2025年下半年棉花策略报告

光 大 证 券2 0 2 0年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S 棉花：丰产预期较强，上方空间有限 p31、截止6月13日，2024/25年度美棉出口总签约量273.1万吨，同比下降18.8万吨，出口中国签约量16.9万吨，同比下降101.5万吨。美棉出口中国数量占比仅6%左右，创下统计以来历史新低。2、5月我国棉花进口4万吨，创下近年来新低，环比下降2万吨，同比下降22万吨；5月棉纱进口量10万吨，环比下降2万吨，同比下降2万吨。3、2025年5月，我国纺织纱线、织物及其制品出口金额当月值126.31亿美元，同比下降1.98%；1-5月，我国纺织纱线、织物及其制品出口金额累计值584.76亿美元，同比增加2.5%；服装及衣着附件出口金额当月值135.78亿美元，同比增加2.5%；1-4月累计出口581.95美元，同比下降0.5%。库存端：棉花商业库存持续下降，目前位于近年来同期低位水平，纺织企业产成品库存仍在逐渐累积，织厂原材料库存处于偏低水平，终端纺织服装、服饰业产成品库存同比仍然为正，但增幅逐渐开始下降。1、截止6月末，我国棉花商业库存为312.69万吨，环比下降33.18万吨；工业库存为93.01万吨，环比下降1.1万吨；合计为405.7万吨，环比下降34.28万吨，同比下降约30万吨。2、截至6月20日当周，纱线综合库存为26.14天，较去年同比下降2.88天；短纤布综合库存为32.98天，较去年同比上涨2.54天。3、截至6月21日当周，纺企棉花库存为27.38天，较去年同比增加5.2天；纺企棉纱库存为35.22天，较去年同比下降10.88天。4、截至6月20日当周，织厂棉纱库存为5.94天，较去年同比下降0.34天；全棉坯布库存为33.96天，较去年同比增加2.18天。 国际市场方面：经济增速预期下调，“对等关税”影响下，棉花出口受到影响，叠加全球棉花部分主产国丰产预期，棉价上行难度较大。依据USDA6月报，2025/26年度全球棉花产量同比下降，需求同比增加，供需差同比收窄，但市场对此认可程度较低，预计2025/26年度全球棉花产量或同比基本持平。需求端，在地缘冲突不断、经济增速预期下调、“对等关税”仍然存在等影响下，全球棉花需求量预计将环比下调。全球棉花供需层面并不足以支撑棉价上行。美国方面，本年度美棉种植面积降幅较大，但目前为止，受干旱影响美棉面积占比较低，美棉优良率高于去年收割时期水平，本年度美棉最终产量预计同比基本持平。美棉出口方面，预计2025/26年度美棉出口较去年低基数有一定上调，但仍低于过去5年均值水平，整体供需格局来看，2025/26年度美棉库销比预计为30.5%，较去年同比下降，但仍高于过去10年均值水平（27.4%），从基本面角度看，本年度供需格局略好于上一年度，但好转幅度有限。展望未来，除供需层面外，宏观层面也有一定扰动，美联储年内降息次数是否如预期般为两次、美国对外关税谈判进度如何、全球地缘冲突未来将如何演绎等均是潜在影响因素。综合来看，预计2025/26年度ICE美棉期价重心较上半年略有上移，但幅度有限，整体仍以区间运行来看，关注宏观及天气扰动。国内市场方面：棉花阶段底部或已出现，但丰产预期下，棉价反弹承压，上方空间相对有限。2025年上半年影响郑棉期价走势的主要因素是较为宽松的供需格局和中美关税。站在当前节点来看，中美关于关税问题已经原则上达成协议框架。新棉尚未上市，棉花进口量偏低，目前国内棉花商业库存已经降至新年度同期较低水平，同比下降超30万吨。综上，我们认为与前低时期相比，宏观与基本面均有好转，再破前低概率较低。展望未来，新年度棉花供需格局是主要影响因素。目前看，新棉丰产预期较强，本年度国内新棉种植面积同比增加已是市场共识，新疆地区棉花处于现蕾、开花阶段，天气状况良好，本年度新棉仍大概是丰产格局。需求端，棉花刚需仍在，但短期难有大幅超预期新增。终端纺服产品零售额同比为正，但同比增速持续低于社零，据反馈，非棉类纺服产品需求增速要好于纯棉类需求。进出口方面，美国是我国主要的棉花进口国以及纺服产品出口国，目前中美关税仍然较高，且未来降至特朗普上台之前水平难度较大，对于棉花进口以及终端纺服产品出口势必会有一定影响。整体来看，当前棉花供需格局要好于年初水平，棉价底部有支撑，展望未来，棉花刚需仍在，需求韧性较强，叠加新棉上市前低进口、低库存现状，棉价重心或有一定抬升，但新棉丰产预期较强，抢收预期偏弱，预计开秤价格与去年同期持平或略有下降，不足以支撑棉价持续上行，即下半年郑棉期价重心或略有上移，但空间预计有限。关注：宏观扰动、天气变化、下游需求。棉花：新年度增产预期较强，棉价反弹承压 总结 1.1价格指数：新棉增产预期较强，内外棉价齐跌图表：国内外主力合约收盘价（单位：元/吨、美分/磅）资料来源：Ifind,光大期货研究所12,50012,70012,90013,10013,30013,50013,70013,90014,1002025-012025-022025-03期货收盘价(活跃:成交量):棉花同时取消价值低于800美元的包裹关税豁免（T86条款），不过仅3天后（2月7日）恢复800美元以下免税政策，但保留对高价值包裹的征税。特朗普正式上台，2月1日，美国以“芬太尼问题”为由，对输美商品加征10%额外关税。市场对此有一定预期。关税问题愈演愈烈，3月3日，以“芬太尼前体化学品管控不力”为由，将中国输美商品关税税率再提10%。中国开始反制，对美棉等加征15%和10%不等关税。4月初，特朗普宣布美国进入紧急状态，“对等关税”出台，对中国加征“对等关税”税率从34%→84%→125%，中国采取相应反制措施。 