2025年下半年纯碱玻璃策略报告

光 大 证 券2 0 2 0年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S2 0 2 5年6月2 9日张 凌 璐 2025上半年纯碱玻璃期货、现货市场回顾 1.期市回顾：2025年上半年纯碱期货价格先震荡上行，后单边下跌，主力合约期价不断创上市以来新低图表：纯碱期货主力合约走势及分析（单位：元/吨）资料来源：文华财经，光大期货研究所1~3月初：震荡上涨·春节前中下游备货提振采购需求·2月中下旬浮法、光伏玻璃日熔量提升·2月中下旬市场开始交易检修逻辑·1月下旬-2月中旬企业库存累积，春节后持续小幅去库·3月初国内重要会议召开，市场交易宏观政策预期3-6月：单边下跌·纯碱供应水平持续提升·企业库存高位运行·连云港德邦、连云港碱业、湖北双环等新增产能投产，且未来新投产能预期加强·下游浮法、光伏玻璃在产产能小幅下降·全球贸易摩擦冲突，随后抢出口预期不断加强·煤炭等原料价格持续下行带动纯碱成本崩塌 图表：玻璃期货主力合约走势及分析（单位：元/吨）资料来源：文华财经，光大期货研究所1.期市回顾：2025年上半年玻璃期货价格整体呈现单边下跌趋势，主力合约期价创9年新低1月中上旬：震荡上涨·春节前中下游备货提振采购需求·日熔量同比低位且继续回落·部分产业对春节后需求复苏抱有预期·市场预期宏观及地产政策存在支撑1月中下旬-6月底：单边趋势下跌·玻璃日熔量低位徘徊，再度向下空间有限·玻璃企业库存长期维持高位，旺季周期也未能有效去库·春节之后乃至金三银四旺季周期玻璃需求复苏不及预期，深加工订单天数、下游行业开工均处于同比最低位·终端地产销售数据略有好转，但地产各项指标仍处于同比负负增长状态，压制玻璃长期需求·原料煤炭价格持续下行，带动玻璃成本下行明显·市场不再交易宏观及政策支撑逻辑 1.期市回顾：玻璃-纯碱期货价格长期处于负值运行，但整体未有趋势性变化图表：玻璃-纯碱期货价格及价差走势图（元/吨）资料来源：iFind，光大期货研究所950145019502450295034503950玻璃-纯碱价差纯碱(SA)主力合约收盘价玻璃（FG）主力合约收盘价 p82.现货回顾：纯碱现货价格2025年上半年同样处于下跌趋势，西北地区出厂价6月下旬已跌破1000元/吨图表：各地区轻碱市场价格走势图（单位：元/吨）图表：各地区重碱市场价格走势图（单位：元/吨）图表：沙河地区重碱基差（单位：元/吨）资料来源：Wind，Mysteel，光大期货研究所1000150020002500300035004000华北轻碱华东轻碱华南轻碱华中轻碱西南轻碱10001500200025003000350040004500华北重碱华东重碱华南重碱华中重碱西南重碱-50005001000150010001500200025003000350040002020-06-292021-06-292022-06-292023-06-292024-06-29沙河重碱基差沙河重碱价格纯碱期货主力合约收盘价 2.现货回顾：玻璃现货价格2025开年本就处于近五年低位，随后仍持续下跌图表：全国5mm大板玻璃市场均价（单位：元/吨）图表：不同地区5mm大板玻璃市场价（单位：元/吨）资料来源：Mysteel，光大期货研究所1000150020002500300035002020-01-012021-01-012022-01-012023-01-012024-01-012025-01-011000150020002500300035002021-01-042022-01-042023-01-04沙河湖北安徽广东 2.现货回顾：今年玻璃期货价格长期贴水现货价格，沙河基差不断走扩，湖北基差由负转正图表：沙河地区玻璃基差走势图（单位：元/吨）图表：湖北地区玻璃基差走势图（单位：元/吨）资料来源：Mysteel，光大期货研究所-200-150-100-50050100150200900100011001200130014001500160017001800沙河玻璃基差(右)沙河浮法玻璃5mm大板市场价玻璃期货主力收盘价900100011001200130014001500160017001800湖北玻璃基差(右)湖北浮法玻璃5mm大板市场价玻璃期货主力收盘价 纯碱：过剩格局持续深化，下半年价格或冲击天然碱成本 1.产能：2025年上半年纯碱行业产能仍保持高速增长，全行业产能已突破4000万吨，创十五年新高图表：纯碱年度产能、产量及同比增速（单位：万吨；%）图表：2024年纯碱行业新增产能计划（单位：万吨）资料来源：卓创资讯，光大期货研究所·近三年纯碱产能、产量增速明显。2024年行业产能、产量分别为3838万吨、3816.60万吨，同比增速分别为4.92%、18.77%。虽然2024年纯碱产能增速略有回落，但纯碱年度产量增速已连续两年超10%，且增速仍在持续提升。·2025年上半年纯碱产能依旧保持高速增长状态。截至6月下旬，行业新增产能已达到240万吨，较2024年末提升6.25%。目前纯碱行业总产能已超过4000万吨，绝对水平达到4078万吨，创2010年以来新高。-10%-5%0%5%10%15%20%150020002500300035004000201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024纯碱产能纯碱产量产能同比(右)产量同比(右)企业名称产能工艺投产时间中天碱业30天然碱法2025年1月连云港德邦60联碱2025年3月湖北双环40联碱2025年5月连云港碱业110联碱2025年5月 p12 1.