晨会纪要

开源晨会0616吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001观点精粹总量视角【宏观经济】中美就落实日内瓦会谈共识达成框架——宏观周报-20250615【宏观经济】政府债券发行支撑社融——宏观经济点评-20250615【策略】关于港股和消费的两大核心问题——投资策略周报-20250615行业公司【地产建筑】新房二手房成交面积环比增长，广州全面取消限购限售——行业周报-20250615【农林牧渔】CPI连续4月同比下行，政策多维发力提振2025H2猪价——行业周报-20250615【食品饮料】威士忌新品上市，看好魔芋品类发展——行业周报-20250615【医药】SYS6010:广谱抗肿瘤大品种，早期NSCLC数据优异——行业周报-20250615【通信】字节多模态模型加速，Oracle大投AI，看好全球AIDC产业链——行业周报-20250615【非银金融】关注陆家嘴金融论坛表态，港交所受益于金融开放——行业周报-20250615【计算机】重视AI应用和稳定币投资机会——行业周报-20250615【建材】城市更新政策落实到位，关注建材投资机会——行业周报-20250615【医药】管线布局迈入收获期，2025开启国产流感新药元年——行业深度报告-20250615【化工】安全事故频出，化工拐点或渐行渐近——化工行业周报-20250615【电力设备与新能源】固态电池行业周报（第一期）：上汽、长安明确全固态上车节点，设备、材料厂商订单加速——行业周报-20250615【煤炭开采】油煤比大幅走扩，煤价拐点渐近重视煤炭配置——行业周报-20250615【电子】存储行业跟踪报告——AI需求持续高景气，存储涨价仍在进行时——行业点评报告-20250613【化工】海外SAF需求回暖，UCO-HVO/SAF价格同步上涨——行业点评报告-20250613【医药：悦康药业(688658.SH)】小核酸和mRNA管线布局丰富，创新转型扬帆起航——公司信息更新报告-20250615【机械：雷迪克(300652.SZ)】誊展精密股权收购落地，人形机器人业务加速——公司信息更新报告-20250613 1/19——晨会纪要 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明研报摘要总量研究【宏观经济】中美就落实日内瓦会谈共识达成框架——宏观周报-20250615何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002国内宏观政策：中美就落实日内瓦会谈共识达成框架过去两周（6月2日-6月14日）国内宏观主要聚焦以下几个方面：经济增长方面，中办、国办印发《关于深入推进深圳综合改革试点深化改革创新扩大开放的意见》。6月14日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，部署中国（上海）自由贸易试验区试点措施复制推广工作，听取构建房地产发展新模式和推进好房子建设有关情况汇报。基建与产业方面,近两周政策聚焦交通运输体系改革、深化科技成果转化机制改革、推动食品工业数字化转型升级、开展生物制造中试能力建设平台培育工作等。此外，国务院国资委印发《中央企业发展规划管理办法》，建立“中央企业总体发展规划+重点任务规划+企业规划”的三级规划体系，将产业优化调整作为三级规划的重点内容，推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中。货币方面，《中证报》发布《央行精准调控，年中时点流动性料合理充裕》，文章提出，在必要时，不排除人民银行将进一步采取降准等措施的可能，进一步释放长期流动性，确保年中乃至下半年流动性维持合理充裕水平，为经济持续回升向好创造适宜的货币金融环境。另一方面，人民银行买卖操作有望适时重启。消费方面，多地监管部门针对以旧换新活动加强监管力度。以旧换新活动开启以来“骗补”案例频出，针对部分乱象，四川、湖北、浙江等省市监管部门明确表示将加强监管查处，并严格处理违法骗补主体。