晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观周报:宏观经济宏观周报-高频指标继续提示经济回暖固定收益投资策略:2025年10月转债市场研判及“十强转债”组合固定收益专题研究:2025年前三季度债券行情回顾-收益率呈现N形走势，信用利差被动收窄 固定收益周报:公募REITs周报（第36期）-曲折下行，换手率下降固定收益周报:超长债周报——30-10利差继续走阔 策略专题:中观高频景气图谱（2025.9）-上游资源品回暖，电气机械边际修复 策略专题:ESG热点周聚焦（9月第4期）-中国制定首个绝对减排目标策略月报:大类资产月度策略（2025.09）-贵金属一枝独秀 行业与公司 海外市场专题:港股市场速览-风险偏好下降，多数行业回调海外市场专题:美股市场速览-资金流入减速，行业分化明显通信行业周报2025年第39周：阿里发布128超节点AI服务器，英伟达拟向OpenAI投千亿美元 农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（176）-短期肉牛价格较为坚挺，Q4有望进一步加速上涨 汽车行业专题:汽车智能化月报系列（二十八）-地平线合作哈啰加速Robotaxi商业化落地，禾赛科技于香港交易所上市 公用环保行业周报:公用环保202509第5期-2035年国家自主贡献明确，风光装机容量力争达到36亿千瓦 光峰科技(688007.SH)公司快评:发布AR显示光机和水下蓝光激光雷达，打开新赛道空间 中油工程(600339.SH)公司快评:受益于上游资本开支提升，公司接连签署中东大额合同 阿里巴巴-W(09988.HK)海外公司快评:定位全栈人工智能服务商，加大AI基础设施建设投入 金融工程 金融工程专题报告:金融工程专题研究-兴证全球基金申报首只ETF，公募基金规模突破36万亿 金融工程周报:热点追踪周报-由创新高个股看市场投资热点（第213期）金融工程周报:多因子选股周报-中证1000增强组合本周超额0.91%，年 内超额17.72%金融工程周报:主动量化策略周报-科创50领涨，超预期精选组合年内满仓上涨52.03%金融工程周报:港股投资周报-恒生科技领涨，港股精选组合年内上涨72.29% 【常规内容】 宏观与策略 宏观周报:宏观经济宏观周报-高频指标继续提示经济回暖 主要结论：高频指标继续提示经济回暖。 经济增长方面，本周(9月26日所在周）国信高频宏观扩散指数A维持正值，指数B继续明显上升。从分项来看，本周投资、房地产领域景气继续上升，消费领域景气变化不大，本周投资、房地产领域表现较优。从季节性比较来看，本周指数B标准化后上升0.43，表现明显强于历史平均水平，指向国内经济增长动能继续回暖。 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2025年10月3日所在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。 （1）本周食品、非食品价格均上涨。预计9月CPI食品价格环比约为1.5%，非食品价格环比约为零，整体CPI环比约为0.3%，CPI同比回升至-0.1%。 （2）9月上旬国内流通领域生产资料价格继续下跌且跌幅有所扩大，9月中旬延续下跌。预计9月PPI环比约为-0.1%，低基数背景下PPI同比或回升至-2.4%。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003） 固定收益投资策略:2025年10月转债市场研判及“十强转债”组合 转债筹码消化接近尾声，等待产业催化推动新一轮权益主涨，根据资金属性和收益率需求（保盈利/做相对/搏弹性）建构择券思路： 9月受权益市场（尤其小微盘）调整赚钱效应预期走弱、转债ETF规模持续扩张数月后连续流出、中盘股性标的接连赎回等因素影响，转债振幅较大，前期累积的高估值有所压缩；临近国庆转债企稳反弹，价格修复最快、转债估值平价双击的主要是次新弹性品种（如恒帅、伟测、路维等）及基本面较好且不赎回的正股替代品种（如奥飞、睿创等），反映市场风偏保持高位，前期震荡为快速上涨后正常筹码消化，对后市仍可乐观；但因节前避险效应，且节后进入三季报披露期，资金加仓意愿不强，ETF份额亦无明显提升，月底转债估值提升幅度有限，空间未被透支； 展望后市，我们认为对市场情绪及风格有重大影响、能推动指数级别上涨的可能事件有：1.国产半导体设备/芯片制造/大模型实现重大突破，则半导体为核心的科创板块及产业链、AI应用领域估值提升；2.PPI数据改善/欧美再工业化带动工业金属需求/美联储继续预防性降息，则有色等资源品板块占优；3.光伏硅料、组件、生猪养殖等典型“反内卷”行业的产能收缩、库存消化方案成型，则创业板有望继续占优；此外，从季节性效应来看，消费电子、汽车零部件等领域正股估值锚逐步切换至2026年盈利预期，次年EPS增长明显的板块在四季度往往存在明显超额，三季报发布期可跟踪盈利预测调整情况； 转债层面看，当前市场估值仍处于绝对高位，价格中位数仍在2019年市场扩容后的“无人区”，资产整体赔率较差，后市平价估值均取决于权益市场走向；择券根据资金属性和收益率需求，从以下三条思路出发： 保盈利低回撤-配置低价“化债”+银行：绝对收益视角下，当前需降低对转债资产的期待，将个券持仓期限拉长；本轮调整后部分个券价格回到115元内，绝对收益资金可抓住配置窗口，选择高负债率、剩余期限3年内、现金/转债余额较低或集中到期债务规模较大的个券，博弈其“化债”促转股；此外，银行板块已调整至5月上涨前水平，当前股息水平有较好吸引力，转债层面有望受益于浦发到期后的被动资金流入； 做相对降波动-均衡配置各行业平衡型转债：有协议停工、过剩产能出清、涨价、招标数据改善等中期有望得到验证的逻辑加持，正股高波的115-135元平衡型品种，均衡配置资源品、化工、AI终端、AI应用、智驾、红利等板块相关个券，利用各板块之间的负相关性降低组合波动率，捕捉转债整体β同时赚取个券逻辑兑现的超额 搏弹性赚超额-市场乐观情绪下对正股按照终局收入利润情形进行定价，故寻求弹性应配置市场高速增长或份额提升空间较大，近期业绩持续上调的算力（PCB、液冷、服务器、算力租赁等）、受益于大模型迭代的AI应用、创新药及CDMO、低空经济、人形机器人、智能驾驶相关领域个券； 证券分析师：王艺熹（S0980522100006）、吴越（S0980525080001）、赵婧（S0980513080004） 固定收益专题研究:2025年前三季度债券行情回顾-收益率呈现N形走势，信用利差被动收窄 估值曲线：2025年前三季度债市收益率宽幅震荡上行；信用利差方面，多数品种的利差被动收窄。