晨会纪要

晨会主题 【重点推荐】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 固定收益投资策略:四季度债券投资策略——转折之年固定收益专题研究:海外债市系列之五-海外央行购债史——日本央行篇 【常规内容】 宏观与策略 宏观快评:8月非农数据点评-就业骤冷，降息已成定局 行业与公司 纺织服装9月投资策略暨中报总结：制造板块中期业绩韧性强，运动板块领跑服饰消费 电力设备新能源2025年9月投资策略：固态电池产业化持续推进，国内储能系统招标高增 医药生物周报（25年第35周）：ANGPTL3为何获得MNC药企青睐？ 非银行业专题:证券行业2025年中报综述暨券业战略转型总结-自营轮动加快，海外谋扩张机遇 社服行业专题:掘金中报背后的就业、升学新趋势-教育人服行业专题暨2025年中报总结 互联网行业专题:人工智能行业专题（12）：AIAgent开发平台、模型、应用现状与发展趋势 农林牧渔2025年9月投资策略：看好海内外肉牛及原奶景气共振，推荐低成本生猪养殖标的 阿里巴巴-W(09988.HK)深度报告:聚焦消费和云+AI战略，持续投入重新创业 聚和材料(688503.SH)公司快评:公司收购SKE空白掩模板块，助力国产半导体自主可控 中伟股份(300919.SZ)财报点评:钴系磷系材料出货快速提升，三元前驱体领先地位稳固 亿纬锂能(300014.SZ)财报点评:亿纬锂能（300014.SZ）-股权激励费与减值扰动利润，动力电池盈利显著修复 中创新航(03931.HK)海外公司财报点评:动储电池市场份额稳步提升，盈利能力持续改善 沪光股份(605333.SH)财报点评:单二季度净利润同比增长19%，积极布局无人机线束、机器人线束等新品类 黑芝麻智能(02533.HK)海外公司财报点评:2025H1收入同比增长40%，智能驾驶芯片加速放量 捷 捷 微 电(300623.SZ)财 报 点 评:1H25扣 非 归 母 净 利 润 同 比 增长46.57%，汽车电子加速布局新洁能(605111.SH)财报点评:1H25业绩稳健增长，新兴应用多维拓展 金融工程 金融工程周报:股指分红点位监控周报-IC及IM主力合约深度贴水 【重点推荐】 宏观与策略 固定收益投资策略:四季度债券投资策略——转折之年 预期VS现实的博弈2024年预期的落空；2025年宏观叙事的变化；股债并非总是跷跷板金融市场长期来看都是基于价值在交易；2015年水牛记忆；现实经济依旧偏冷经济内生性动力依然不强；三季度再探底；短端配置，长端交易10年国债波动区间：1.6%-1.9%；风险点：川普态度的多变性；积极财政政策超预期； 证券分析师：赵 婧 （S0980513080004） 、 季 家 辉 （S0980522010002） 、 田 地 （S0980524090003） 、 李 智 能（S0980516060001）、陈笑楠（S0980524080001）、董德志（S0980513100001） 固定收益专题研究:海外债市系列之五-海外央行购债史——日本央行篇 我们以时间为轴，系统性地剖析日本央行购债政策从推出至今的各个关键阶段。我们深入探讨每个阶段的宏观经济背景、政策目标以及购债方式的演变，并重点分析其对该国债券市场收益率曲线方向、形态以及流动性的深远影响。 第一阶段(1960s-1980s)：传统工具的萌芽 金融自由化背景下，日本央行买卖债券逐渐成为日本货币政策工具的重要组成部分。此阶段日本央行购债的核心目标是调节货币供给，平滑因财政收支、税款上缴等因素造成的短期流动性波动，其角色更像是一个流动性的“稳定器”。 第二阶段(1990年-2000年)：“零利率”后的探索 随着日本陷入“失去的十年”，日本央行在传统降息空间逐渐耗尽的过程中，开始逐步增加债券的购买量，但此时相关政策整体仍显犹豫和被动，购债尚未被确立为对抗通缩的核心工具。 