债市微观结构跟踪：市场情绪回归中性

本期微观交易温度计读数继续回升至54% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升7个百分点至54%。本期仅基金分歧度、商品比价、全市场换手率、货币松紧预期分位值回落47、6、5、5个百分点外，其余指标分位值均回升，其中1/10Y国债换手率、基金-中小行买入力度、不动产比价、股债比价、30/10Y国债换手率分别上升43、39、29、27、20个百分点，其与指标分位值也小幅上升。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率。 本期位于偏热区间的指标数量占比升至35% 本期位于偏热区间的指标数量占比升至35%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量升至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量降至7个（占比35%）、位于偏冷区间的指标数量降至6个（占比30%）。其中指标所处区间发生变化的是，1/10Y国债换手率、上市公司理财买入量均由中性区间升至过热区间，基金-中小行买入量、股债比价、不动产比价均由偏冷区间升至中性区间，全市场换手率、基金分歧度均由中性区间降至偏冷区间。 各类指标分位均值均上升 ①交易热度中，仅全市场换手率分位置小幅回落5个百分点，其余指标分位值均上升，其中1/10、30/10换手率分位值分别大幅上升43、20个百分点，带动交易热度分位均值上升20个百分点。②机构行为类指标中，基金分歧度、货币松紧预期分位值分别回落47、5个百分点，其余指标分位值均上升，其中基金-中小行买入量分位值大幅上升39个百分点，带动机构行为分位均值上升1个百分点。③市场、政策利差分位值回升5、4个百分点，利差分位均值上升5个百分点。④股债、不动产比价分位值分别上升27、25个百分点，商品比价分位值则回落6个百分点，比价分位均值上升12个百分点。 1Y、30Y相对10Y国债换手率明显上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至67%、位于中性区间的指标数量占比降至17%，位于偏冷区间的指标数量占比升至17%。1/10、30/10相对换手率分位值分别43、20个百分点，前者由中性区间升至过热区间；全市场换手率分位值小幅下降5个百分点，由中性区间降至偏冷区间。 交易-配置力度分位值继续上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比上升至38%，位于中性区间的指标数量占比降至13%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为50%。其中基金分歧度分位值大幅回落47个百分点至2%、由中性区间降至偏冷区间，基金-中小行买入量分位值大幅上升39个百分点、由偏冷区间升至中性区间，上市公司理财买入量分位值上升8个百分点至73%、由中性区间升至过热区间。 政策、市场利差均小幅收窄 本期3年期国债收益率继续下行，对应政策利差收窄1bp至2bp，对应分位值小幅上升4个百分点至58%。信用利差走阔2bp至54bp，IRS-SHIBOR 3M利差持平于-1bp，农发-国开利差走阔1bp至0bp，信用利差收窄4bp至50bp，三者利差均值小幅收窄1bp至16bp，其分位值上升5个百分点至65%，依然位于中性区间。 股债比价分位值大幅回升 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比仍为75%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%。其中仅商品比价分位值下降6个百分点至45%，仍位于中性区间，股债、不动产比价分位值分别回升27、25个百分点。。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数继续回升至54%.........................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比升至35%.......................................................42.1. 1Y、30Y相对10Y国债换手率明显上升........................................................42.2.交易-配置力度分位值继续上升...............................................................52.3.政策、市场利差均小幅收窄...................................................................62.4.股债比价分位值大幅回升.....................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数回升至54%...................................................4图表3：指标分位值多数回升....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比升至35%.............................................4图表5：各类指标分位均值均上升，%.............................................................4图表6：30/10Y国债换手率回升20个百分点.......................................................5图表7：1/10国债换手率回升43个百分点.........................................................5图表8：上市公司理财买入量大幅回升............................................................6图表9：交易-配置力度分位值继续上升...........................................................6图表10：政策利差继续小幅收窄.................................................................6图表11：股债比价分位值大幅回升...............................................................6 1.