“反内卷”：治理逻辑与产业影响

2025年11月23日 证券研究报告/策略专题报告 报告摘要 分析师：徐驰执业证书编号：S0740519080003Email：xuchi@zts.com.cn分析师：张文宇执业证书编号：S0740520120003Email：zhangwy01@zts.com.cn 一、从政府工作报告到“十五五”规划：“反内卷”政策脉络 2024年以来，光伏、电池、汽车等行业低价竞争加剧，引发政策关注。“反内卷”从部门倡导逐步制度化：2024年政治局会议提出治理内卷；2025年政府工作报告将其纳入年度任务；《“十五五”规划建议》提出要“综合整治‘内卷式’竞争”，再度将“反内卷”的高度提升至国家五年规划的战略层面。本轮治理呈现“顶层制度化、市场化出清、预期管理贯穿”的特征。 二、本轮“反内卷”背景有何不同？ 宏观方面，上一轮供给侧改革启动时经济增速仍在6%以上的阶段，虽然出现了“增速换挡”，但总需求依然相对充裕。本轮“反内卷”政策启动于经济进入5%甚至更低增长的新阶段，投资、消费、出口“三驾马车”均承压。其次，从产业结构来看，2015年前后中国高端制造仍在成长阶段，低端产能占比较高；如今，我国在光伏、新能源汽车、高端机电设备等领域已具备全球领先产能，但需求放缓叠加竞争加剧使得高端产业同样陷入产能过剩。在宏观环境趋紧、政策取向温和、产业基础复杂化的背景下，本轮“反内卷”政策可能呈现：力度有限、市场引导为主、注重预期管理、治理周期更长的特征。 相关报告 1、《全A盈利改善，结构主线明确— —2025年A股 三 季 报 点 评 》2025-11-07 2、《2025年中报透视：科技景气对冲 周 期 寻 底 ， 消 费 延 续 分 化 》2025-09-123、《利率下行周期中的高股息增强策略》2025-09-10 三、“反内卷”的战略逻辑：“扭转通缩”转向“提高产业议价权 当前我国高层政策的核心或依然是应对国际博弈、提升国家竞争力。因此，“反内卷”不再是“供给侧改革”的延伸，而是服务于国家竞争力提升的关键抓手。“反内卷”本质上是一项供给侧结构优化工程，其最终目的在于确立一批具备全球定价力、技术壁垒和资源控制力的优势产业，并作为中国在未来博弈中的底牌。本轮“反内卷”政策或遵循一条清晰的政策传导路径：即通过提升行业集中度，进而增强产业的全球议价能力，最终将优势产业转化为国家层面的战略筹码。 四、“稀土经验”：从低端“白菜价”到国家博弈最重要的筹码 2010年以前稀土行业内部陷入无序竞争，稀土价格持续低迷，“白菜价”出口不仅造成资源浪费，也导致我国在全球稀土价值链中处于低端位置。2014年，工信部正式启动组建大型稀土企业集团的政策部署。到2016年，全国稀土产业基本完成由六大国有集团主导的整合框架。2021年底中国稀土集团组建完成，与北方稀土形成“一南一北”双龙头格局，显著改善了过去低效重复建设和无序竞争的局面。随着产业格局优化与整合机制成熟，中国稀土成为全球高科技产业链的重要战略环节。在中美科技竞争加剧背景下，稀土作为中国可控的重要资源杠杆，具备了强烈的地缘政治属性。 五、“反内卷”主阵地或聚焦于“类稀土”行业 本轮“反内卷”政策或更加聚焦于具备全球“类稀土”特征的重点领域，或有三个特征：一是在全球市场占据产能与技术主导权，具备“不可替代性”；二是存在无序扩张与低价竞争的现实困境，威胁产业可健康发展；三是具备外部需求驱动的中长期增长空间，具备演变为国家之间的战略工具或议价筹码的潜力。 我国新能源全链条在全球能源转型中已占据关键位置，并有望成为国与国之间的战略博弈工具。新能源链条天然具备全球“卡位价值”：我国在光伏，风电，电池储能等环节保持技术领先且占据全球主要产能。需求方面，AI带来大量电力需求，而但传统的电力系统建设周期较长，新能源或是填补AI短期“电力缺口”的唯一选择。随着政策保障与全球需求相结合，“反内卷”不仅有助于出清低效产能，还将进一步提升中国新能源材料在全球供应链中的集中度和议价权，为未来战略博弈奠定坚实基础。六、投资建议 （1）新能源中上游：建议关注具备原材料壁垒与成本优势的锂矿、硅料、电解液、正负极材料龙头企业，以及具备技术替代潜力的第二梯队公司。 （2）电力设备与储能：AI时代“电力缺口”带来的结构性成长机会。建议关注主攻海外市场的储能龙头、高景气的PCS逆变器厂商以及大储系统集成商。 （3）资源安全与小金属材料：产业议价权的战略支柱。建议关注资源集中度高、具备较高壁垒的资源类企业，重点包括稀土磁材、铜钴锂龙头等。 风险提示：经济增长不及预期，产业发展不及预期，地缘风险超预期等，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 内容目录 四、本轮“反内卷”政策宏观环境有何不同？........................................................12 4.1宏观环境的根本变化...................................................................................124.2产业基础的全新格局...................................................................................144.3政策取向的结构性调整...............................................................................15 五、本轮“反内卷”的战略逻辑：“扭转通缩”转向“提高产业议价权”............16 