2025年股指期货半年度行情展望：N型下半场，认准方向，无惧颠簸

报告导读： 货研究所 目录1. 2025年上半年A股市场与股指期货走势回顾：指数宽幅震荡，结构性行情突出............................................................31.1上半年主要指数宽幅震荡为主，收益率表现平淡...........................................................................................................................31.2结构性行情突出：小盘成长与银行超额明显——“杠铃策略”强者恒强.............................................................................32. 2025年下半年股指期货运行逻辑：宏观稳，政策进，利率降，风偏撑，估值扩............................................................42.1宏观基本面：关税+政策给定经济区间，宏观下修风险探明......................................................................................................52.2外部扰动强化政策支撑，提振风险偏好..............................................................................................................................................52.2.1实体经济维稳：对经济与市场预期的重视程度进一步提升................................................................................................52.2.2资本市场维稳：多措并举提振市场，改善信心.......................................................................................................................62.3无风险利率下行，资金股市配置意愿提升.........................................................................................................................................82.4风险偏好助推估值扩张..............................................................................................................................................................................83.风格判断：成长全年录得超额，价值阶段性强势....................................................................................................................93.1成长走强依托的基本面环境：经济弱复苏，流动性宽松，热点题材纷至沓来....................................................................93.2红利风格助推价值指数走强..................................................................................................................................................................114.结论与投资展望............................................................................................................................................................................114.12025年下半年股指价格预判.................................................................................................................................................................114.2投资展望.......................................................................................................................................................................................................12 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 请务必阅读正文之后的免责条款部分（正文）1.2025年上半年A股市场与股指期货走势回顾：指数宽幅震荡，结构性行情突出1.1上半年主要指数宽幅震荡为主，收益率表现平淡2025年上半年，A股市场整体处于去年10月以来的震荡平台区间运行，在3月两会一系列前置性稳增长政策以及经济开门红带动下，录得上半年高点。而在4月初受贸易摩擦消息扰动，期指IF、IC、IM一度跌停，创下年内低点。不过随着对冲政策的落地，以及关税预期的松动，随后行情震荡修复了关税扰动缺口。整体上，上半年宽基指数收益率表现温和，截止6月12日，沪深300指数-1.09%，上证50指数0.24%，中证500指数1.3%，中证1000指数3.94%。图1：A股指数表现回顾资料来源：Wind，国泰君安期货研究图2：四大指数呈现宽幅震荡格局资料来源：Wind，国泰君安期货研究1.2结构性行情突出：小盘成长与银行超额明显——“杠铃策略”强者恒强指数上证指数万得全A深证成指创业板指科创50北证50深100万得微盘股沪深300上证50中证500中证100024-9-2424-10-924-10-1724-10-2524-11-4 3图3：9•24以来指数风格单边趋势性不强资料来源：Wind，国泰君安期货研究9/24-至今2025/5月4月-至今2025/Q12024/Q42024/Q3年初至今走势图23.782.092.01-0.480.4612.441.5232.612.391.611.901.6217.683.5426.611.42-2.570.86-1.0919.00-1.7335.062.32-1.74-1.77-1.5429.21-3.4852.09-3.50-4.373.4213.3622.51-1.11137.495.8312.0622.4817.8224.2437.2521.071.70-3.08-0.85-3.5520.16-3.9094.6410.2122.0712.3713.0230.5437.1621.151.850.13-1.21-2.0616.07-1.0919.981.730.96-0.71-2.5615.050.2429.040.70-0.992.31-0.3016.191.3038.561.28-0.554.514.3616.603.940.850.951.051.151.251.351.451.5524-11-1224-11-2024-11-2824-12-624-12-1624-12-2425-1-225-1-1025-1-2025-2-525-2-1325-2-2125-3-325-3-1125-3-1925-3-2725-4-725-4-1525-4-2325-5-625-5-1425-5-2225-5-3025-6-10沪深300指数上证50指数中证500指数中证1000指数0.30.350.40.450.50.550.610.620.630.640.650.660.670.680.690.70.710.72沪深300指数/中证500上证50/中证1000 请务必阅读正文之后的免责条款部分4不过虽然主要宽基指数表现震荡，但今年股市的结构性行情非常突出，形成了小盘成长风格与大盘蓝筹股中的银行等红利板块同步走强的格局，即所谓的“杠铃策略”持续占优，这也造成了成长与价值风格指数收益率趋同的结果。从市盈率角度观察股市涨幅，北证50、中证2000指数等平均市值在50亿元左右的板块涨幅远超平均水平。当前北证50指数市盈率PE(TTM，剔除负值)为48.5倍，中证2000指数为38.9倍，分别较年初的30.3倍，33.8倍明显上升。图4：北证50、中证2000指数市盈率明显拉升图5：北证A股、中证2000指数个股平均市值仅50亿资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究从板块涨幅排名来看，2025年以来至6月上旬，银行板块居涨幅榜第二，累计上涨9.5%，背后主因红利策略等因素助推。图6：银行板块居涨幅榜第二资料来源：Wind、国泰君安期货研究2.2025年下半年股指期货运行逻辑：宏观稳，政策进，利率降，风偏撑，估值扩0102030405060市盈率PE(TTM,剔除负值)北证50中证2000沪深300上证50中证500中证1000平均股价平均总市值指数26.31元267.18亿中证50022.3元126.02亿中证100018.25元50.96亿中证200026.45元30.46亿北证A股25.06元95亿创业板42.48元124.57亿科创板-15-10-505101520美容护理银行纺织服饰有色金属医药生物汽车农林牧渔环保机械设备传媒基础化工轻工制造社会服务国防军工家用电器综合钢铁建筑材料计算机食品饮料公用事业交通运输商贸零售通信建筑装饰石油石化电子电力设备房地产非银金融煤炭今年以来申万一级行业涨跌幅排名% 请务必阅读正文之后的免责条款部分2.1宏观基本面：关税+政策给定经济区间，宏观下修风险探明从影响指数的分析框架DDM模型看，分子端的宏观基本面无疑是最重要的驱动。不过对股市走势而言，由边际定价而非存量定价。市场并不害怕已经预期到的经济弱势，因为这种担忧心态必然已经反映在了当下的股价之中，并不能构成增量驱动造成股价的下跌。市场更害怕的是经济下行的底不知将在何时出现，那么以边际定价、对未来定价的股市就会对这种不确定性存在担忧，不敢入市买股票，股市就没有见底。今年，美方一度对我国加税至145%，从而带来对经济的极大扰动（一些外资机构一度预期GDP增速可能将低于3%），对应股市也出现指数级别的跌停。本身在没有外力干预的环境下，中国经济很难出现如此级别的内生性下行，因此特朗普的关税措施可以视为一个压力测试，给出了中国经济较大冲击情况下的最低下限以及由此带来的股市行情的下限。经济的这一下限给出，市场明确了宏观下行的最低位置，边际上来说，最悲观的情况已经明朗。当宏观最大的利空已经落地，随后风险偏好就存在回升的基础。因此，外部扰动压力测试下区间下沿也随之明朗，我们此前预判的N字型走势的调整阶段已实现。“抢出口”等因素带来的需求前置对下半年经济存在扰动(关于下