债市微观结构跟踪：债市情绪稳定在“中性区间”

本期微观交易温度计读数回升至52% 本期股债比价、基金分歧度、1/10Y国债换手率分位值上升25、14、10个百分点，基金-农商买入量、上市公司理财买入量、全市场换手率分位值回落20、8、7个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率、机构杠杆、基金超长债买入量。 本期位于偏热区间的指标数量占比仍为35% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量仍为6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量仍为7个（占比35%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由偏冷区间升至中性区间，基金-农商买入量由过热区间降至偏冷区间。 比价分位均值回升 ①交易热度中，1/10Y国债换手率上升10个百分点，不过全市场换手率、机构杠杆、30/10Y国债换手率分位值分别回落7、4、1个百分点，因此交易热度分位均值基本持平前期。②机构行为类指标中，基金久期、上市公司理财买入、基金-农商买入量分位值分别回落4、8、20个百分点小幅回升，其余指标分位值小幅回升，机构行为分位均值小幅下降1个百分点。③市场利差回升1个百分点、政策利差基本持平前期，利差分位均值小幅上升1个百分点。④股债比价分位值大幅回升25个百分点，带动比价分位均值上升7个百分点。 1/10Y国债换手率分位值上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为67%、位于中性区间的指标数量占比降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比降至0%。其中TL/T多空比分位值上升3个百分点至41%、由偏冷区间升至中性区间，此外1/10Y国债换手率分位值上升10个百分点至98%、而30/10Y国债换手率分位值小幅回落1个百分点至99%。 配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为38%，位于中性区间的指标数量占比降至25%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金-农商买入量分位值下降20个百分点至37%、由中性区间降至偏冷区间。政策利差持平前期 本期因此政策利差持平于4bp，对应分位值也持平于41%，仍然位于中性区间。信用利差收窄1bp至50bp，农发国开利差基本持平于0bp，IRS-SHIBOR 3M利差小幅走阔1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升1个百分点至61%，依然位于中性区间。 股债比价分位值明显上升 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比依然为100%。本期股债比价分位值大幅上升25个百分点至29%，商品比价分位值小幅回升2个百分点，不动产、消费品比价分位值持平前期。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数回升至52%..............................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比仍为35%........................................................42.1.1/10Y国债换手率分位值上升..................................................................42.2.配置盘力度小幅回升..........................................................................52.3.政策利差持平前期............................................................................62.4.股债比价分位值明显上升......................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数回升至52%....................................................4图表3：各指标分位值走势不一...................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比仍为35%..............................................4图表5：比价分位均值回升，%....................................................................4图表6：1/10Y国债换手率上升10个百分点.........................................................5图表7：TL/T多空比升至中性区间.................................................................5图表8：基金-农商买入量分位值回落20个百分点...................................................6图表9：配置盘力度小幅回升.....................................................................6图表10：市场利差分位值小幅上升1个百分点......................................................6图表11：股债比价分位值回升25个百分点.........................................................6 1.本期微观交易温度计读数回升至52% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升2个百分点至52%。本期股债比价、基金分歧度、1/10Y国债换手率分位值上升25、14、10个百分点，基金-农商买入量、上市公司理财买入量、全市场换手率分位值回落20、8、7个百分点。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率、机构杠杆、基金超长债买入量。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比仍为35% 本期位于偏热区间的指标数量占比仍为35%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量仍为至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量仍为6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量仍为7个（占比35%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由偏冷区间升至中性区间，基金-农商买入量由过热区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 比价分位均值回升。①交易热度中，1/10Y国债换手率上升10个百分点，不过全市场换手率、机构杠杆、30/10Y国债换手率分位值分别回落7、4、1个百分点，因此交易热度分位均值基本持平前期。②机构行为类指标中，基金久期、上市公司理财买入、基金-农商买入量分位值分别回落4、8、20个百分点小幅回升，其余指标分位值小幅回升，机构行为分位均值小幅下降1个百分点。③市场利差回升1个百分点、政策利差基本持平前期，利差分位均值小幅上升1个百分点。④股债比价分位值大幅回升25个百分点，带动比价分位均值上升7个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.1/10Y国债换手率分位值上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为67%、位于中性区间的指标数量占比降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比降至0%。其中TL/T多空比分位值上升3个百分点至41%、由偏冷区间升至中性区间，此外1/10Y国债换手率分位值上升10个百分点至98%、而30/10Y国债换手率分位值小幅回落1个百分点至99%。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30年国债换手率小幅回落，但是10年期国债换手 率回落幅度相对更大，30/10Y国债换手率继续上升0.5至3.55，对应过去一年分位值小幅回落1个百分点至99%。 ②1/10Y国债换手率（过热）：本期1年期国债换手率上升，1/10Y国债换手率继续上升0.5至0.92，对应过去一年分位值回升10个百分点至98%。③TL/T多空比（中性）：本期TL/T多空比基本持平于0.96，过去一年分位值小幅上升3个百分点至41%，由偏冷区间升至中性区间。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率手转为回落0.3个百分点至18.66%，过去一年分位值下降7个百分点至48%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期小幅回落0.2个百分点至88.54%，过去一年分位值个下降4百分点至92%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年10月长期国债成交占比较上期回落4个百分点至70.8%，过去一年分位值明显下降27个百分点至73%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为38%，位于中性区间的指标数量占比降至25%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金-农商买入量分位值下降20个百分点至37%、由中性区间降至偏冷区间。具体地： ①基金久期（过热）：本期基金久期中位值小幅下降0.01至3.0，过去一年分位值回落4个百分点至90%。②基金分歧度（偏冷）：本期基金分歧度小幅回落至0.57，过去一年分位值读数上升14个百分点至18%。③债基止盈压力（过热）：2025年10月债市总体震荡，不过月末收益率明显下行，因此10月债基止盈压力教9月明显上升至54%，对应过去一年分位值小幅上升36个百分点至73%，由偏冷区间升至过热区间。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数基本持平于0.93，对应过去一年分位上升6个百分点至46%。⑤配置盘力度（偏冷）：本期4周配置盘力度均值依然小幅上升0.01%至0.04%，对应过去一年分位值上升6个百分点至18%。⑥上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量继续下降至637亿，过去一年分位值读数下降8个百分点至53%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差持平前期 本期因此政策利差持平于4bp，对应分位值也持平于41%，仍然位于中性区间。信用利差收窄1bp至50bp，农发国开利差基本持平于0bp，IRS-SHIBOR 3M利差小幅走阔1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升1个百分点至61%，依然位于中性区间。具体地： ①市场利差（中性）：信用利差收窄1bp至50bp，农发国开利差基本持平于0bp，IRS-SHIBOR3M利差小幅走阔1bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值小幅上升1个百分点至61%，依然位于中性区间。 ②政策利差（中性）：本期因此政策利差持平于4bp，对应分位值也持平于41%，仍然位于中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.4.股债比价分位值明显上升 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比依然为100%。本期股债比价分位值大幅上升25个百分点至29%，商品比价分位值小幅回升2个百分点，不动产、消