有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年10月12日 CONTENTS 01黄金：关税战再起，避险刺激接力白银：关注海外逼仓情况 0203铜：贸易风险显化，供应扰动增强，价格波动放大铝：周末关税突发扰动市场，风险点聚焦在流动性及衰退主题氧化铝：重心仍偏下移，估值和驱动持续博弈 04铸造铝合金：宏观扰动加剧，价格震荡 05锌：供强需弱延续，关注短期宏观指引 06铅：供需双增，价格区间震荡 07锡：印尼影响锡价上涨 金银周报 国泰君安期货研究所有色及贵金属 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年10月12日 黄金：关税战再起，避险刺激接力；白银：关注海外逼仓情况 强弱分析：黄金偏强、白银偏强 价格区间：870-930元/克、10500-11590元/千克 ◆本周伦敦金回升2.29%，伦敦银回升6.63%。金银比从前周的82.2回落至79.1，10年期TIPS回落至1.75%，10年期名义利率回落至4.05%（2年期3.52%），美元指数录得98.82。 ◆假期后沪金高开，最高达到921元/克，继续创出历史新高。从驱动来看，假期间海外事件扰动不断，首先是美国政府关门事件，由于两党法案没能达成一致导致美国政府出现7年来首次被迫关门。此外，欧洲时区对黄金的买兴同样热情，法国政坛动荡，其债务赤字率高企，或导致2026年预算案破产，财政困局加剧政治危机，而法国过去21个月内的第五位总理勒科尔尼已经递交了辞呈，凸显政局混乱感。中国方面中国央行9月末黄金储备报7406万盎司（约2303.523吨），环比增加4万盎司（约1.24吨），为连续第11个月增持黄金。美国方面，全球最大的稳定币USDT发行商Tether计划囤积Tether自己发行的、由实体黄金背书的代币XAUt，此举标志着加密货币巨头向传统避险资产的深度布局，加强了黄金买家的新购买力。 ◆而周末特朗普再度挑起贸易战，在中国稀土出口管制禁令后威胁11月1日起加征100%关税，VIX指数飙升，同时美股反应剧烈大幅下跌。但是反观美元、利率、黄金相对表现较为平稳，一方面市场经历过4月关税战后有一定心里预期，另一方面APEC会议和两国元首见面前，互相施压代表10月必有谈判进展。我们本预期黄金触及4000美元后，随着降息和政府关门时间影响计价充分，或迎来高位平台震荡期，新的事件刺激或将继续推升金价——正如我们前期反复提及，在9月降息落地后，黄金定价逻辑从α驱动回归β驱动，长线叙事打开上行空间。 黄金：关税战再起，避险刺激接力；白银：关注海外逼仓情况 强弱分析：黄金偏强、白银偏强 价格区间：870-930元/克、10500-11590元/千克 ◆本周伦敦金回升2.29%，伦敦银回升6.63%。金银比从前周的82.2回落至79.1，10年期TIPS回落至1.75%，10年期名义利率回落至4.05%（2年期3.52%），美元指数录得98.82。 ◆白银方面，假期间白银整体跟随黄金继续上扬，节后继续高开，COMEX白银最高触及49.965美元，伦敦银触及51.221美元，已破历史高点。近期COMEX与LBMA市场价差持续倒挂，现货出现明显升水，这表明海外白银现货趋于紧俏的情形。目前白银租赁利率3M高于5%，LBMA金库中的自由浮动库存已达到“极低水平”，同时美国将白银指定为关键矿产而征收关税的担忧亦加速了库存的流动。 我们维持观点，白银价格继续看强，50美元位置附近或有压力阻碍，但是中期来看白银仍有机会继续跑赢黄金。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-17.655美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-49.3美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差回升至2.611美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.12美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-3.82元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为-23元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为8.14元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为55元/克，处于历史区间上沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以多付空为主，代交货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周COMEX白银库存减少9.41百万盎司至522百万盎司，注册仓单占比下降至35.1%。 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增加5094千克，白银期货库存增加12.21吨至1192吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅增加。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存增加1.42吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存减少289吨。 金银比 ◆本周金银比从上周82.2回落至79。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金1M租赁利率为-0.0015%，白银1M租赁利率为34.95%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年10月12日 铜：贸易风险显化，供应扰动增强，价格波动放大 强弱分析：偏弱，价格区间：80000-85000元/吨 周五夜盘铜价大幅回落，受加征关税的拖累，全球股市与有色等风险资产价格普遍承压。