有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年09月07日 CONTENTS 01黄金：非农数据加码降息预期白银：表现弱于黄金 0203铜：需求端边际转弱，但美联储降息预期增强，限制价格回落铝：继续磨盘，关注去库拐点氧化铝：现货供应强度仍偏大，下方空间恐仍在 04铸造铝合金：需求温和复苏，开工率回升 05锌：消费端表现平淡，短期价格震荡 06铅：供应逻辑边际转弱，需求不及预期，价格震荡 07锡：价格重新回落 金银周报 国泰君安期货研究所有色及贵金属 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年9月7日 黄金：非农数据加码降息预期；白银：表现弱于黄金 强弱分析：黄金偏强、白银偏强 价格区间：800-840元/克、9700-10000元/千克 ◆本周伦敦金回升4.82%，伦敦银回升65.01%。金银比从前周的88.8回落至88，10年期TIPS回落至1.73%，10年期名义利率回落至4.1%（2年期3.51%），美元指数录得97.。73 ◆作为9月议息会议前最后一份就业报告，8月非农数据的重要性毋庸置疑。尽管市场早已对就业走弱有所预期——近期公布的ADP就业、制造业PMI、JOLTS职位空缺及裁员人数等多项指标几乎一致显示劳动力市场正在降温，但新增非农就业人数，急剧回落，实际仅2.2万人，远低于预期的7.5万人，大幅超出了市场预料，数据公布后伦敦金直冲3600点，市场亦开启9月降息50bp的预期。我们前期路演提及，目前以“滞胀”定义美国经济略有不妥，“胀”迹象明显大于“滞”迹象，而本次数据走弱无论是人为还是真实，均在“滞”的天平上加上了砝码。在当下难以证伪数据真实性的情况下，政府部门对美联储施压成为观察降息通道的重要视角。黄金价格将继续处于上行通道中。 ◆另外，9月5日，美国总统特朗普周五签署行政令，宣布将黄金、钨、铀等多种金属及石墨从其全球关税体系中豁免，同时将硅产品纳入征税清单，黄金伦纽价差出现明显收敛。从资金层面观察，部分指标已经出现高位回落情形，但是相较于历史极值来看仍然较低，意味着资金力量仍有空间。 ◆总的来看，我们认为黄金白银仍处于上行通道，且非农数据公布后黄金多头确定性明显大于白银，金银比或短时向上反弹，黄金目标位置上移动，伦敦金第一目标位看3650美元/盎司，第二目标位看3700美元/盎司。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-53.8美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-39美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差收敛至-0.543美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.41美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-3.95元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为-24元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为6.46元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为73元/克，处于历史区间上沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以多付空为主，代交货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周COMEX白银库存增加1.17百万盎司至518.37百万盎司，注册仓单占比下降至37.7%。 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增加3711千克，白银期货库存增加69.71吨至1265吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅增加。 ETF持仓 ETF持仓 本周白银SLVETF库存减少102.03吨。 金银比 本周金银比从上周88.7回落88。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金1M租赁利率为-0.23%，白银1M租赁利率为1.77%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年09月07日 铜：需求端边际转弱，但美联储降息预期增强，限制价格回落 强弱分析：中性，价格区间：78000-81000元/吨 ◆铜基本面驱动有所弱化，价格偏高限制下游企业补库，但美联储9月降息预期增强，美元走弱将支撑风险资产价格，后期重点关注美联储降息幅度。 ◆从基本面看，全球铜总库存增加，其中国内库存、COMEX库存增加明显。截至9月4日，全球总库存为63.88万吨，较8月28日增加3.75万吨。其中，国内社会库存增加1.35万吨，现货升水从上周五的250元/吨下降至9月5日的165元/吨。铜价走高后，抑制下游需求和终端消费，企业补库意愿有所弱化。LME库存基本持稳，现货贴水收窄。不过，欧洲和东南亚铜到港升水回落，或表明消费可能不及预期。从供应端看，铜精矿供应持续紧张，现货TC持续弱势，冶炼亏损较大。再生政策存在不稳定性，粗铜加工费承压。铜精矿和废铜等原料供应紧张，叠加9-10月冶炼进入密集检修期，市场预计9-10月国内电解铜产量将承压。 ◆美国9月降息预期增强，但关税政策依然存在不确定性。美国ADP就业增速大幅放缓和首申失业金人数高于预期，共同指向劳动力市场降温。美国8月非农新增就业大幅低于预期，6月数据下修至负，为2020年以来首次萎缩，失业率4.3%创近四年新高。市场预期9月降息几乎确定，美债收益率全线下挫。特朗普威胁要启动301调查，增强关税政策不确定性。 ◆在交易策略方面，基本面边际走弱，但美联储降息将支撑风险资产价格，单边谨慎持有。价差交易方面，国内库存回升，期限正套交易逻辑弱化。铜波动率较低，但宏观扰动可能增强，可关注做多波动率机会。 风险点：特朗普关税政策，可能导致美国进入衰退周期。 