资源，封关运作后海内外资本、人员、货物流动加快，生产活动不断增加将带动（核心生产资料）土地价值的重估。（2）公司依托自贸港跨境资金运营中心优势，有效解决海外主体高息痛点，财务费用降低大幅提升业绩表现。（3）海外先进设备的零关税进口有效降低公司大规模设备更新的技改成本。（4）人员流动及文旅活动的增加，将带动公司热带水果的需求提升。图表27：海南自贸港相关政策梳理 食糖&番茄：行业亏损、加速寻底 ü食糖：临近底部ü番茄：加速去产能ü重点推荐中粮糖业 （一）糖价---中国市场 n中国糖业协会预计，25/26榨季全国食糖产量为1170万吨，同比增加54万吨，增幅为4.8%。连续第三个榨季增产。 n在二次结算的助力下，24/25榨季广西实际甘蔗收购价创历史新高的557.7元/吨，若新榨季无二次结算，25/26榨季甘蔗收购价将同比下降17.3元/吨。 n24/25榨季我国进口非标糖源155万吨，同比下降60万吨。非标糖源进口的收窄起步于2025年初，但榨季结束前的几个月有所抬头，由于来源渠道多样，期待完全关闭并不现实。 n由于非标糖源得到有效控制，进口利润大幅回升。截至12月初，配额外巴西糖进口利润回升至400-500元，处在近5年高位。 数据来源：WIND、中泰证券研究所 数据来源：WIND、中泰证券研究所 （二）糖价---国际市场 n国际糖业组织ISO预计，25/26年度全球食糖过剩163万吨，前一个榨季为短缺