监管强调在明码标价、价格承诺、价格促销方面划出红线，要求企业严格对照合规要求全面自查自纠。此外，湖北省监管部门表示，国补活动将持续到2025年12月31日，消费券机制更改并非因为资金告急，仅为调整优化。金融监管方面，金融监管政策聚焦持续加大对科技创新的金融支持力度、细化新保险合同会计准则、期货交易所对高频交易实行重点管理等。贸易方面，贸易政策重点聚焦中美对话。国家主席习近平应约同美国总统特朗普通电话，习近平总书记表明美方应实事求是看待取得的进展，撤销对中国实施的消极举措。6月9-10日，中美经贸磋商机制首次会议在英国伦敦举行。中美双方团队进行了深入交流，就落实两国元首6月5日通话共识以及日内瓦会谈共识达成了框架。中美双方团队的沟通是“非常专业、理性、深入、坦诚的”。海外宏观政策：伊以冲突升级过去两周，海外宏观政策聚焦以色列与伊朗冲突升级、特朗普贸易政策新进展、欧央行降息等。6月13日，以色列对伊朗发动袭击，以空军对伊朗境内数十个与核计划和其他军事设施相关的目标发动空袭。随后伊朗展开反击。美国总统特朗普先后宣布将进口钢铁和铝及其衍生制品的关税从25%提高至50%、将自6月23日起对多种钢制家用电器加征关税，包括洗碗机、洗衣机和冰箱等“钢铁衍生产品”。此外，特朗普准备签署美英贸易协议的关键部分。风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 2/19 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明【宏观经济】政府债券发行支撑社融——宏观经济点评-20250615何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002事件：5月社会融资规模增长2.3万亿元，预期2.1万亿，前值1.2万亿；新增人民币贷款6200亿元，预期8025亿，前值增加2800亿。信贷：信贷扩张还需财政进一步加码5月信贷增加6200亿元，同比少增3300亿元，读数弱于季节性。居民贷款同比小幅走低，企业贷款揭示有效需求仍待提振。居民贷款延续走低，同比少增217亿元。居民中长贷同比多增232亿元，维持韧性。5月降LPR落地，地产销售延续止跌回稳，商品房销售面积增速出现城市间分化，二线城市走弱、一三线韧性回升，按揭贷款在降息支撑下保持同比多增。居民短贷同比多减451亿元，延续下行，一是消费贷“价格战”暂缓，二是居民收入未明显改善，短贷、信用卡消费增长相对疲软。5月新增企业贷款5300亿元，同比少增2100亿元，为近5年来最低。企业中长贷同比少增1700亿，低于季节性；企业短贷新增1100亿元，同比多增2300亿。5月特殊再融资债净融资额仅有158亿元，较上月回落2276亿元，置换力度大幅减缓，债务置换对企业信贷的扰动有所减弱，后续存量偿还将逐步减少，但仍需注意控增量对新增信贷的影响。基建项目方面，5月螺纹钢开工率、石油沥青装置开工率等指标边际相对平稳，相关融资需求理应不会有较大波动。5月企业中长贷景气度走低，可能是受关税影响的行业企业需求拖累，以及超长期特别国债4月刚启动发行，基建仍缺少新增项目，当前实体中长期信贷需求或正在探底。表内票据新增746亿元，同比少增2826亿元，结合票据利率月内变动，5月银行使用票据冲量并不明显。但与此相对的是企业短贷，新增企业短贷1100亿元，同比多增2300亿，或指向银行月末更多选择对公短贷进行冲量。5月信贷总量新增不及预期，结构上企业贷款增速放缓形成拖累。由于金融机构冲量规模有所减轻、债务置换偿还力度放缓，5月信贷读数更接近实体融资需求。当前金融数据表明，信贷扩张还较为依赖财政进一步加力。社融：政府债券保持高强度发行5月新增社融22894亿元，同比多增2271亿元，增速持平8.7%。政府债券和企业债券同比显著多增。表内人民币贷款新增5960亿，同比少增2237亿元，有效需求不足导致信贷对社融增长有所拖累。政府债券融资新增14633亿元，同比多增2367亿元。政府债券发行保持一定强度。特殊再融资债发行放缓，而专项债5月净融资额提升至4261亿元，发行较上月提速；特别国债、一般国债净融资额均较4月有所增加，共同支撑了5月政府债券融资。