晨会纪要

晨会主题【重点推荐】行业与公司阿迪达斯、亚瑟士为例【常规内容】宏观与策略行业与公司机遇利润影响勋称机器人将成AI下一波浪潮会进展续降8%资产前景光明金融工程 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理主要市场指数收盘指数道琼斯33597.92纳斯达克10961.46S&P5003801.78法国CAC406000.24德国DAX14261.19日经22527574.43恒生25130.03基金指数收盘指数债券基金指数3267.26股票基金指数10717.46混合基金指数9958.65汇率收盘指数/价欧元兑美元1.17美元兑人民币7.22美元兑港币7.84美元兑日元146.65非流通股解禁名称解禁数量（万股）流通股增加%西南证券33000.00100.00鹏欣资源22026.56100.00内蒙一机412.5082.58华电重工408.34100.00宁波银行7581.9095.06新点软件15651.92100.00华兰股份3782.78100.00深城交8400.00100.00 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容【重点推荐】行业与公司纺织服装行业专题:运动品牌行业专题-如何看待产品周期——以耐克、阿迪达斯、亚瑟士为例行业趋势：疫情后品牌分化的基本面趋势带来截然不同的行情走势。运动户外行业2024年规模约4000亿美元，同比增长3.8%，行业稳健增长背后品牌表现显著分化，股价走势差距更为悬殊。观察代表性的国际品牌耐克、阿迪达斯和亚瑟士股价，以2019年初价格为基准，耐克走势呈倒V型，前半程翻倍上涨而后半程全部回吐；阿迪达斯N型反转，前期大涨近80%而后大幅下跌至-45%水位，再反转至累计上涨20%；亚瑟士持续新高，累计大涨近11倍。剖析三家公司股价成因，估值仅阶段性推波助澜，业绩则是底层驱动力。耐克：不进则退，产品战略错失良机，心智下滑早于业绩拐点。2019-2021年耐克股价大幅上涨阶段，业绩稳健增长来自科技引领和大众产品驱动；2022-2023年股价下跌后短暂反弹，因供应链紊乱及库存问题初步解决，但产品端过度依赖经典款（DUNK/AF1）、ZoomX科技商业化进度不理想埋下隐忧；2024-2025年业绩大幅走弱，股价持续大跌后近日企稳，体现在专业品类市场份额有待回升而时尚品类主动收缩经典款引发业绩下滑。另外，谷歌搜索指数自2023Q2持续下滑，早于业绩恶化和股价二阶段大跌的起点，具有警示意义。2025年耐克重启体育营销加强品牌建设，新品热度初现成效。阿迪达斯：绝处逢生，时尚与跑步双轮驱动。2019-2021年公司在疫情冲击后股价反弹，但后续因供应链紊乱及Yeezy解约暴跌，直至2023年新CEO引领复苏，库存优化后业绩加速增长股价大幅反转，背后核心是产品战略成功切换：时尚品类以SAMBA等复古矩阵替代Yeezy，本地化策略激活全球增长；跑步品类借Lightstrike Pro破纪录跑鞋提升影响力，科技下放至生活跑鞋EVO SL实现商业化。消费者关注度拐点同样领先于股价，2022年中率先回升。公司营销开支占比计划保持12%，区域化策略下注重优化投放效率。亚瑟士：专业高端化叠加时尚加速器，铸就10倍涨幅。股价大幅上涨主要来自业绩驱动，2019-2025年公司收入预计翻倍，净利率从不及2%提升至预计10%，业绩背后的产品周期上升趋势强劲。疫情初期，品牌专业跑鞋新品带动北美盈利反转，同步构建跑步生态圈打造全球最大的赛事报名平台；2021年后中底科技FF BLAST升级赋能专业跑鞋矩阵高端化，叠加复古潮流成功运营GEL-KAYANO 14等爆款，驱动专业跑步/运动风格部门利润率突破20%；近几年公司消费者搜索指数持续上升，营销开支占比虽低于两大品牌，通过跑步品类投入、箱根驿传等赛事赞助与时尚联名实现了高效品牌建设。总结：产品周期对运动品牌业绩至关重要，投资应判断周期阶段把握核心关注点。