晨会纪要

市场走势 晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观周报:多资产周报-PPI企稳下的资产价格含义固定收益周报:超长债周报-30-10利差有望阶段性压缩固定收益周报:公募REITs周报（第38期）-公募REITs再现千亿资金抢筹策略专题:估值周观察(10月第2期)-价值抗跌，成长承压策略快评:策略解读-再议“老登股”行情 行业与公司 银行行业快评:宽信用又添工具，银行信贷受益-新型政策性金融工具快评 家电行业周报（25年第42周）：9月小家电零售表现坚挺，双十一大促火热开启 纺服行业专题:运动品牌行业专题-2025年第三季度产品竞争回顾与分析 传媒互联网周报：Sora2、豆包发布更新，《声鸣远扬》预选赛开启机械行业周报:制造成长周报（第31期）-智元明年出货目标数千台，微软签订140亿美元欧洲AI订单 房地产行业快评:统计局2025年1-9月房地产数据点评-地产基本面持续承压，四季度政策预期走强 海光信息(688041.SH)财报点评:25Q3营收同比高增，归母净利润受少数股东损益扰动 特步国际(01368.HK)海外公司快评:第三季度主品牌流水增长低单位数，索康尼增长超20% 珠海冠宇(688772.SH)财报点评:收入重回快速增长轨道，新技术新产品加速放量 金融工程 金融工程周报:基金周报-首批巴西ETF申报，多只贵金属基金限购金融工程日报:沪指缩量收涨，煤炭、培育钻石午后爆发 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:多资产周报-PPI企稳下的资产价格含义 PPI企稳下的资产价格含义。本周9月份通胀数据千呼万唤始出来。其中，PPI价格环比连续第二个月为0。价格问题可能成为未来一段时间理解国内资产价格走势的一条重要线索。 目前看，尽管当前国际油价拖累石油相关行业价格，但全球普遍对美联储未来宽松存在较强预期，以黄金和铜为代表的海外定价大宗品种价格持续强势。在美联储宽松预期动摇前，海外输入性通胀仍是国内PPI的一个重要支撑。 其次，伴随近期反内卷的实施，在光伏、新能源等重点领域已经逐步显露价格治理的成效，诸如六福磷酸铁锂等品种在国庆后开始快速涨价，反映在政策不断加压下，部分微观产品价格已经开始出现显著变化。 未来看，我们仍然判断PPI同比可能在明年上半年转正，而在这一假定下，资产价格的含义是十分明确的。中期看，PPI企稳直接冲击债市基本面，同时PPI触底后行业轮动指向基本面最清晰的板块。但短期从历史经验来看，权益市场往往倾向于在同比转正前即启动，但债券市场则往往要等到同比转正才会出现更加明确的定价和反馈。 多资产图景： 整体收益方面，本周（10月11日至10月18日），权益方面，沪深300下跌2.23%，恒生指数下跌3.97%，标普500上涨1.71%；债券方面，中债10年上涨0.41BP，美债10年下跌3.01BP；汇率方面，美元指数下跌0.27%，离岸人民币升值0.3%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌2.02%，伦敦金现上涨6.3%，伦敦银现上涨6.58%，LME铜下跌1.94%，LME铝下跌0.36%，WTI原油下跌2.31%。 资产比价方面，本周金银比数值为78.1，较上周下降0.21；铜油比数值为182.96，较上周上升0.71；铜螺比数值为27.72，较上周上升0.06；金铜比数值为0.41，较上周上升0.04；股债性价比数值为4.22，较上周上升0.17；AH股溢价数值为119.74，较上周上升1.22。 库存方面，最新一周原油库存为44355万吨，较上周上升278万吨；螺纹钢库存为467万吨，较上周上升4万吨；阴极铜库存为109690吨，较上周上升14656吨；电解铝库存为62万吨，较上周上升2万吨。 资金行为方面，最新一周美元多头持仓14032张，较上周上升1541张，空头持仓24376张，较上周下降1009张；黄金ETF规模3366万盎司，较上周上升96万盎司。