向后看，国债或在三季度迎来发行高峰，支撑政府债融资。其他分项方面，企业债券同比多增1211亿元，4月以来企业债券融资成本走低，企业加大发债融资力度，企业直接融资也与企业贷款存在一定替代效应。未贴现银行承兑汇票同比少减169亿元，信托贷款、委托贷款同比少增。股票融资同比小幅多增，总体维持平稳。广义货币：M1同比显著修复5月M1增速提升0.8pct至2.3%，M2增速小幅回落至7.9%。5月M1显著修复。一是2024年5月受手工补息影响M1大幅低于季节性，基数偏低；二是化债效果持续显现，城投等地方国企账面活跃度或有显著改善。5月一系列金融政策落地叠加关税缓和，对企业和居民的信心提振有一定效果，经济中活钱增加。存款结构看，财政存款同比多增1167亿元，环比4月多增5090亿，指向5月财政或多收少支。居民、企业存款分别同比多增500亿、3824亿，财政存款对居民和企业的挤压有限，M2增速与上月基本持平。风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。【策略】关于港股和消费的两大核心问题——投资策略周报-20250615韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 |耿驰政（联系人）证书编号：S0790125050007 3/19 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明AH溢价的回落仍有进一步空间近期市场讨论较多的问题集中于当下较为火热的港股以及消费板块，这里产生了两个核心问题，一是投资者普遍关心怎么看待当前的AH溢价？二是消费当下应该怎么买？本文将重点回答这两个问题。我们在2025年3月12日发布的报告《从AH溢价视角看当前港股修复》中指出，2015年以来，A/H持续溢价的原因主要包括：A股相对港股存在估值溢价、两地流动性锚点差异、流动性折溢价效应，以及打新机制带来的看涨期权溢价。今年以来，AH溢价显著收窄，与过往形态出现背离，背后主要受两方面推动:一是年内南向资金净流入突破新高，港股的边际定价力量发生改变；二是分母端流动性阶段性改善，表现为基础货币扩张、外汇储备与银行体系结余提升、Hibor下行，共同缓解H股流动性压力，支撑估值修复。展望未来，在互联网平台反垄断监管趋缓这一核心催化下，港股估值端的压制得到缓和，在岸市场(A股)相对离岸市场(H股)估值或进一步平衡，AH溢价率有望进一步回落至2016-2019年的相对低位。消费应以DeltaG为核心线索今年以来，消费板块超额收益显著，但我们认为，本轮行情的核心驱动力并非“新消费”与“传统消费”的简单对立，而是更深层次的结构性变化。我们提出，应以盈利增速的边际变化（DeltaG）作为核心线索，它能更准确反映行业的底部修复、业绩反转或加速增长趋势。基于此，我们从未来、现在与过去三个时间维度出发，提出三条投资主线，系统梳理当前消费领域的结构性机会：（1）基于景气预测的边际改善，如饮料乳品、调味发酵品Ⅱ；（2）聚焦盈利预测显著上修的板块，如电商、摩托车与个护用品；（3）挖掘财报数据中展现出盈利“拐点”的反转型行业，特别是2024年报为负、2025Q1转正的方向，如包装印刷与黑色家电。大变局下，“变”关注地缘风险溢价下行，“不变”关注国内确定性和预期差行业配置“4+1”建议：（1）“内循环”内需消费：服装鞋帽、汽车（包括两轮电动车）、一般零售、个护用品、食品、饮料乳品、风味发酵品Ⅱ、新零售及黑色家电等，重点关注盈利增速边际改善的细分领域；（2）科技成长自主可控+军工：AI+、机器人、半导体、信创、军工（导弹、无人机、卫星）；（3）成本改善驱动：养殖、航海装备、能源金属、饲料、贵金属；（4）出海结构性机会：中欧贸易关系缓和（对欧洲出口占比高品种：汽车、风电等）及小品类出海（如零食等）；（5）中长期底仓：稳定型红利、黄金、优化的高股息。风险提示：：宏观政策超预期变动放大市场波动；全球流动性及地缘政治风险；测算的定价模型基于历史数据，不能代表未来。行业公司【地产建筑】新