从投资的角度跟踪运动品牌的产品周期，应分阶段把握两个抓手：1）从顶级营销事件作为观察新品周期的起点，后续是否能转化为业绩驱动力，重点是商业化的环节，需关注科技下放效率与竞争环境，如耐克曾因ZoomX科技下放滞后及竞品侵蚀市场份额陷入瓶颈；阿迪/亚瑟士则通过时尚破圈与科技融合产品矩阵实现增长。2）当产品从上升期进入瓶颈，首先体现在热度回落，这可能是销售业绩恶化的前兆，此时应观察产品供应调整情况，如耐克并未在2023年控制DUNK/AF1供应；以及观察是否有新品具有接力能力，如阿迪SAMBA接力Yeezy后且继续孵化新品；同时应留意大品类赛道切换的机遇，例如前几年篮球鞋热度停滞而跑鞋需求持续崛起，未来户外越野或也将成新增长点。风险提示：宏观经济大幅波动风险；原材料价格大幅波动风险；国际贸易和政治风险；行业竞争加剧风险；市场的系统性风险。投资建议：关注运动品牌产品周期，把握品牌势能向上的起点。国际品牌产业链方面，我们建议关注耐克新品周期接替的拐点，以及阿迪达斯新品周期接力上行的持续性，看好申洲国际、华利集团和滔搏的配置机会。本土运动品牌方面，建议把握品类景气周期，关注企业产品创新能力与品牌影响力。首先看好安踏体育，凭借多品牌覆盖多元细分运动场景及高消费力人群的领先增长趋势；以及看好李宁，在领先的产品热度基础上携手中国奥委会与杨瀚森等营销资源补齐品牌影响力；同时建议关注特步国际来自 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容旗下索康尼品牌声量上行的催化，以及361度受益约基奇等球星带动的品牌热度提升潜力。证券分析师：丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003）【常规内容】宏观与策略策略快评:策略解读-中国基建的DeepSeek时刻当前，全球经济面临诸多不确定性，外部贸易摩擦持续，地缘政治复杂多变。在此背景下，中国经济发展正经历深刻的结构性转变，内需在经济增长中的作用日益凸显。传统上，居民消费被视为内需的主要驱动力，随着宏观经济环境的变化，国内基建板块正成为开启内需“第二格局”的关键力量。近期，雅鲁藏布江下游水电工程、海南自由贸易港建设、城市更新行动等基础设施建设的持续投入和优化，都预示着中国内基建正迎来“DeepSeek时刻”，政策呵护引导和市场需求双重驱动下，基建板块迎来新的发展机遇。证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002）行业与公司电子行业周报：台积电上调2025年收入增速预期，关注半导体底部配置机遇台积电上调2025年收入增速预期，关注半导体底部配置机遇。过去一周上证上涨0.69%，电子上涨2.15%，子行业中元件上涨9.36%，半导体上涨0.42%。同期恒生科技、费城半导体上涨5.53%、0.64%。近期在北美算力强势上涨的带动下，相关映射链条成为主要情绪拉动点，尤其是受益于ASIC趋势下网络架构的变化而带来显著增量的交换机及服务器产业链。与此同时，基于中美经贸谈判的向好态势，以及美国对越南等地关税的落地，与AI端侧创新直接关联的消费电子迎来底部反弹，并在工业富联、鹏鼎控股、东山精密等大市值标的上体现了AI算力与端侧创新β共振的走势。一方面，台积电预计AI需求持续强劲，非AI需求温和复苏，将年收入增速预期由25%左右上调到30%左右；另一方面，基于近期黄仁勋来华、中芯国际业绩会临近、苹果新品备货启动，行业迎来密集催化。我们仍坚定看好25年电子板块在“宏观政策周期、产业库存周期、AI创新周期”共振下的“估值扩张”行情，继续推荐工业富联、澜起科技、沪电股份、江海股份、鹏鼎控股、德明利、翱捷科技、华勤技术、顺络电子、小米集团。台积电2Q25收入超指引上限，上调2025年收入预期增速。台积电2Q25收入300.7亿美元(YoY+44.4%，QoQ+17.8%)，超指引（284-292亿美元）上限，其中HPC营收环增14%，占比60%，IoT、智能手机营收分别环增14%、7%，占比5%、27%，汽车营收环比基本持平；预计3Q25收入318-330亿美元（YoY35%-40%，QoQ6%-10%）。