晨会纪要

晨会主题【常规内容】宏观与策略差收窄行业与公司落地点评益丰富备带来广阔市场机遇趋位数，线上渠道销售正向增长金融工程 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理主要市场指数收盘指数道琼斯33597.92纳斯达克10961.46S&P5003801.78法国CAC406000.24德国DAX14261.19日经22527574.43恒生24325.4基金指数收盘指数债券基金指数3259.20股票基金指数10208.67混合基金指数9490.45汇率收盘指数/价欧元兑美元1.17美元兑人民币7.22美元兑港币7.84美元兑日元144.39非流通股解禁名称解禁数量（万股）流通股增加%鹏欣资源22026.56100.00内蒙一机412.5082.58华电重工408.34100.00宁波银行7581.9095.06新点软件15651.92100.00华兰股份3782.78100.00深城交8400.00100.00中科微至6660.00100.00 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容【常规内容】宏观与策略固定收益专题研究:2025年上半年债券行情回顾-债市先抑后扬，信用利差收窄估值曲线：上半年国债收益率先上后下，信用利差多数收窄。收益率方面，2025年上半年1年期国债、10年期国债、10年期国开债分别变动了27BP、-3BP、-2BP，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-分别变动了6BP、-0BP、-1BP和-23BP。信用利差方面，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-分别下行了15BP、22BP、23BP和45BP。先上后下：2025年上半年国债收益率先上后下。1月央行暂停国债买卖并减少流动性投放后，资金面整体收紧，直到3月中旬资金面整体处于紧平衡的状态，短端国债收益率快速上行，长端收益率也随之走高，呈现“熊平”的走势。4月，中美开启关税拉锯战，长端国债收益率快速下行。5月央行宣布降准、降息等一系列货币政策，资金面均衡偏松，短端和长端国债收益率震荡后小幅下行。中债市场隐含评级下调风险小幅上升：2025年上半年，中债市场隐含评级下调信用债金额为1,716亿，下调金额同比小幅上升。上调方面，上半年中债市场隐含评级上调的总金额为1,141亿，上调金额明显低于去年同期。违约风险继续下降：2025年上半年首次违约发行人新增了1个。按照广义违约口径（包括展期、交叉违约及技术性违约等）来看，上半年违约金额65亿，违约率0.02%，年化违约率较前几年明显下降。回收率依然偏低：2025年上半年，违约债券共回收了本金55.25亿，对应的发行人包括宝龙实业、泛海控股、中天金融、禹洲鸿图、国美电器、晟晏实业、南翔贸易、富通集团、合景控股、时代控股、百川资产、旭辉集团、正荣地产、景峰医药、绿地控股、融信投资、融创地产、远创实业、雏鹰农牧和颐和地产，上述主体自偿部分利息或本金。2014年至今，违约债券共兑付本金1,204亿，逾期本金的兑付率为11.9%。风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。证券分析师：赵婧（S0980513080004）、董德志（S0980513100001）、陈笑楠（S0980524080001）固定收益周报:政府债务周度观察-新增专项债放量政府债净融资第25周（6/16-6/22）2594亿，第26周（6/23-6/29）6714亿。截至第25周（6/16-6/22）累计7.0万亿，超出去年同期3.7万亿。国债净融资+新增地方债发行第25周（6/16-6/22）2048亿，第26周（6/23-6/29）5905亿。截至第25周（6/16-6/22）广义赤字累计5.3万亿，进度45.1%。国债第25周（6/16-6/22）净融资1351亿，第26周（6/23-6/29）1110亿。截至第25周（6/16-6/22）累计3.3万亿，进度49.1%。地方债净融资第25周（6/16-6/22）1243亿，第26周（6/23-6/29）5604亿。截至第25周（6/16-6/22）累计3.8万亿，超出去年同期2.1万亿。新增一般债第25周（6/16-6/22）272亿，第26周（6/23-6/29）572亿。截至第25周（6/16-6/22））累计3882亿，进度48.5%。新增专项债第25周（6/16-6/22）425亿，第26周（6/23-6/29）4223亿。截至第25周（6/16-6/22）累计1.7万亿，进度38.4%。特殊新增专项债已发行4256亿，土地储备专项债已发行1925亿。特殊再融资债第25周（6/16-6/22）527亿，第26周（6/23-6/29）597亿。截至第25周（6/16-6/22）累计1.7万亿，发行进度87%。城投债第25周（6/16-6/22）净融资-72亿，第26周（6/23-6/29）预计-360亿。截至本周城投债余额 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容约10.4万亿。风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。证券分析师：联系人：行业与公司银行行业专题:香港稳定币产业链生态解析稳定币运作机制主要包括：一级市场发行、二级市场流通和场景运用。产业链生态参与方包括：稳定币发行方，储备银行，管理储备金的资产管理公司，虚拟资产交易平台，场景运用（包括虚拟资产交易、跨境支付和RWA等），以及整个产业链环节里的技术提供商。稳定币由于100%的储备要求，并不影响货币供给。在跨境支付中，稳定币大幅会改善跨境支付的效率、成本、安全性等，不过绕过了银行机构和清算机构，会带来存款脱媒和传统金融机构支付手续费下降，并且会影响货币政策传导效率。当前传统金融机构正在积极拥抱稳定币，Fireblocks对全球295家支付、银行等金融机构的调查报告显示，90%的机构已实际应用或计划部署稳定币，仅10%持观望态度。