假期后，利率债市场配置盘力量仍为介入，7年以上利率债品种主要由基金公司承接，农村金融机构则大举买入中票短融等短期品种。 风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。 证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 固定收益周报:超长债周报-30-10利差有望阶段性压缩 超长债复盘：上周中美贸易摩擦有所升级，但9月出口数据依然强劲。另外9月通胀同比有所回升，金融数据总量继续承压，再叠加A股大跌，债市震荡回暖，超长债底部反弹。成交方面，上周超长债交投活跃度小幅上升，交投非常活跃。利差方面，上周超长债期限利差缩窄，品种利差走阔。 超长债投资展望： 30年国债：截至10月17日，30年国债和10年国债利差为38BP，处于历史较低水平。从国内经济数据来看，8月经济下行压力继续增加。我们测算的8月国内GDP同比增速约3.8%，增速较7月继续下滑。通胀方面，9月CPI为-0.3%，PPI-2.3%，通缩风险依存。我们认为，10月债市反弹概率更大。历史数据显示，债市很多重要的变盘都出现在统计局经济数据公布的窗口。下周一将公布三季度经济数据，我们预计三季度GDP增速为4.5%，经济偏弱货币政策有望继续放松，债市反弹延续。考虑到前期30-10 利差大幅走阔，预计伴随债市的反弹，30-10利差会阶段性压缩。 20年国开债：截至10月17日，20年国开债和20年国债利差为10BP，处于历史极低位置。从国内经济数据来看，8月经济下行压力继续增加。我们测算的8月国内GDP同比增速约3.8%，增速较7月继续下滑。通胀方面，9月CPI为-0.3%，PPI-2.3%，通缩风险依存。我们认为，10月债市反弹概率更大。历史数据显示，债市很多重要的变盘都出现在统计局经济数据公布的窗口。下周一将公布三季度经济数据，我们预计三季度GDP增速为4.5%，经济偏弱货币政策有望继续放松，债市反弹延续。前期国开债收益率上行更多，20年国开债品种利差小幅走阔，预计短期也将再度压缩。 一级发行：上周超长债发行量缓增。和上上周相比，超长债总发行量小幅上升。 成交量：上周超长债交投非常活跃。上周超长债交投活跃度小幅上升。 收益率：上周中美贸易摩擦有所升级，但9月出口数据依然强劲。另外9月通胀同比有所回升，金融数据总量继续承压，再叠加A股大跌，债市震荡回暖，超长债底部反弹。 利差分析：上周超长债期限利差缩窄，绝对水平偏低。上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低。 风险提示：海外市场动荡，全球不确定性上升。 证券分析师：赵婧（S0980513080004）、季家辉（S0980522010002） 固定收益周报:公募REITs周报（第38期）-公募REITs再现千亿资金抢筹 主要结论：本周中证REITs指数下跌，全周下跌1.5%。产权类REITs和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-1.6%、-0.9%，从主要指数周涨跌幅对比来看：中证全债>中证REITs>沪深300>中证转债。多数板块收跌，水利设施、保障房、仓储物流跌幅靠前。截至2025年10月17日，产权REITs股息率比中证红利股股息率均值高76BP,经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为216BP。华夏中海商业REIT、中信建投沈阳国际软件园REIT公布发售结果，两只公募REITs合计认购金额超2000亿元。 中证REITs指数周涨跌幅为-1.5%，年初至今涨跌幅为3.2%。截至2025年10月17日，中证REITs（收盘）指数收盘价为814.73点，整周（2025/10/13-2025/10/17）涨跌幅为-1.5%，表现弱于中证全债指数（+0.3%），强于中证转债指数（-2.4%）和沪深300指数（-2.2%）。