资料来源：SMM，同花顺iFinD，国泰君安期货研究 周度数据：国内库存减少，现货升水扩大 铜周度重点数据 CONTENTS 需求端 供应端 消费端 交易端 铜精矿：进口同比增加，加工费边际回升再生铜：进口量同比下降，国产量同比略有上升再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口盈利扩大粗铜：进口增加，加工费低位精铜：产量超预期增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 开工率：7月铜材企业开工率环比弱化利润：铜杆加工费处于历史同期中性位置，铜管加工费处于低位原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回落，电线电缆成品库存增加 波动率：沪铜、国际铜、COMEX铜波动率回落，LME铜回升期限价差：沪铜期限结构走强，LME铜现货贴水缩窄持仓：COMEX铜、沪铜、国际铜、LME铜持仓增加资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓减少现货升贴水：国内铜现货升水走弱，保税区铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中国内社会库存和COMEX库存均增加持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，现货紧张逻辑增强 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑消费：空调产量增速微降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：沪铜、国际铜、COMEX铜波动率回落，LME铜回升 COMEX铜价波动率处于8%附近，较此前大幅回落。 期限价差：沪铜期限结构走强，LME铜现货贴水缩窄 ◆沪铜期限结构走强，沪铜09-10价差从8月29日的升水30元/吨上升至9月5日的升水50元/吨，远端价格偏弱使得期限价差走强； ◆LME铜现货贴水缩窄，9月5日LME0-3贴水68.04美元/吨，较8月29日LME0-3贴水80.26美元/吨有所收窄； ◆COMEX铜C结构收窄，其中9月5日09和5合约价差为-39.68美元/吨，较8月29日的-57.32美元/吨有所收窄。 持仓：COMEX铜、沪铜、国际铜、LME铜持仓增加 四个市场铜持仓均增加，其中沪铜持仓增加2.95万手，至51.57万手。 资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓减少 LME商业空头净持仓从4.37万手增加至5.43万手；CFTC非商业多头净持仓从8月26日2.62万手减少至9月2日2.57万手。 现货升贴水：国内铜现货升水走弱，保税区铜溢价回升 ◆国内铜现货升水走弱，从8月29日的升水250元/吨下降至9月5日的升水165元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从8月29日的55美元/吨回升至9月5日的57美元/吨，但处于历史偏低位置； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价回落，从8月29日的152.5美元/吨下降至9月5日的147.5美元/吨；东南亚铜溢价回落，从8月29日的105美元/吨，下降至9月5日的100美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存和COMEX库存均增加 ◆全球铜总库存增加，从8月28日的60.13万吨 增加 至9月4日 的63.88万吨； ◆国内社会库存增加，从8月28日的12.71万吨 增加 至9月4日 的14.06万吨，但处于偏低位置； 保税区库存减少，从8月28日的7.51万吨下降至9月4日的7.31万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从8月29日的27.78万短吨上升至9月5日的30.53万短吨； LME铜库存减少，从8月29日的15.89万 吨 下 降 至9月5日 的15.80万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，现货紧张逻辑增强 沪铜10合约持仓库存比处于历史同期高位；LME铜持仓库存比回升，表明海外现货紧张逻辑开始增强。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费边际回升 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年7月铜矿砂及其精矿进口量为256.01万吨，环 比 增 长8.96%，同 比 增 长19.45%，其中从秘鲁、蒙古、印尼、俄罗斯、巴西等国家铜精矿进口同比增幅明显。 铜精矿港口库存增加，从8月29日的55万吨上升至9月5日的56万吨； 铜精矿加工费边际回升，8月29日 当 周 铜 精 矿 现 货TC为-40.85美元/吨，冶炼亏损3170元/吨，较上周亏损收窄。 再生铜：进口量同比下降，国产量同比略有上升 再生铜进口下降，7月再生铜进口19万吨，同比下降2.36%；7月国产再生铜产量9.92万吨，同比增长0.81%。 再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口盈利扩大 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口盈利扩大。 粗铜：进口增加，加工费低位 粗铜进口增加，7月进口8.42万吨，同比增长19.08%；8月粗铜加工费处于偏低位置，南方加工费850元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量超预期增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量持续增加，8月产 量117.15万 吨，同 比 增 长15.59%，1-8月累计产量893.88万吨，同比增长12.30%；预计9月 产 量111.9万吨，同 比增 长11.42%； 精 铜 进 口 量 增 加，7月 进 口29.69万吨，同比增长7.56%； 当前精铜进口亏