晨会纪要

市场走势 晨会主题 【重点推荐】 行业与公司 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 康耐特光学(02276.HK)海外公司深度报告:镜片龙头开疆拓土，XR业务再拓成长空间 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:宏观经济周报-4.17%增长底线与2.9万美元愿景宏观周报:多资产周报-如何看待美元指数短期冲高？固定收益专题研究:固收+系列之四-股债恒定ETF：运作体系、海外经验借鉴与市场影响固定收益专题研究:债市阿尔法-国债期货入门指南：品种和概念介绍固定收益周报:超长债周报-国债买卖落地，超长债小跌固定收益周报:公募REITs周报（第41期）-先扬后抑，分化加剧策略专题:价格全方位多维跟踪体系（2025.11）-成本高企与利润分化并存策略专题:估值周观察(11月第2期)-外弱内稳：能源强势，价值回归策略快评:资产配置年终观点-迷雾中航行——在全球分化与数据真空下的资产抉择总量专题（首席经济学家团队）:总量专题-股市促消费的作用和建议 行业与公司 汽车行业年度投资策略：品牌化、全球化、智能化，迎接AI浪潮下的产业升级机遇 电子行业月报:能源电子月报：功率行业企稳，数据中心与储能带来增长动能 海外市场专题:美股市场速览-价格分化回调，业绩稳步上修 通信行业周报2025年第45周：北美光通信企业当季业绩表现亮眼，英伟达、谷歌推进太空算力部署 中国铁建(601186.SH)财报点评:单季度利润回升，静待下游需求回暖中国中铁(601390.SH)财报点评:盈利能力筑底回温，持续压实资产国电南瑞(600406.SH)财报点评:海外与网外业务快速发展，特高压需求 迎来复苏 小鹏汽车-W(09868.HK)海外公司快评:发布第二代VLA、Robotaxi、全新一代IRON、汇天飞行体系，打造物理AI未来出行全新范式继峰股份(603997.SH)财报点评:单三季度净利润环比增长97%，海外加速贡献业绩爱柯迪(600933.SH)财报点评:三季度净利润同比增长10%，卓尔博股权完成过户新泉股份(603179.SH)财报点评:前三季度收入同比增长19%，设立智能机器人全资子公司三花智控(002050.SZ)财报点评:2025年三季度净利润高增长，降本增效成果显著均胜电子(600699.SH)财报点评:单三季度净利润同比增长35%，加速开拓汽车电子及机器人关键零部件业务上声电子(688533.SH)财报点评:单三季度收入同比增长2%，车载声学系统产品持续放量中国财险(02328.HK)公司快评:2025投资者开放日点评-打造非车险核心竞争力小商品城(600415.SH)公司快评:建设文商旅综合体配套进口业务，进一步夯实长期收入增长天立国际控股(01773.HK)财报点评:2025财年业绩预告净利润同增17%，主业稳健增长 金融工程 金融工程周报:热点追踪周报-由创新高个股看市场投资热点（第218期）金融工程周报:主动量化策略周报-微盘与红利齐涨，成长稳健组合年内满仓上涨61.10%金融工程周报:港股投资周报-港股红利领涨，港股精选组合年内上涨66.62%金融工程周报:多因子选股周报-估值因子表现出色，沪深300指增组合年内超额18.92%金融工程周报:ETF周报-上周光伏ETF领涨，收益中位数近9%金融工程周报:基金周报-百亿主动权益基金经理重回100位，多只绩优基金限购金融工程日报:A股震荡走低，化工股大涨、AI软硬件方向领跌 【重点推荐】 行业与公司 康耐特光学(02276.HK)海外公司深度报告:镜片龙头开疆拓土，XR业务再拓成长空间 主营光学镜片研发销售，前瞻切入XR眼镜赛道。公司是全球领先的光学镜片提供商，为下游镜片品牌（ODM模式）和终端（自有品牌）提供标准化和定制化光学镜片和服务。2021-24年收入CAGR为15%，2021-24年利润复合增速33%。同时公司积极切入了智能眼镜赛道，2025年已实现了收入确认。 