但是铜原料供应紧张的逻辑持续发酵，将向冶炼端传导，导致未来去库的预期增强，可能限制价格跌幅。 ◆美东时间10月10日，美方宣布，针对中方采取的稀土等相关物项出口管制，将对中方加征100%关税，并对所有关键软件实施出口管制。这使得市场对全球经济前景的担忧加剧，引发避险情绪上升。同时，经济下滑预期增强会使市场下调铜的需求预期，从而对铜价形成压制。不过，这次和4月关税的影响相比，市场表现明显克制，铜的实际的跌幅相对较小，但是周五夜盘价格下跌伴随的持仓减量不大，后期重点关注贸易摩擦的走向。 ◆基本面上原料供应紧张的逻辑持续发酵，可能引发未来铜的供应缺口。全球第二大铜矿Grasberg矿山供应遭遇不可抗力，2025年第四季度产量近乎归零，较原指引减少约20万吨。2026年产量可能较原计划下降约35%，意味着2026年铜产量将减少约27万吨。同时，智利Codelco8月产量同比大幅下滑，BHP旗下铜矿生产扰动增强，Teck下调旗下大型矿山的产量目标。此外，再生铜供应也处于持续偏紧的状态，也影响铜的冶炼。中国9月精铜产量112.1万吨，环比下降4.31%，预计10月产量环比下降3.43%。中国有色金属工业协会已高度重视铜冶炼“内卷”问题，并向国家相关部门报送材料，提出严控铜冶炼产能扩张的具体建议。假设需求条件暂时不变，预计2025年全球铜供需将转为缺口10万吨，主要集中在四季度，2026年缺口约为20万吨。 ◆从库存上看，本周全球总库存增加，其中国内库存增加明显。截至10月9日，全球总库存为69.57万吨，较9月25日增加5.22万吨。其中，国内社会库存增加2.62万吨，现货处于小的升水状态。预计随着后期供需紧张逻辑发酵，全球库存依然存在去化的可能。同时，从库存结构上看，COMEX和LME依然有300美元/吨左右的价差，意味着COMEX库存还有增加的可能，美国以外其他地区铜的库存将更加紧张。 在交易策略方面，美国加征关税冲击投资者情绪，价格可能阶段性偏弱且波动放大，重点关注贸易摩擦的走向。但从基本面的角度看，铜供需紧张预期且价格走低，可能为多头长期配置提供机会。价差交易方面，现货出口出现盈利，有利于内外反套。 风险点：特朗普关税政策可能引发经济进入衰退周期。 周度数据：社会库存大幅增加，进口亏损扩大 铜周度重点数据 CONTENTS 供应端 需求端 消费端 交易端 波动率：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜波动率回升期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水收窄持仓：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加现货升贴水：国内铜现货升贴水走强，保税区铜溢价下降库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增加明显持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 开工率：8月铜材企业开工率环比弱化利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口亏损走阔粗铜：进口减少，加工费低位精铜：产量同比增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑消费：空调产量恢复增长，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜波动率回升 COMEX铜价波动率处22%附近，较前周回升；沪铜波动率上升至25%左右。 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水收窄 ◆沪铜期限结构走弱，沪铜10-11价差从9月26日的平水下降至10月10日的贴水10元/吨，近端价格走弱使得期限价差回落； ◆LME铜现货贴水收窄，10月10日LME0-3贴水31.19美元/吨，较9月26日LME0-3贴水33.91美元/吨有所收窄； ◆COMEX铜近端C结构转为B结构，其中10月10日10和11合约价差为139美元/吨，较9月26日的-61美元/吨出现较大上升幅度。 持仓：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加 沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加，其中沪铜持仓增加3.22万手，至57.83万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加 LME商业空头净持仓从9月26日的5.97万手上升至10月3日的7.75万手；CFTC非商业多头净持仓从9月16日3.03万手下降至9月23日3.02万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走强，保税区铜溢价下降 国内铜现货升水走强，从9月26日的贴水5元/吨上升至10月10日的升水20元/吨； ◆洋山港铜溢价回落，从9月26日的53美元/吨下降至10月10日的49美元/吨，处于历史同期低位水平； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价从9月26日的140美元/吨上升至10月10日的145美元/吨；东南亚铜溢价从9月26日的100美元/吨上升至10月10日的130美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增加明显 ◆全球铜总库存增加，从9月25日的64.35万吨上升至10月9日的69.57万吨； ◆国内社会库存增加，从9月25日的14.01万吨增加至10月9日的16.63万吨，处于中性位置； 保税区库存增加，从9月25日的7.54万吨增