初步观点：大额交易助力2025财年，但带来更严峻的可比数据

英国|计算机服务与IT咨询 软猫 股票研究2025年5月28日 首视角：大额交易有助于2025财年，但也会导致更有挑战性的竞争 评分表现不佳 首视角 结论 一项简短更新将FY25对大额交易的指导从低DD提升至低十位数，即c2-3%。然而，虽然大额交易有所帮助，但它们在FY26创造了更困难的比较基准。Softcat持续表现良好，但在与类似增长公司（例如Sage/Bytes）相比c15%溢价的情况下，我们在其他地方看到了更好的价值。 价格1780.00p^ 价格目标|%对PT1,385.00元|-22% 52W高低1855p-1427p 浮点数(%)|提前期MM(美元)61.2%|7.02 市值36亿英镑|48亿美元 代码SCTLN ^前一个交易日的收盘价，除非另有说明。 细节 关键细节 软猫已发布第三季度业绩预告，指出毛利润和营业利润的强劲增长。言辞暗示普遍支出，但强调部分大额交易的转化。大约三年前软猫强调过一些大额交易，因此我们现在处于更新窗口似乎是合理的。 由于大额交易的缘故，mgt现在预计低双位数运营利润增长，较之前的低个位数有所提升。这意味着对FY25的预测上调了2-3%。然而，从逻辑上讲，这为FY26的增长设立了更高的门槛，因此我们怀疑这个2-3%的上调是否会持续到后续年份。 软猫是一家不错的公司，表现良好。但是，我们估计软猫的FY26自由现金流折合约为3.6%，而赛吉超过4%，字节超过5%，康普乐超过7%。因此，我们认为在别处有更好的价值。 相关研究 软猫：好于预期但无绿光Softcat：预测仍然遥不可及 2025年3月28日 2025年1月27日 查尔斯·布伦南*|股权分析师 44(0)2075484140|cbrennan@jefferies.com 石莫尼·阿加瓦尔*|股权助理 +44(0)2070298192|shimoni.agarwal@jefferies.com 汉纳斯·莱特纳*|股权分析师 44(0)2075484712|hleitner@jefferies.com Softcat：以昂贵的增长而留下2024年10月24日 MarcoMaglioli*|股票分析师 +44(0)2070298626|mmaglioli@jefferies.com 请参见本报告第2-8页的分析师认证、重要信息披露信息以及非美国分析师的状态信息。*杰富瑞国际有限公司 公司描述 软猫 软猫（Softcat）是一家提供IT基础设施的公司，是英国前五的增值零售商（VARs）之一。软猫由公司最大股东彼得·凯利（PeterKelly）于1993年创立，最初是一家软件目录（公司名称的由来）。在过去十年中，该公司从一个强大的中端市场微软零售商地位发展成为能够提供更广泛的IT解决方案能力。软猫现在服务于英国约12,000家以上的客户，其供应商基础涵盖了几乎所有技术供应商。 公司估值/风险 软猫 我们的基于DCF的估值基于9.5%的加权平均资本成本（WACC）和3%的长期增长率。主要风险：Softcat的成长计划回报低于预期，未能开发出成功的业务服务，以及宏观经济表现差于预期。 字节科技集团plc 我们以DCF方法评估Bytes，采用9.5%的WACC和3%的终端增长率。 关键下行风险包括预期外的更严重的宏观环境、预期外的竞争加剧、字节增长计划回报低于预期、未能开发出成功的服务产品以及与供应商的条款变更。 主要上行风险：预期之外的强劲终端需求复苏、超出预期的销售执行情况、以及字节跳动人员扩张和增长计划超出预期的回报。 计算中心 我们的PT基于分销商平均同行业组12月25日调整后的市盈率。对我们价格目标和评级的风险包括低于预期的IT支出、北美地区利润率改善低于预期以及库存持有时间超过预期，这会给现金流带来压力。 圣者 为了反映低于共识的数值，我们的PT是基于对行业平均2026年预期自由现金流收益率打10%折扣，并根据股权激励进行调整。主要风险包括现有用户流失 、中端市场竞争、续订率扩张、现金转换和宏观放缓。 分析师认证： 我，查尔斯·布伦南，证明本研究报告中所表达的所有观点准确反映了我就相关证券(及公司)的个人观点。我还证明，我的任何部分薪酬过去、现在或将来都与本研究报告中所表达的具体建议或观点没有直接或间接的关系。 我，シモニ・アガーワル，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（公司）的个人观点。我也证明我的任何一部分补偿与本研究报告中表达的特定建议或观点没有直接或间接的关系。 我，汉内斯·莱特纳，证明本研究报告中所表达的所有观点准确反映了我对相关安全（或相关公司）的个人看法。我还证明，我的任何报酬与本研究报告中提出的具体建议或观点没有直接或间接的关系。 我，马可·马格里奥利，证明本研究报告中所表达的所有观点准确反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我也证明，我的任何补偿部分都与本研究报告中所表达的特定建议或观点没有直接或间接的关系。 非美国分析师的注册：查尔斯·布伦南受雇于JefferiesInternationalLimited，JefferiesLLC的非美国附属公司，并且未在FINRA注册/合格为研究分析师。该分析师可能不是JefferiesLLC的关联方，FINRA会员公司，因此可能不适用FINRA规则2241以及与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易的限制。 非美国分析师的注册：希莫尼·阿格拉沃尔受雇于杰富瑞国际有限公司，该公司是杰富瑞有限责任公司的非美国附属公司，并且未在美国证券交易委员会注册或具备研究分析师的资格。该分析师可能不是杰富瑞有限责任公司（美国证券交易委员会的会员机构）的关联人士，因此可能不需要遵守美国证券交易委员会第2241条规则以及研究分析师与目标公司沟通、公开露面和持有交易证券的限制。 非美国分析师的注册：HannesLeitner受雇于JefferiesInternationalLimited，JefferiesLLC的非美国附属公司，并且未在美国金融业监管局（FINRA）注册或具备研究分析师的资格。