镜片行业：传统镜片行业长坡厚雪，智能（AI）眼镜开辟更大空间。 传统镜片行业：2024年全球镜片行业零售额预计为543亿美元（出厂销额口径约为62亿美元），2019-2024年全球和国内的零售额复合增速约为4.7%、5.0%。预计国内每年镜片出货量约为9.4亿副，全球销量约为17亿副。行业空间高但格局分散，尽管如此，也有如依视路陆逊梯卡凭借差异化产品-外延收购-品牌矩阵构建，成长为了年营收近300亿美元的集研发和品牌于一体的龙头，其资本市场表现同样亮眼。 智能（AI）眼镜&镜片行业：2024年全球AI眼镜销量约为283万副，渗透率仅约为0.2%。参考TWS耳机、扫地机等新消费产品渗透率爬坡历程，若AI眼镜在未来五年渗透率提升至10%的水平，对应销量可达到约1.6亿副。格局方面当前参与玩家丰富，主要包括以Meta、阿里等为代表的全球化科技企业、以小米等为代表的消费电子企业、以及各类产业链部分环节向上下游延展的企业（如声光电零部件企业）。而在AI眼镜镜片领域，由于带AR显示的AI眼镜对镜片的轻薄度、光学性能等要求更高，且需适配不同的AR显示方案，因此AI眼镜镜片在技术、客户等方面有更高的壁垒。 康耐特光学：研发与制造优势显著，率先切入XR眼镜赛道。2024年公司在全球树脂镜片排名销量第二、销额第五，是全球少数具备1.74高折射率镜片量产、且能够柔性化小批量提供服务的厂商。在与国际品牌客户保持稳固关系的同时，公司近年通过提升高端产品和自有品牌比例，有效拉动收入和盈利能力结构性增长。同时公司率先切入XR眼镜镜片领域，已与国内外多家头部企业合作，2025年10月阿里发布的夸克AI眼镜即为公司独家供应镜片。凭借技术和高性价比优势，公司有望在AI眼镜放量背景下获取高份额。 盈利预测与估值：公司传统业务量利齐升，XR业务进一步贡献增量，预计2025-27年归母净利润5.4/6.6/8.3亿元，增速25.6%/22.1%/26.9%。EPS为1.12/1.37/1.74元人民币。通过多角度估值，预计公司合理估值56.22-61.84元人民币/61.78-67.96港币，首次评级，给予“优于大市”评级。 风险提示：XR业务量产时间不及预期、传统业务市场扩张不及预期，激烈竞争导致盈利能力下降；关税导致盈利能力下降风险。 证券分析师：陈 伟奇 （S0980520110004） 、张 峻 豪 （S0980517070001） 、胡 剑 （S0980521080001） 、王 兆 康（S0980520120004） 、 詹 浏 洋 （S0980524060001） 、 邹 会 阳 （S0980523020001） 、 李 晶（S0980525080003） 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:宏观经济周报-4.17%增长底线与2.9万美元愿景 “十五五”时期在实现2035年人均国内生产总值达到中等发达国家水平的进程中，承担着承前启后的关键使命。这一远景目标可被具体量化为双重标准：底线目标要求2035年人均实际GDP较2020年翻一番，对应未来十年年均经济增速需保持在4.17%；而更具雄心的合意目标则期待我国在2035年实现人均名义GDP约2.9万美元，国际排名进入前50位，标志着我国在全球发展序列中的实质性跃升。 值得关注的是，4.17%的增速底线在当前经济环境下更似一个托底保障，而非需要全力冲刺的上限。这 一相对温和的目标为推进深层次改革创造了宝贵空间，使政策重心得以从单纯追求增速转向全面提升增长质量。 实现2.9万美元的合意目标则需要构建更加复杂的经济生态体系。测算表明，实现路径存在多种组合：若保持2%的理想平减指数且人民币汇率稳定，未来十年实际GDP年均增速需达5.3%；而若能实现人民币适度升值或平减指数进一步提高，则对实际增速的要求将相应降低。这种多要素的替代关系，凸显了我国经济增长范式必须从依赖实物量增长的单一模式，转向由“新质生产力提升+价格水平修复+汇率稳步走强”三者共同驱动的复合增长路径。 