第三阶段(2001年-2012年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复 为应对2001年互联网泡沫破裂对全球经济的冲击，日本央行在全球范围内首次正式开启了量化宽松政策。期间日本QE政策2006年曾短暂退出。观察上述期间日本10年期国债收益率走势，量化宽松政策的确增加了国债需求，但是短期内也不一定能推动国债收益率持续下行。 第四阶段(2013年-2016年)：异次元宽松(QQE)的震撼 在“安倍经济学”的框架下，日本推出了“质化与量化宽松”政策，日本央行购债的规模、方式和目标都达到了前所未有的高度，央行也自此成为日本债券市场中拥有绝对主导力量的参与者。QQE的实施效果立竿见影，大规模、长久期的购债操作直接将日本的中长期国债收益率压至历史低位，整条收益率曲线被极度“压平”。 第五阶段(2016年-2023年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控 2016年9月，日本央行再次进行政策框架创新，引入YCC。我们看到，随着YCC波动区间的放开，日本10年期国债收益率波动范围加大，收益率水平也逐步走高，YCC政策实现了对10年期国债收益率的精准控制。 第六阶段(2024至今)：告别非传统，迈向正常化 在经历了长达二十余年的超常规货币宽松之后，日本央行在2024年迈出了历史性的一步，正式结束了负利率和收益率曲线控制(YCC)政策，并宣布将逐步缩减购债规模。相应的，日本国债收益率快速上行。日本央行作为当前国债市场的最大持有者，它的角色从“最大买家”转变为“逐步减持者”，对市场构成前所未有的考验。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。 证券分析师：赵 婧 （S0980513080004） 、 田 地 （S0980524090003） 、 季 家 辉 （S0980522010002） 、 董 德 志（S0980513100001） 【常规内容】 宏观与策略 宏观快评:8月非农数据点评-就业骤冷，降息已成定局 美东时间9月5日，美国劳工部（BLS）公布8月非农就业报告。8月新增非农就业人数2.2万（远低于预期7.5万）。失业率小幅上行至4.3%，符合预期。时薪同比增速3.7%。 证券分析师：田地（S0980524090003）、邵兴宇（S0980523070001）、董德志（S0980513100001） 行业与公司 纺织服装9月投资策略暨中报总结：制造板块中期业绩韧性强，运动板块领跑服饰消费 行情回顾：8月A股纺服板块走势略弱于大盘，9月以来表现稳健，其中品牌服饰表现优于纺织制造，9月以来分别+0.8%/+0.0%；港股纺服指数8月上涨5.5%好于大盘，9月以来小幅回落。重点关注公司中9月以来涨幅领先的包括：天虹国际(6.0%)/开润股份(4.9%)/华利集团(4.7%)/波司登(4.5%)。 品牌服饰观点：1）社零：7月服装社零同比增长1.8%，增速环比轻微放缓，较上月回落0.1百分点。2）电商：7月电商增速环比回升明显，运动户外增长保持领先，运动服饰/户外服饰/休闲服饰/家纺/个护分别+11%/+26%/&+2%/+10%/0%。运动服饰多数品牌出现双位数上升，增速领先的品牌包括迪桑特(63%)/彪马(41%)/露露乐蒙(39%)；户外服饰整体涨势明显，凯乐石(137%)/可隆(117%)/始祖鸟(113%)增速领先；休闲服饰品牌分化，江南布衣(50%)/哈吉斯(40%)相对强劲；家纺增速领先的品牌包括亚朵星球(81%)/罗莱家纺(63%)；个护增速领先的品牌包括奈丝公主(54%)/全棉时代(22%)。3）小红书：8月运动户外粉丝增速前三分别为KEEP（36.3%）、阿迪达斯（7.1%）、昂跑（6%）；休闲时尚粉丝增速前三分别为MIUMIU（3.8%）、地素（3.5%）、哈吉斯（2.6%）；母婴个护粉丝增速前三分别为洁婷（8%）、奈丝公主（5.8%）、Babycare（3.9%）。 