台积电预计AI需求持续强劲，非AI需求温和复苏，并将2025年公司整体收入增速由之前的25%左右上调到30%左右。我们认为，半导体景气度较高，AI和国产化打开国内成长空间，继续推荐中芯国际、华虹半导体、澜起科技、长电科技、圣邦股份、杰华特、思瑞浦等。高端PCB上游材料缺货，季度业绩有望持续高增。AI服务器和网络设备对PCB的数据传输速度和稳定性要求极高，高频高速PCB及其上游的覆铜板、玻纤布供不应求。三菱化学5月已宣布Low-CTE玻纤布缺货，相关产品交期大幅拉长。目前，GB300即将正式量产，相关企业业绩有望继续高增。AI算力对PCB的技术要求高于以往，企业面临技术创新和快速迭代的新挑战，这对技术能力和管理能力均提出了极高要求。我们继续推荐PCB产业链：沪电股份、鹏鼎控股、景旺电子、东山精密等。美国批准H20恢复中国出口许可，算力产业链有望充分受益。7月15日，英伟达创始人兼CEO黄仁勋在接受总台央视记者采访时宣布：1）美国已批准H20芯片销往中国；2）英伟达将推出中国市场完全兼容的新GPU。同日AMD表示，美国商务部告知MI308产品的许可申请将进入审查程序；在美国宣布将批准销售后，该公司计划重启向中国出口MI308芯片。我们认为，相关芯片出口限制解除有利于国内算力基 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容础设施建设，产业链相关公司有望充分受益，AI基建仍是需求确定性高增长的投资主线，建议持续关注：工业富联、华勤技术、沪电股份、龙芯中科、联想集团、立讯精密、晶晨股份等。OpenAI发布通用ChatGPT智能体，KimiK2登顶开源模型榜首。OpenAI在7月18日发布的ChatGPTAgent具备自主思考和行动的能力，能够主动从其技能库中选择合适的工具，来完成各种复杂任务。此外，月之暗面7月11日推出的KimiK2在国际权威大模型排行榜LMArena中，成为全球排名第一的开源模型。K2总参数约1T（对比DeepSeek R1约671B），激活参数约32B，采用MoE架构。伴随大模型的持续迭代与升级，多模态、人工智能体、端侧应用有望逐步实现更优的使用体验，建议重点关注端侧SoC产业链公司：翱捷科技、乐鑫科技、恒玄科技、瑞芯微、晶晨股份、全志科技、炬芯科技、泰凌微、中科蓝讯、星宸科技、安凯微等。瑞芯微发布端侧存算合封协处理器，看好端侧存储方案迭代的增量机遇。瑞芯微开发者大会发布RK182X系列芯片，定位为端侧AI协处理器。该系列芯片通过3D堆叠将存储与计算合封实现近存计算，有效降低数据传输时延的同时可实现百GB级别的带宽，发布的RK1820/1828分别内置2.5/5GBDDR，支持3B/7B模型，综合性能优势显著，为端侧应用提供更好的硬件支撑。此外，三星、海力士亦针对端侧存储提出了VCS、VFO技术，华邦电推出CUBE方案，定制化内存封装技术多点开花。随端侧AI发展，内存技术从内存到封装多维度演进，有存储应用迎增量机遇；建议关注相关公司兆易创新、北京君正、佰维存储、德明利、江波龙等。2Q25电视面板出货量同比下滑，上半年电视面板大尺寸化趋势延续。据AVC，2Q25全球电视面板出货量6010万片，同比下滑7.8%，出货面积4420万平方米，同比下滑8.1%。二季度电视面板需求环比减弱，面板厂在1-4月维持较高稼动率，5-6月小幅回落，2Q25平均稼动率降至85%左右。从出货尺寸看，国内以旧换新政策带动大尺寸电视面板需求提升，75寸以上电视面板出货量同比增长，1H25电视面板平均尺寸同比增长0.3英寸至51.7英寸。我们认为，在经历了长时间陆资厂商大规模扩张、全球产业重心的几度变迁之后，LCD的高世代演进趋势停滞、竞争格局洗牌充分，推荐京东方A等。与此同时，LCD产业的崛起增强了国产电视品牌及ODM的出海竞争力，推荐兆驰股份、康冠科技、传音控股等。重点投资组合消费电子：蓝思科技、小米集团、舜宇光学科技、沪电股份、立讯精密、鹏鼎控股、工业富联