IBI363肺鳞癌更新，mPFS数据进一步延长

浦银国际研究 公司研究医药行业 信达生物（1801HK）：IBI363肺鳞癌更新mPFS数据进一步延长 继5月23日ASCO摘要内容公布之后（详情请见我们上篇解读报告），公司于ASCO口头报告环节分别就IBI363（PD1IL2）在3个适应症上提供了额外4个月随访的数据，IBI343CLDN182ADC在胰腺癌适应症提供了额外2个多月的随访数据。整体而言，大部分数据与先前摘要内容趋势类似，主要惊喜在于IBI3633mgkg剂量组在IO经治sqNSCLCmPFS数据延长至93个月，进一步提升我们对于IBI363在肺鳞癌发展的信心。基于积极的数据，上调目标价至95港元，重申首选推荐。 IBI3633mgkg剂量组在IO经治肺鳞癌mPFS数据进一步延长至93个月，较摘要内容数据提升，更加增强了我们对IBI363在肺鳞癌发展的信心。（1）首先，与摘要内容一致的是，在IO经治NSCLC适应症中，无论是在肺鳞癌（或sqNSCLC）中还是EGFR野生型肺腺癌（或EGFRwtAdNSCLC）中，3mgkg剂量组均观察到比15mgkg剂量组的更好的疗效数据（更高cORR、更长mPFS）。（2）另外，这次的口头报告较摘要内容公布了不同剂量组更多的PFS，以及首次公布了OS数据。就mPFS而言3mgkg剂量组在sqNSCLC中mPFS进一步从摘要时的73个月延长至93个月，数据愈发优秀，令人惊喜（注意，KEYNOTE407试验5年随访数据显示K药化疗联用在1LsqNSCLC中mPFS仅为80个月）；在EGFRwtAdNSCLC中为42个月vs多西他赛单药mPFS254个月，与之前摘要内容保持一致。就OS而言，考虑到15mgkg剂量分别在sqNSCLCAdNSCLC显示出153个月 175个月的mOS我们对3mgkg剂量组mOS在此基础上进一步明显提高充满信心。目前公司宣布将在3LsqNSCLC率先开展3期注册临床试验，我们预计3mgkg剂量组将作为3期的剂量。 口头报告亦披露了IBI363在3LMSSpMMRCRC更多亚组的联用mPFS及单用mOS数据。（1）IBI363贝伐联用整体n73显示出151cORR，47个月mPFS，其中无肝转移人群313cORR，74个月mPFSn32、3mgkg剂量组194cORR，56个月mPFSn31。整体而言，联用数据与去年ESMO披露的cORR数据趋势一致，更新的PFS数据依旧显示无肝转移mPFS人群是潜在生存获益最多的人群。（2）IBI363单用整体n68mOS为161个月，与摘要内容维持一致，但额外披露了是否肝转移亚组的mOS，即肝转移人群无肝转移人群mOS分别为144170个月，每个亚组均显著高于呋喹替尼在3LCRC的mOS（93个月），令人鼓舞。 阳景 浦银国际 首席医药分析师Jingyangspdbicom85228086434 胡泽宇CFA 医药分析师ryanhuspdbicom85228086446 公司研究 2025年6月11日 评级目标价（港元） 950 潜在升幅降幅 17 目前股价（港元） 811 52周内股价区间（港元） 286833 总市值（百万港元） 133944 近3月日均成交额（百万港元）1314 市场预期区间 HK947 HK380HK811HK950 信达生物（1801HK） 38 SPDBI目标价目前价市场预期区间 数据截至2025年6月10日 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 信达生物1801HK 相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴） 港元 在黑色素瘤摘要内容基础上，口头报告材料额外披露了IBI3631mgkgQ2W剂量组积极的生存数据。接受1mgkgQ2W治疗的患者n31mPFS为57个月，mOS为148个月较真实世界2L疗法生存期数据均有显著提升（mPFS23momOS75mo）。此外，口头汇报显示的cORR数据整体趋势类似，数字上较摘要内容略有提升。 IBI343在口头报告环节亦更新了更长随访时间CLDN182PDAC病人 100 80 60 40 20 0 90 40 10 60 生存期数据，mOS较摘要时略有提升。在同样48例CLDN182PDAC病人中，口头报告环节更新的mPFS与摘要内容一致，为54个月；mOS较摘要内容时的85个月进一步延长至91个月。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际研究 公司研究医药行业 上调目标价至95港元，重申首选推荐及“买入”评级：基于积极的IBI363、IBI343数据，我们将两款重磅管线药物纳入我们的估值模型，我们认为两者短期内均具备不错的出海授权潜力，尤其是IBI363有希望成为解决PD1耐药的重要疗法。我们预测IBI363中国峰值销售有望达到约25亿元（风险调整后数字），IBI343中国峰值销售有望达到约15亿元（同风险调整后数字）。我们预测公司2025E2026E2027E归母净利润分别为4385189亿元。基于我们DCF估值模型（85WACC，3永续增长率），我们维持公司“买入”评级，上调目标价至95港元。 投资风险：销售未如预期、竞争激烈、重磅管线研发延误或临床试验数据不如预期、出海授权不顺利。 