年初至今，各类主要指数涨跌幅排序为：沪深300（+14.7%）>中证转债（+14.4%）>中证REITs（+3.2%）>中证全债（+0.4%）。截至2025年10月17日，近一年中证REITs指数回报率为4.4%，波动率为7.2%，回报率低于沪深300指数、中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深300指数和中证转债指数，高于中证全债指数。REITs总市值在10月17日下降至2174亿元，较上周减少29亿元；全周日均换手率为0.39%，较前一周上升0.08个百分点。 多数板块收跌，水利设施、保障房、仓储物流跌幅靠前。截至2025年10月17日，从不同项目属性REITs来看，产权类REITs和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-1.6%、-0.9%。从不同项目类型REITs来看，REITs多数板块收跌，水利设施、保障房、仓储物流跌幅靠前。分具体标的来看，周度涨幅排名前三的三只REITs分别为招商高速公路REIT（+1.65%）、汇添富九州通医药REIT（+0.99%）、嘉实中国电建清洁能源REIT（+0.71%）。 新型基础设施REITs交易活跃度最高。从不同项目类型来看，新型基础基础设施REITs区间日换手率最高，区间日均换手率为2.3%；交通基础设施REITs本周成交额占比最高，成交额占REITs总成交额18.8%。从本周不同REITs产品资金流向来看，从本周不同REITs产品资金流向来看，主力净流入额前三名分别为华夏凯德商业REIT（749万元）、中金印力消费REIT(511万元）、华夏基金华润有巢REIT(420万元）。 公募REITs再现千亿资金抢筹。10月16日，华夏中海商业REIT发布公告称，华夏中海商业REIT公众投资者和网下投资者有效认购申请确认比例分别为0.2763%和0.3120%，对应有效认购倍数分别为361.9倍和320.5倍。此次发行累计认购金额近1600亿元（比例配售前）。同日，中信建投沈阳国际软件园REIT认购申请确认比例结果也出炉，该产品合计有效认购基金金额超444亿元，两只公募REITs合计认购金额超2000亿元。 风险提示：公开资料数据滞后，二级市场价格波动风险，基础设施项目运营风险，税收等政策调整风险， 流动性风险等。 证券分析师：戴丹苗（S0980520040003）、赵婧（S0980513080004） 策略专题:估值周观察(10月第2期)-价值抗跌，成长承压 •近一周（2025.10.13-2025.10.17）海外市场涨跌互现，估值随股价分化。韩国领涨，香港领跌，其中恒生科技指数下跌7.98%。此外，美国上涨；欧元区内部分化，德国、英国下跌，法国上涨；亚太地区亦分化明显。估值随股价分化，韩国综合指数PE显著扩张2.7x，恒生科技指数PE收缩1.7x。纳斯达克、纳斯达克100指数的PE扩张略超过1x，其余指数估值变化较温和。当前法国CAC40的各项估值分位数水平都较高，对比之下，印度SENSEX30的各项估值分位数水平均较低，具有估值优势。  •近一周(2025.10.13-2025.10.17)，A股核心宽基集体下跌，估值收缩。具体来看，规模上，中证500（-5.17%）、中证1000（-4.62%）、国证2000（-4.69%）跌幅居前；风格上，仅大盘价值（+2.08%）逆势上涨，成长风格回调显著。估值整体收缩，其中，中证2000的PE收缩幅度最大（-7.4x），仅国证价值和大盘价值风格的PE略微扩张。截至10月17日，A股主要宽基指数PE、PB、PS基本位于近一年88%-96%分位数，PCF分位数仍处低位，位于12%-30%分位数。短中期来看，大盘价值仍相对占优，其4项估值指标的1年、3年滚动分位数水平均值分别为62.71%、80.09%；长期来看，大盘成长相对占优，其4项估值指标的5年滚动分位数均值为46.16%。整体而言，小盘成长本周虽回调，但估值性价比仍较低，4项估值指标的1年、3年、5年滚动分位数水平均值分别为84.92%、94.98%、96.53%。三年分位数视角