收益率方面，1年期国债、10年期国债、10年期国开债分别变动了30BP、20BP、30BP，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-分别变动了22BP、13BP、8BP和-25BP。信用利差方面，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-分别收窄了11BP、21BP、26BP和59BP。 先扬后抑再上行：年初央行为稳汇率暂停国债买卖并缩减公开市场投放，资金面收紧导致债市收益率整体上行，债市进入震荡下跌通道。3月两会后，潘行长关于货币政策的表述推动市场修正预期，10年期国债收益率进一步升至1.90%高位。3月下旬资金面转松，叠加二季度中美关税拉锯，10年期国债收益率下行至1.63%-1.67%区间震荡。5月央行降准降息兑现、关税谈判取得阶段性成果，债市收益率小幅上行；6月央行逆回购操作改善资金面，债市收益率波动下行。三季度“反内卷”政策推升通胀预期，权益走强压制债市，叠加基金费率新规与债基赎回，债市收益率整体上行；但在央行呵护资金面背景下，短端收益率较为平稳，债市呈现“熊陡”格局。 中债市场隐含评级下调风险小幅上升：2025年前三季度，中债市场隐含评级下调的信用债金额为7,641亿，下调金额同比大幅度上升。上调方面，2025年前三季度中债市场隐含评级上调的信用债总金额为3,580亿，上调金额明显低于去年同期。 违约风险继续下降：2025年前三季度首次违约发行人新增了3个。按照广义违约口径（包括展期、交叉违约及技术性违约等）来看，前三季度违约金额60亿，违约率0.01%，年化违约率较前几年明显下降。 回收率依然偏低：2025年前三季度，违约债券共回收了本金207.60亿。2014年至今，违约债券共兑付本金1,247亿，逾期本金的兑付率为11.9%。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。 证券分析师：赵婧（S0980513080004）、陈笑楠（S0980524080001） 固定收益周报:公募REITs周报（第36期）-曲折下行，换手率下降 主要结论：随着市场风险偏好继续上行，本周中证REITs指数继续下跌，全周下跌0.8%。产权类REITs和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-0.9%、-0.8%，从主要指数周涨跌幅对比来看：沪深300>中证转债>中证全债>中证REITs。全线收跌，水利设施、市政设施、保障房跌幅最大。截至9月26日，公募REITs年化现金分派率均值为6.2%，产权REITs股息率比中证红利股股息率均值高81BP,经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为173BP。九部门联合发文，将社区商业基础设施纳入REITs优先支持范围，REITs底层资产范围进一步扩容。 中证REITs指数周涨跌幅为-0.8%，年初至今涨跌幅为5.3%。截至2025年9月26日，中证REITs（收盘）指数收盘价为831.45点，整周（2025/9/15-2025/9/19）涨跌幅为-0.8%，表现弱于中证全债指数（-0.3%）、中证转债指数（+0.9%）和沪深300指数（+1.1%）。截至2025年9月26日，近一年中证REITs指数回报率为5.6%，波动率为7.2%，回报率低于沪深300指数、中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深300指数和中证转债指数，高于中证全债指数。REITs总市值在9月26日下降至 2190亿元，较上周减少25亿元；全周日均换手率为0.33%，较前一周下降0.13个百分点。 全线收跌，水利设施、市政设施、保障房跌幅最大。截至2025年9月26日，从不同项目属性REITs来看，产权类REITs和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-0.9%、-0.8%。从不同项目类型REITs来看，REITs各板块均收跌，水利设施、市政设施、保障房跌幅最大。分具体标的来看，周度涨幅排名前三的三只REITs分别为博时津开产园REIT（+1.64%）、中信建投国家电投新能源REIT（+0.98%）、中金联东科创REIT（+0.71%）。 新型基础设施REITs交易活跃度最高。本周新型基础基础设施REITs区间日换手率最高，区间日均换手率为1.1%；交通基础设施REITs本周成交额占比最高，成交额占REITs总成交额26.3%。从本周不同REITs产品资金流向来看，主力净流入额前三名分别为创金合信首农REIT（1467万元）、南方润泽科技数据中心REIT(1093万元）、华夏华润商业REIT(837万元）。 九部门联合发文，将社区商业基础设施纳入REITs优先支持范围。商务部联合国家发展改革委、财政部等九部门发布《关于加力推动城市一刻钟便民生活圈建设扩围升级的通知》，明确将社区商业基础设施纳入REITs优先支持范围。通知提出，优先支持保障基本民生的社区商业综合体、邻里中心、百货商场、菜市场等消费基础设施项目发行基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)。把社区商业基础设施纳入REITs优先支持范围，REITs底层资产范围进一步扩容，且有助于破解社区商业发展的资金困局。 风险提示：公开资料数据滞后，二级市场价格波动风险，基