5.1为何本轮“反内卷”或成为服务于国家竞争力提升的关键抓手？.............165.2“反内卷”政策或将如何推动国家竞争力？..............................................175.3“稀土经验”：如何成为国家博弈最重要的筹码？...................................18 六、“反内卷”主阵地或聚焦于“类稀土”行业............................................................20 6.1反内卷的行业定位：为何不是传统周期，而是新能源链条？....................216.2需求端：新能源或是填补AI短期“电力缺口”的唯一选择......................236.3“反内卷”政策或将如何推动新能源发展？..............................................24 七、投资建议............................................................................................................24 风险提示...................................................................................................................25 图表目录 图表1：2024年以来“反内卷”相关政策梳理........................................................5图表2：2022年后我国地产投资整体下行...............................................................6图表3：今年以来我国出口增速保持稳定，但对美出口大幅下滑............................7图表4：消费与投资结构错配导致经济价格压力抬升..............................................8图表5：经济的“价格压力”使得GDP和居民可支配收入承压.............................8图表6：2010-2016年我国GDP，PPI增速下行，工业利润承压...........................9图表7：2015-2018年部分供给侧改革政策与会议表述摘录.................................10图表8：2016年供给侧改革政策推出后，上游周期品价格明显回升....................10图表9：2013-2017年A股上游周期板块净利润同比增速（%）..........................11图表10：2016年后上游资源板块股价大幅回升（指数定基100点）..................12图表11：2010-2025年GDP当季同比（%）.......................................................13图表12：2010-2025年CPI当月同比对比（%）.................................................13图表13：2010-2025年PPI当月同比对比（%）..................................................14图表14：工业企业利润率变化（2010—2025年9月）.......................................14图表15：2020年以来A股上游周期板块净利率变化（%）.................................15图表16：2020年以来A股高端制造板块净利率变化（%）.................................15图表17：“十五五”规划更加强调“以历史主动精神克难关、战风险、迎挑战”17图表18：“反内卷”政策的三段式传导逻辑.........................................................18图表19：稀土行业“供给侧改革”时间线.............................................................19图表20：两大稀土集团2016年后营业收入大幅上升...........................................19图表21：两大稀土集团2016年后扭亏为盈，2021年业绩大幅释放...................20图表22：中美贸易摩擦以来我国稀土管控政策.....................................................20图表23：具备“类稀土”潜质行业梳理................................................................21图表24：2024年中国光伏产业链全球占比（%）................................................22 策略专题报告 图表25：2024年全球光伏产品产能与中国占比....................................................22图表26：2020-2023年中国风电机组出口量与出口容量......................................23 引言： 从宏观来看，当前宏观经济面临内需不足、物价下行的压力，通缩风险抬头。“反内卷”因此成为政策焦点，是稳定经济的重要抓手。内需疲软导致企业产品滞销、价格下滑，工业利润承压，需要政策发力提振需求、改善价格环境。尽