本期微观交易温度计读数继续回升至54% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升7个百分点至54%。本期仅基金分歧度、商品比价、全市场换手率、货币松紧预期分位值回落47、6、5、5个百分点外，其余指标分位值均回升，其中1/10Y国债换手率、基金-中小行买入力度、不动产比价、股债比价、30/10Y国债换手率分别上升43、39、29、27、20个百分点，其与指标分位值也小幅上升。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、1/10Y国债换手率。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比升至35% 本期位于偏热区间的指标数量占比升至35%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量升至7个（占比35%）、位于中性区间的指标数量降至7个（占比35%）、位于偏冷区间的指标数量降至6个（占比30%）。其中指标所处区间发生变化的是，1/10Y国债换手率、上市公司理财买入量均由中性区间升至过热区间，基金-中小行买入量、股债比价、不动产比价均由偏冷区间升至中性区间，全市场换手率、基金分歧度均由中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 各类指标分位均值均上升。①交易热度中，仅全市场换手率分位置小幅回落5个百分点，其余指标分位值均上升，其中1/10、30/10换手率分位值分别大幅上升43、20个百分点，带动交易热度分位均值上升20个百分点。②机构行为类指标中，基金分歧度、货币松紧预期分位值分别回落47、5个百分点，其余指标分位值均上升，其中基金-中小行买入量分位值大幅上升39个百分点，带动机构行为分位均值上升1个百分点。③市场、政策利差分位值回升5、4个百分点，利差分位均值上升5个百分点。④股债、不动产比价分位值分别上升27、25个百分点，商品比价分位值则回落6个百分点，比价分位均值上升12个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.1Y、30Y相对10Y国债换手率明显上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至67%、位于中性区间的指标数量占比降至17%，位于偏冷区间的指标数量占比升至17%。1/10、30/10相对换手率分位值分别43、20个百分点，前者由中性区间升至过热区间；全市场换手率分位值小幅下降5个百分点，由中性区间降至偏冷区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30年国债换手率小幅回升，10Y国债换手率明显下降，因此30/10Y国债换手率分位值大幅上升4.5至7.01，对应过去一年分位值上升20个百分点至100%。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1/10Y国债换手率小幅上升0.4至0.55，对应过去一年分位值快速上升43个百分点至92%，由中性区间升至过热区间。③TL/T多空比（过热）：本期TL/T多空比基本持平于1.01，过去一年分位值上升1个百分点至89%。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率手小幅下降至18%，过去一年分位值回落5个百分点至39%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续回升0.4个百分点至86.36%，过去一年分位值上升1个百分点至51%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年12月长期国债成交占比较上期回升5个百分点至70.8%，过去一年分位值上升18个百分点至73%，由中性区间升至过热区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.交易-配置力度分位值继续上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比上升至38%，位于中性区间的指标数量占比降至13%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为50%。其中基金分歧度分位值大幅回落47个百分点至2%、由中性区间降至偏冷区间，基金-中小行买入量分位值大幅上升39个百分点、由偏冷区间升至中性区间，上市公司理财买入量分位值上升8个百分点至73%、由中性区间升至过热区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期中位值小幅上升至2.71，过去一年分位值回升6个百分点6%。②基金分歧度（偏冷）：本期基金分歧度小幅回升至0.58，过去一年分位值读数大幅回落47个百分点至2%，依然位于偏冷区间。③基金配置超长债力度（偏冷）：本期基金配超长力度小幅回升，对应过去一年分位值回升8个百分点至37%。④债基止盈压力（过热）：2025年12月债市收益率总体震荡小幅下行，12月债基止盈压力较11月上升21个百分点至38.1%，对应过去一年分位值回升55个百分点至82%，由偏冷区间升至过热区间。⑤货币松紧预期（偏冷）：本期货币松紧预期指数小幅持平于0.929，对应过去一年分位值下降5个百分点至32%。⑥配置盘力度（过热）：本期配置盘力度继续小幅上升0.01至0.09，过去一年分位值上升2个百分点至92%。⑦上市公司理财买入量（过热）：本期上市公司理财买入