该分析师可能不是JefferiesLLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不适用FINRA规则2241以及与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易的限制。 非美国分析师的注册：MarcoMaglioli受雇于JefferiesInternationalLimited，JefferiesLLC的非美国附属机构，并且未在FINRA注册/获得研究分析师的资格。该分析师可能不是JefferiesLLC（FINRA成员机构）的关联方，因此可能不受FINRA规则2241和与研究分析师持有的证券相关的限制，以及与上市公司之间的沟通、公开露面等方面的限制。 与所有Jefferies员工一样，负责本报告中所述金融工具覆盖的分析师（s）的部分薪酬基于公司整体业绩，包括投资银行收入。我们力求按适当方式更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将在分析师判断适当的情况下以不定期间隔发布。 投资建议记录 (《马拉喀什协约》第3条第(1)款e项和第7条)推荐已发布推荐已分发 2025年5月28日凌晨2:48 2025年5月28日凌晨2:48 公司特定披露 杰富瑞金融集团股份有限公司、其关联公司或子公司在软卡特证券或存托凭证上做市。 在过去12个月内，Jefferies金融集团及其关联公司或子公司已从投资银行服务中获得补偿Softcat. 在过去十二个月里，Softcat一直是JefferiesFinancialGroupInc.及其关联公司或子公司的客户，并投资银行服务正在或已提供。 杰弗里森国际有限公司、其附属公司或子公司在过去12个月内曾与Softcat签订提供投资服务的协议。杰弗里森金融集团股份有限公司、其附属公司或子公司预计将获得或打算寻求投资银行服务的报酬。 在接下来的三个月内。 在过去12个月内，Jefferies金融集团及其关联公司或子公司已从投资银行服务中获得补偿Computacenter. 在过去十二个月内，Computacenter一直是JefferiesFinancialGroupInc.及其关联公司或子公司的客户，投资银行服务正在被提供或已经提供。 杰弗里奇国际有限公司担任计算中心的企业的证券经纪人。 杰弗里国际有限公司、其附属公司或子公司在过去12个月内曾拥有或设有提供投资服务的协议Computacenter. 杰弗里茨评级说明 买入-描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）15%或更多的证券。 持有-描述了我们预计在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益率）为正15%或负10%的有价证券。 表现不佳-描述我们在12个月期间预期提供的总回报（价格上涨加收益）为10%或更低的有价证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期的总回报（价格上涨加收益）在12个月内为20%或更多，因为这些公司的波动性通常高于整体股市。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期的总回报（价格上涨加收益）在12个月内为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元的表现不佳评级证券，预期的总回报（价格上涨加收益）在12个月内为20%或更低。 NR-投资评级和目标价格已被暂停。此类暂停符合相关法规和/或杰弗里政策。 CS-覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。NC-未覆盖。Jefferies不覆盖该公司。 受限-描述在Jefferies参与某些交易的同时，公司政策或适用证券法规禁止某些类型的沟通，包括投资建议的发行人。监控股-描述那些公司基本面和财务状况正在被监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值看法的证券。 估值方法体系 杰富瑞的评级分配方法可能包括以下内容：市值、到期日、增长/价值、波动率以及未来12个月的预期总回报。目标价格基于多种方法，这些方法可能包括但不限于市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、EPS、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、P/E、PE/增长、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组P/E、各部分总和、净资产价值、股息回报以及未来12个月的净资产收益率（ROE）。 杰弗里特许经营选择 杰弗里斯品牌选择包括在我们股票分析师在12个月内提出的最佳股票建议中精选的股票。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及杰弗里斯分析师推荐的投資主题等因素。杰弗里斯品牌选择将仅包括买入评级的股票，数量可能有所不同。 根据分析师的建议进行纳入。股票将随着新机会的出现而添加，并在纳入原因发生变化、股票达到预期回报、不再被评级为买入和/或触发止损时被移除。标准普尔股票中120天波动率处于底四分位的股票将保持15%的止损，其余股票将设置20%的止损。特许经营权选择并非旨在代表推荐的股票组合，也不是按行业划分，但我们可能会指出我们认为某个选择属于何种投资风格，例如成长型或价值型。 可能妨碍我们实现价格目标的风险 这份报告是为一般传播准备的，并不提供针对个别投资者的投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能不适合所有投资者，投资者必须根据自己的特定投资目标和财务状况，并视需要利用自己的财务顾问，做出自己的投资决策。本报告中推荐的金融工具的过往业绩不应被视为未来结果的指标或保证。本报告中提到的任何金融工具的价格、价值以及收入可能会上涨或下跌，并可能受到经济、金融和政治因素变化的影响。如果金融工具以投资者本国货币以外的货币计价，汇率变化可能会对报告中所描述的金融工具的价格、价值或收入产生不利影响。如果价格以非美元货币显示，请注意，我们的本币价格目标基于使用前一交易日汇率进行的货币转换（除非另有说明）。在此日期