证券分析师：银行行业快评:跨境支付体系多元化，稳定币异军突起-跨境支付通业务落地点评跨境支付通的推出是我国人民币跨境支付体系多元化的又一落子，深化了内地与香港居民的互联互通。在跨境支付通的双边结算之外，人民币跨境支付体系也探索了人民币跨境支付系统、多边央行数字货币桥、金砖国际支付系统，以及在香港地区通过《稳定币条例》来作为试点发行港币稳定币。未来的国际货币体系正向着少数几个主权货币并存、相互竞争、相互制衡的格局演进，与此跨境支付体系也会随之变革。证券分析师：电新行业专题:固态电池行业专题之二-政策推动技术进步，应用场景日益丰富性能优势耦合终端市场需求，应用场景创新发展。固态电池是电解质为固态或者半固态的电池产品，其核心优势为能量密度高和安全性高（固态电解质不易燃），但当前制造成本远高于液态电池，且存在寿命短、倍率性能差等问题。2024年以来随着下游应用场景的不断扩展，固态电池的优势获得更好的体现。首先，固态电池成为影响未来车企格局的竞争要素之一，车企为提高动力电池安全性和续航能力，积极布局固态电池。多家车企计划2027年进入规模化装车测试，2030年左右计划实现批量生产全固态电池车型。第二，在消费电子领域VIVO等头部企业也寻求通过固态电池提升电子产品的便携性与续航能力；第三，2024年以来人形机器人、eVTOL等新赛道加速升级迭代，为制造成本较高的固态电池的应用打开更加广阔市场。工信部提出建立健全全固态电池标准体系，技术专利密集涌现。2025年3月31日，工业和信息化部印发《2025年工业和信息化标准工作要点》，首次将全固态电池纳入新产业标准体系建设。通过统一材料性能指标、生产工艺流程、安全测试方法，避免研发资源重复浪费，国内企业技术迭代效率有望提升，产业化进程或持续加速。2025年3月电动汽车电池新安全要求也有助于推动固态电池行业的技术发展。产业端从2024年四季度以来，固态电池创新技术就不断涌现，多家企业在硫化锂和量产线设备的开发取得实质进展，对此前由以日韩企业主导的硫化物全固态电池技术圈层形成多点突破。新能源车引领短期量产进程，中试线与订单需求快速增长。目前全球主流车企快速布局固态电池，海外有丰田、日产、现代、奔驰、大众等；国内有长安、上汽、广汽、奇瑞、东风、比亚迪、小鹏、岚图等。电池企业如国轩高科、亿纬锂能等，也纷纷加快中试线项目建设与量产。同时，金龙羽、合源锂创等已经成功开拓无人机、建筑机器人等应用场景的订单。我们预计2027和2030年全球固态电池的综合渗透 董德志（S0980513100001）王奕群王 剑 （S0980518070002） 、 田 维 韦 （S0980520030002） 、 张 绪 政 （S0980525040003） 、 孔 祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）张绪政（S0980525040003）、王剑（S0980518070002）、田维韦（S0980520030002） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容率将分别达到3%和8%，对应容量规模分别为76GWh和271GWh，相比2024年5GWh复合增速分别为140%和92%。投资建议：重点关注在固态电池、硫化物和设备等领域布局领先的企业。风险提示：固态电池技术发展不及预期；政策支持力度不及预期；固态电池产能建设不及预期。证券分析师：王蔚祺（S0980520080003）、李全（S0980524070002）电新行业专题:AIDC电力设备专题之二-高压直流技术（HVDC）为国产设备带来广阔市场机遇人工智能迎来应用拐点，24-30年AI数据中心新增算力负载CAGR高达28%2023年全球计算设备算力总规模达到1397EFops，其中智能算力占比为63%；预计2030年全球算力将超过16ZFlops，2023-2030CAGR达42%，其中智能算力占比超过90%。参考IEA报告《EnergyandAI》以及各家芯片厂商出货量预测，我们预计新增AI算力负载将从2024年的5.5GW提高到2030年的24.6GW，年均增速28%。美国四大云厂2025年资本开支预计超过3100亿美元，同比增长30%；国内以字节跳动、阿里、腾讯为代表的头部互联网企业纷纷加大数据中心基建力度。数据中心配套电力设备容量可达算力芯片的3-5倍，2030年变压器+开关柜+UPS+HVDC市场空间预计可达1087亿元数据中心供电系统主要包括变压器/开关柜、UPS/HVDC、服务器电源（AC/DC）等环节。数据中心供电设备对于可靠性要求极高，对企业品牌、技术和质量稳定性提出较高要求，且往往采用冗余配置方式提供备用。我们预计，2025-2030年全球AI数据中心新增电力设备需求分别为29/48/60/67/70/74GW，2030年配套干式变压器、中低压开关柜、UPS、HVDC（包括传统HVDC及800VHVDC）、固态变压器市场空间预计分别达到85/341/41/380/239亿元。供配电设备集成化、模块化要求持续提升，HVDC技术迭代仍有较大空间算力芯片功耗提升带动机架功率密度持续提升，2023年全球数据中心单机柜平均功率为20.5kW，英伟达GB200NVL72机柜功率已超120kW；根据维谛预测，2030年前后用于智算中心的GPU机柜峰值功率有望达到MW级。机柜功率密度的快速提升对供配电设备效率、占地等方面提出空前要求，过去五年全球主要企业纷纷推出集成化与模块化产品，大幅节省占地面积、提升综合效率、缩短交付周期。HVDC方案起步于2007年前后，与UPS相比具有供电效率高、结构简单、占地面积小等优势，目前行业渗透率约为15%-20%，包括台达、维谛和中恒在内的主要企业大力推广HVDC应用，未来渗透率有望稳步提升。巴拿马电源在HVDC基础上进一步提升设备集成度，进一步提升效率、减少占地。2025年5月，英伟达宣布将推进数据中心电力基础设施从目前的54V机架供电向800VHVDC高压直流的过渡，以支持1MW及以上的超高功率密度IT机架。目前维谛、台达、麦格米特等多家头部电源厂商在进行800