1.2价格指数：宏观扰动仍存，美元指数震荡走弱，创下2022年以来新低图表：FOMC目标概率预测：CMEFedWatchTool（截止6月26日）资料来源：Ifind,光大期货研究所图表：美元指数走势图（单位：点）资料来源：Ifind，光大期货研究所808590951001051101151202021年2022年2025年至今美联储维持当前利率水平不变，预计7月美联储议息会议仍将按兵不动，年内预期降息次数为2次 1.3价格指数：棉花现货价格同比下跌，跌幅近5%图表：我国各地328级棉花到货价（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所资料来源：Ifind,光大期货研究所13,00013,50014,00014,50015,00015,50016,00016,500新疆河南江苏湖北单位：元/吨中国新疆2025-06-2715109150532024-06-271583015749同比-721-696涨跌幅-4.55%-4.42% 河南山东浙江151561511515318157801588215829-624-767-511-3.95%-4.83%-3.23% 1.4价格指数：棉花主力合约基差高位震荡图表：我国棉花主力合约基差变动走势图（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所-1500-1000-50005001000150020002500300035001月2日2月1日3月2日4月1日5月5日6月4日7月4日8月3日9月2日10月2日11月1日12月1日12月312021年2022年单位：元/吨2025-06-272024-06-27同比 1.5价格：9-1价差处于近年来同期中位水平图表：棉花9-1价差变动走势图（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所-50005001000150020000102032109-22012209-2301单位：元/吨2025-06-272024-06-27同比 1.6价格：进口棉清关现货价环比增加，美棉价格偏高图表：1%关税配额下棉花内外价差走势图（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所图表：进口棉清关现货价（单位：元/吨）资料来源：TTEB，光大期货研究所-8000-6000-4000-20000200040002020年2021年2022年2023年2024年单位：元/吨1%关税下内外价差2025-06-271,2912024-06-271,079同比212 1.7价格：纯棉普梳32支纱现货价格跌幅大于棉纱期货价格跌幅图表：棉纱期货主力合约价格变动走势图（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所图表：纯棉普梳纱32支纱线价格指数（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所1000015000200002500030000350002021年2022年2023年2024年2025年10,00015,00020,00025,00030,00035,0001月2日2月1日3月2日4月1日5月4日6月3日7月3日8月2日9月1日10月7日11月6日12月6日2021年单位：元/吨棉纱收盘价纯棉普梳32支纱线价格2025-06-2720,105.0020,380.002024-06-2720,495.0022,300.00环比-390-1920涨跌幅-1.90%-8.61% 1.8价格：棉纱基差震荡回落图表：棉纱主力合约基差走势图（单位：元/吨）资料来源：Ifind,光大期货研究所-2000-100001000200030004000500060001月2日2月1日 全球供需平衡表：2025/26年度全球棉花产量预期值同比下降，需求量预期值同比增加，供需差同比收窄图表：全球棉花主产国供需平衡表（单位：万吨）资料来源：USDA,光大期货研究所地区日期期初库存产量进口国内消费量出口量损耗期末库存2024/251605.52611.2926.72537.6927.7-4.81682.82025年（5月proj.）1707.02565.1975.92570.9976.1-5.41706.62025年（6月proj.）1682.82547.2975.92564.0975.2-5.41672.26月环比（万吨）-24.2-17.90.0-7.0-0.90.0-34.4较去年同比（%）4.8%-2.5%5.3%1.0%5.1%-0.6%2024/2568.6313.80.136.3241.7-0.7104.52025年（5月proj.）104.5315.70.237.0272.2-2.2113.22025年（6月proj.）95.8304.80.237.0272.2-2.293.66月环比（万吨）-8.7-10.90.00.00.00.0-19.6较去年同比（%）39.7%-2.9%100.0%1.9%12.6%-10.4%2024/25799.5696.7130.6805.62.20.0819.12025年（5月proj.）819.1631.4152.4794.72.20.0806.02025年（6月proj.）808.2653.2141.5794.72.20.0806.06月环比（万吨）-10.921.8-10.90.00.00.00.0较去年同比（%）1.1%-6.3%8.3%-1.4%0.0%-1.6%2024/25202.5544.356.6555.230.50.0217.72025年（5月proj.）217.7533.465.3566.132.70.0217.72025年（6月proj.）211.2511.765.3555.221.80.0211.26月环比（万吨）-6.5-21.80.0-10.9-10.90.0-6.5较去年同比（%）4.3%-6.0%15.4%0.0%-28.6%-3.0%全球美国中国印度地区日期期初库存产量进口国内消费量2024/2567.7370.10.171.92025年（5月proj.）85.3397.40.276.22025年（6月proj.）83.2397.40.276.26月环比（万吨）-2.20.00.00.0较去年同比（%）22.8%7.4%100.0