这一转型的内在逻辑，赋予了“反内卷”政策承上启下的核心使命。它不仅要重塑市场竞争秩序，更肩负着推动经济走出通缩、提升企业盈利和投资回报率的关键任务，从而为人民币币值稳步走强奠定坚实基础。从长期增长动力看，随着劳动力人口趋势性下降和资本边际效率放缓，全要素生产率的提升成为可持续增长的唯一可靠源泉。日本的发展教训警示我们，缺乏全要素生产率支撑的经济将陷入长期停滞。 因此，“十五五”时期的核心任务，在于通过坚决的“反内卷”政策破除低水平竞争陷阱，并借此全力发展“新质生产力”，以重塑经济增长引擎。这条从规模扩张到质量提升、从要素投入驱动到创新效率驱动的发展道路，不仅关乎经济增长速度的维持，更决定着中国能否在全球经济格局中实现地位的实质性跃升。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 宏观周报:多资产周报-如何看待美元指数短期冲高？ 如何看待美元指数短期冲高？（1）美元指数冲高首先源于美国内部政策预期与经济数据的支撑。10月30日美联储降息25个基点后，主席鲍威尔的鹰派表态打破了市场对降息的线性预期，明确“12月降息并非板上钉钉”，使得市场对12月降息的预期从一个月前的82%降至67%。经济数据也为这一预期提供佐证：10月ADP私营部门就业人数增加4.2万人，超市场预期的3万人；同期ISM非制造业PMI指数亦高于预期与前值，显示美国就业市场企稳、经济保持景气，进一步降低了美联储紧急降息的必要性。（2）流动性收紧与避险需求则为美元破百添了一把火。美国联邦政府停摆一月有余，期间美债发行未停但财政支出大幅收缩，导致财政部TGA账户余额从8000亿美元升至1万亿美元，使得美国银行业存款准备金降至2025年以来最低的2.8万亿美元，10月31日隔夜担保融资利率（SOFR）更是跳升至4.22%，突破3.75%-4.0%的政策利率区间。（3）非美经济体的不确定性则从侧面助推了美元相对强势，英国、法国、日本均因自身原因出现货币走弱，非美货币的集体疲软间接凸显了美元的相对优势。（4）我们认为，此次破百并非趋势性反转，而是短期因素驱动的反弹。从驱动逻辑看，流动性收紧源于政府停摆的技术性因素，而非系统性风险。（5）展望未来，美元指数走势高度依赖政府重启后的经济数据与美联储12月议息会议指引。中长期看，随着美联储宽松加速，美元指数大概率步入下行通道，2026年或呈现“前高后低”的走势。 多资产图景： 整体收益方面，本周（11月1日至11月8日），权益方面，沪深300上涨0.83%，恒生指数上涨1.3%，标普500下跌1.63%；债券方面，中债10年上涨1.88BP，美债10年下跌0BP；汇率方面，美元指数下跌0.19%，离岸人民币贬值0.04%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌2.27%，伦敦金现下跌0.44%，伦敦银现下跌0.55%，LME铜下跌1.67%，LME铝下跌1.53%，WTI原油下跌2.02%。 资产比价方面，本周金银比数值为82.03，较上周上升0.09；铜油比数值为179.42，较上周上升0.65；铜螺比数值为28.2，较上周上升0.3；金铜比数值为0.38，较上周上升0.01；股债性价比数值为4.04，较上周下降0.06；AH股溢价数值为118.42，较上周下降1.4。 库存方面，最新一周原油库存为44355万吨，较上周上升278万吨；螺纹钢库存为467万吨，较上周上升4万吨；阴极铜库存为109690吨，较上周上升14656吨；电解铝库存为62万吨，较上周上升2万吨。资金行为方面，最新一周美元多头持仓14032张，较上周上升1541张，空头持仓24376张，较上周下 降1009张；黄金ETF规模3350万盎司，较上周上升9万盎司。 风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。 证券分析师：邵