纺织制造观点：1）宏观层面：伴随对美出口关税政策落地，8月越南纺织品出口当月同比-4.5%，鞋类出口当月同比-3.9%；8月中国纺织品出口增速达1.4%，环比出现改善，服装/鞋类出口表现不佳，同比-10.1%/-17.1%；8月印尼/印度PMI均环比上升，分别+2.3/+0.2，越南PMI环比-2.0至50.4，但仍维持在临界点50以上。内外棉价格8月份呈现小幅波动态势，分别+0.4%/-0.4%；9月份以来均小幅下跌，分别-0.9%/-0.7%。2）微观层面：7-8月台企营收仍受关税、台币汇率波动影响；预期三季度后汇率和 关税影响减弱。聚阳订单能见度已延伸至年底，美国品牌商追加订单开始增加，预计后续运营将逐季改善。志强整体订单能见度已看到四季度初，并已提前完成印尼产线布局。裕元下半年受关税及宏观经济不确定性影响，客户下单倾向保守，订单能见度低，预计第三季因淡季效应及去年高基数存在压力，第四季出货双数预计达到全年最高。关税主要由品牌方向下游转嫁，代工厂分摊关税预计在低单位数。 专题梳理：2025中报总结。1）板块业绩总结：纺织制造保持增长，服装家纺业绩承压。收入端，2025上半年纺织制造/服装家纺板块收入分别同比+7.8%/-6.4%。利润率端，上半年纺织制造板块毛利率维持在19.4%，净利率提升2.2%至8.5%。服装家纺板块毛利率同比+0.1%至46.1%，净利率下降1.1%至8.5%。存货方面，上半年纺织制造企业库销比基本持平在3.9月左右，服装家纺公司库销比显著下降至6.7左右。2）板块公司半年报：服装家纺板块，安踏、特步、361度等运动龙头在收入和利润上保持稳健增长，持续领跑行业；非运动服饰则因消费疲软面临较大挑战，多数公司收入增速放缓或下滑，利润在负向经营杠杆下缩减更甚，仅稳健医疗等少数公司实现逆势增长。纺织制造板块，华利集团、申洲国际等代工龙头订单和收入保持增长，利润率受新厂投产或人工成本上涨小幅下滑；纺织材料企业，百隆东方、天虹国际因原材料成本下降、产能利用率提升、毛利率改善，净利润端体现出较大弹性。 风险提示：宏观经济疲软；国际政治经济风险；汇率与原材料价格大幅波动。 投资建议：重点关注基本面稳健低估值龙头。 1）品牌服饰：港股运动品牌截至中报，库存相对健康且下半年流水低基数有望呈拐点，当前左侧布局估值性价比高；国务院办公厅近期印发《关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高质量发展的意见》，表示到2030年，培育一批具有世界影响力的体育企业和体育赛事，体育产业发展水平大幅跃升，总规模超过7万亿元。我们看好运动赛道的长期成长性，建议首先把握品类分化趋势，看好高端细分与跑步赛道布局的品牌，重点推荐安踏体育、特步国际、李宁、361度。非运动品牌，建议重点关注核心品类增长领先、未来婴童品类有望受益于生育补贴的稳健医疗，以及短期数据边际改善、中长期京东奥莱打开成长空间的海澜之家。 纺织制造：建议重点关注反弹空间大、基本面韧性强的公司，重点推荐中长期业绩韧性、持续性强，短期受关税和产能爬坡影响、二三季度低点过后业绩弹性大，当前估值性价比显现的代工龙头申洲国际和华利集团；以及细分赛道制造优质龙头伟星股份、开润股份、健盛集团、百隆东方。 证券分析师：丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003） 电力设备新能源2025年9月投资策略：固态电池产业化持续推进，国内储能系统招标高增 固态电池产业化持续推进。8月以来，1）政策端，工信部发布《电子信息制造业2025－2026年稳增长行动方案》支持全固态电池技术方向基础研究；2）材料端，赣锋锂业硫化锂实现批量出货、天齐锂业50吨硫化锂项目动工；3）电池端，珠海冠宇半固态电池量产出货、清陶能源预中标半固态电池储能项目，亿纬锂能10Ah全固态电池下线；4）应用端，大众汽车9月8日首次发布固态电池测试车，该车型搭载QuantumScape电池技术。固态电池产业化持续推进，关注产业链相关公司【