图表1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 6206 9422 11691 13159 15805 同比变动（） 362 518 241 126 201 归母净利润亏损 1028 95 433 849 1893 经调整净利润亏损 515 332 1033 1549 2663 PS（X） 170 117 94 84 62 E浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 财务报表分析与预测信达生物（1801HK） 利润表 现金流量表 千人民币 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 千人民币 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 6206070 9421888 11690590 13158666 15805012 税后利润亏损 1027913 94631 432776 849205 1892753 销售成本 1136266 1510210 1853353 2180267 2613167 固定资产折旧 275595 428973 527961 568690 590773 毛利润 5069804 7911678 9837237 10978400 13191845 无形资产摊销 74887 25405 25652 25139 24636 营运资本变动 403389 815934 805178 10480 571537 研发费用22275562681074285945928654933021002应收账款 430622 销售费用 3100693 4346892 5136436 5357227 5890955 预付账款及其他流动资产变动 108989 145909 709622 226967 663984 管理费用 750278 738046 868428 996693 1178191 存货 358945 145921 276347 193767 139591 其他 670578 901538 944974 1132437 1271015 应付账款 46927 14872 180791 22720 232038 经营利润 1679301 755872 27939 626549 1830682 应计开支及其他应付款项 675755 873081 其他营运资本变动 138627 42287 利息收入，净额 98624 67647 56349 52349 48349 其他 421852 137553 636081 0 其他收入，净额 633514 744898 461185 424864 444436 经营活动现金净额 147810 1313235 454871 1453514 1936626 除所得税前利润亏损 1144411 78621 432776 999065 2226769 购买物业及设备 1119385 659532 935247 789520 790251 所得税开支 116498 16010 149860 334015 购买无形资产 262350 税后利润亏损 1027913 94631 432776 849205 1892753 其他 383073 541979 非控股权益应占亏损净额 投资活动现金净额 998662 117553 935247 789520 790251 归母净利润亏损 1027913 94631 432776 849205 1892753 出售普通股所得款项 2179324 经调整净利润（亏损 514540 331611 1032776 1549205 2662753 贷款所得净额 418499 483373 200000 200000 其他105661 融资活动现金净额 2587257 483372 200000 200000 汇率变动的影响，净额 6877 现金增加（减少）净额 1729528 712310 1390118 463994 946375 期初现金 1016165 10052095 7508185 6118067 6582061 期末现金 10052095 7508185 6118067 6582061 7528436 资产负债表 财务和估值比率 千人民币 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 现金及现金等价物 10052095 7508185 6118067 6582061 7528436 每股数据人民币 应收账款 1490268 1566930 2276552 2049585 2713569 每股盈利 066 006 027 052 131 存货 968088 822167 1098514 1292282 1431872 每股净资产 803 806 833 885 1123 其他流动资产 917534 375555 375555 375555 375555 每股销售额 398 579 718 809 1090 流动资产总值 13427985 10272837 9868688 10299482 12049432 同比变动 物业、厂房及设备，净额 4289734 5279611 5686897 5907727 6107205 收入 362 518 241 126 201 经营租赁使用权资产 366650 367631 367631 367631 367631 税后利润 NM NM NM 96 123 无形资产，净额 1270267 1282603 1256951 1231812 1207176 归母净利润 NM NM NM 96 123 其他应收款 283116 352363 352363 352363 352363 股权投资 218301 费用率 其他非流动资产 771307 4047557 4047557 4047557 4047557 研发费用收入 359 285 245 218 191 非流动资产总值 7199375 11329765 11711399 11907090 12081932 销售费用收入 500 461 439 407 373 管理费用收入 121 78 74 76 75 短期债务 1195155 405100 405100 405100 405100 应付账款 372549 357677 538468 515748 747786 利润率 应计开支及其他应付款项 2467771 3340852 3340852 3340852 3340852 毛利率 817 840 841 834 835 其