产能：2025年下半年以后纯碱行业仍处于产能扩张周期图表：2025年下半年及以后纯碱行业潜在新增产能计划（单位：万吨）资料来源：卓创资讯，光大期货研究所年份企业工艺产能(万吨)投产时间2025下半年应城新都联碱70预计2025年底之后内蒙古博源集团天然碱280原计划2025年底，现不排除9月投产的可能性2026年及以后金山化工联碱200预计1-2年左右雪天碱业联碱80预计2026年中盐集团天然碱720（预计）2026年及以后·2025年下半年纯碱行业仍有约350万吨产能投产计划，且未来两年行业也仍处于产能扩张周期。若下半年行业新投产能落地顺利，则年底行业产能有望突破4400万吨，同比增幅达到15.37%。·后续最大的项目为内蒙古奈曼旗天然碱矿项目，预计开采及投产时间周期较长，具体开采进度、产能计划等细节有待相关公司进一步确认。 2.生产：上半年纯碱产能基数提升带动开工水平同比回落；纯碱产量基本与去年同期持平图表：纯碱行业月度开工率（单位：%）图表：纯碱行业月度产量（万吨）资料来源：Mysteel，光大期货研究所·2025年上半年纯碱行业生产水平因产能基数增加而有所回落，新投产能装置也存在爬坡期，对上半年产量提升贡献并不明显。另外，今年3-5月部分企业已经进行年度检修，抑制上半年供应增速。·数据显示，2025年1~5月纯碱行业月均开工率85.24%，同比去年同期下降2.3个百分点；1~5月纯碱产量1536.96万吨，折合月均产量307.392万吨，同比去年同期略微下降0.6%。·今年纯碱行业检修期前置，6-8月份计划内检修力度或不及往年同期。即便高温天气故障、短停现象增多，但也难以改变纯碱产能过剩、供应高位等状态。657075808590951001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年2002202402602803003203401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月2019年2020年2021年2022年2023年2024年 p153.库存：2025年上半年纯碱企业库存同比高位或次高位运行，库存季节性减弱且下半年累库预期仍存图表：纯碱企业月度库存（单位：万吨）图表：轻碱周度库存（单位：万吨）图表：重碱周度库存（单位：万吨）资料来源：Mysteel，光大期货研究所0501001502001月2日1月12日1月21日2月1日2月10日2月20日3月2日3月10日3月18日3月26日4月3日4月13日4月21日4月29日5月9日5月18日5月26日6月3日6月11日6月19日6月29日7月8日7月18日7月28日8月6日8月17日8月26日9月5日9月15日9月24日10月6日10月15日10月26日11月4日11月14日11月24日12月3日12月14日12月23日2020年2021年2022年2023年2024年2025年0204060801001月2日1月12日1月21日2月1日2月10日2月20日3月2日3月10日3月18日3月26日4月3日4月13日4月21日4月29日5月9日5月18日5月26日6月3日6月11日6月19日6月29日7月8日7月18日7月28日8月6日8月17日8月26日9月5日9月15日9月24日10月6日10月15日10月26日11月4日11月14日11月24日12月3日12月14日12月23日2020年2021年2022年2023年2024年2025年0204060801001月2日1月12日1月21日2月1日2月10日2月20日3月2日3月10日3月18日3月26日4月3日4月13日4月21日4月29日5月9日5月18日5月26日6月3日6月11日6月19日6月29日7月8日7月18日7月28日8月6日8月17日8月26日9月5日9月15日9月24日10月6日10月15日10月26日11月4日11月14日11月24日12月3日12月14日12月23日2020年2021年2022年2023年2024年2025年·2025年上半年纯企业库存长期维持同比高位或次高位运行，春节前企业库存累积明显，此外库存暂无明显累积或去库趋势，往年6月之后的季节性去库趋势今年也尚未出现。·截至6月18日，纯碱企业库存总量172.67万吨，较去年年末提升23%，较去年同期提升93%。其中，轻碱库存81.26万吨，较去年年末提升37%，重碱库存91.41万吨，较去年年末提升12%。·企业库存区域间分配也相对不均，在高库存背景下，一半左右的企业库存集中在山东、四川地区。下半年暂未看到库存拐点向下的驱动，在行业高产能、弱需求情况下，企业累库趋势仍将维持。 p163.库存：2025年上半年多数地区纯碱企业库存维持同比高位或次高位运行，区域间库存水平有所分化图表：华北纯碱库存（单位：万吨）图表：华东纯碱库存（单位：万吨）图表：华中纯碱库存（单位：万吨）图表：西北纯碱库存（单位：万吨）图表：华南纯碱库存（单位：万吨）图表：西南纯碱库存（单位：万吨）资料来源：Mysteel，光大期货研究所1月1日1月14日1月27日2月10日2月23日3月7日3月19日4月1日4月14日4月26日5月9日5月21日6月3日6月16日6月30日7月15日7月30日8月16日9月1日9月16日10月1日10月18日11月3日11月18日12月3日12月20日2021年2022年2023年2024年2025年010203040501月1日1月14日1月27日2月10日2月23日3月7日3月19日4月1日4月14日4月26日5月9日5月21日6月3日6月16日6月30日7月15日7月30日8月16日9月1日9月16日10月1日10月18日11月3日11月18日12月3日12月20日2021年2022年2023年2024年2025年00.20.40.60.811.21.41月1日1月14日1月27日2月10日2月23日3月7日3月19日4月1日4月14日4月26日5月9日5月21日6月3日6月16日6月30日7月15日7月30日8月16日9月1日9月16日10月1日10月18日11月3日11月18日12月3日12月20日2021年2022年2023年2024年2025年0510152025