格拉西姆工业2025财年第四季度初步分析：息税折旧摊销前利润未达预期，但新业务规模扩大且亏损减少

印度|建筑材料 GrasimIndustries 4QFY25初步分析：息税折旧及摊销前利润 不及预期，尽管新业务规模扩大且亏损减 FLASHNOTE 评级 股票研究 2025年5月22日 BUY 少Grasim的第四季度EBITDA为22亿卢比（同比下降58%），低于JEFFe 的32亿卢比，主要受VSF/化学盈利能力下降的推动。对于新业务，收入环比增长36%，EBITDA亏损收窄至31.5亿卢比，相比环比亏损32.5亿卢比。涂料部门收入预计提升至90-95亿卢比，相比环比约70亿卢比；B2B电商收入增长至约120-125亿卢比，相比环比约90亿卢比。根据公司预计 ，BirlaOpus本身已成为印度第三大装饰涂料品牌，基于第四季度退出速率。明日上午11点将召开电话会议。 价格INR2,707.75^ 价格目标|百分比至目标价INR3,150|+16% 52W高低INR2,875.45-INR2,175.00FLOAT(%)|ADVMM(USD)57.6%|20.06 市值INR1.8T|$20.8B TICKERGRASIMIN ^前一交易日的收盘价，除非另有注明。 涂料部门：在2025财年，公司估计实现涂料部门收入21-22亿卢比。BirlaOpus的装饰涂料行业产能份额超过21%，随着Mahad（2025年3月）第五家工厂的投产，以及卡拉格普尔工厂预计在2026财年第一季度投产。该部门已扩展至6,600多个城镇，并在2025财年推出涵盖所有装饰涂料类别的176种高质量产品组合。该部门实现了季度环比收入增长，根据管理层数据，其在2025财年第四季度的装饰涂料市场份额达到高个位数。该部门已触及第二大仓库网络，在全国137个仓库分布具有全印遍在性。该部门在2025财年结束时的资本支 图1-分部亮点 VSFVFY 7.73.0 9.03.1 -1.9 3.4 出达93.5亿卢比，占总项目成本的约94%。 2.4 -NMNM B2B电子商务：年度化营收增速突破500亿卢比大关，管理层表示该板块有望在2027财年实现约850亿卢比的营收目标。公司已启动BirlaPivot管理型物流以提升买家的整体体验。该板块正聚焦于与品牌及原始设备制造商建立战略合作伙伴关系，并拓展产品类别（水泥 、沥青、非铁金属、装饰类别）。持续在瓷砖、胶合板和卫浴类产品中扩展自有品牌组合 。 VSFVFY . VSFVFY 500 480NM 190 600 110 NMNM 5.7 600 60 20 NMNM NM 1.0 VSF细分市场疲软：由于关键投入成本上升且公司吸收了这些成本而未完全通过相应提价抵✲，该细分市场EBITDA同比下降36%（同比下降11%）。尽管国内VSF量增长带动该细分市场收入同比增长8%，但总体销量保持稳定在207万吨。较高的关键投入成本导致盈利能力下降。VFY销量同比增长3%；实际收入仍受中国低价倾销影响。 化学品同比上涨，环比下跌：细分领域EBITDA同比增长52%（环比下降11%），主要得益于纯碱实现情况改善以及氯衍生物盈利能力提升。由于卡瓦尔工厂停运和维拉亚特工厂电力受限，纯碱销售量同比减少6%。特种化学品销量同比增长7%，但实现额下降与投入成本上升对盈利能力造成影响。 来源：公司；杰富瑞 杠杆：净债务降至690亿卢比，相比上一季度（830亿卢比，得益于权利金收入）。 PrateekKumar*|股票分析师 912242246154|prateek.kumar@jefferies.com RaghavMalik*|股权助理 912242246316|rmalik1@jefferies.com *JefferiesIndiaPrivateLimited请参阅本报告第3至第8页的分析师认证、重要披露信息和关于非美国分析师状况的信息。 图2-2025财年第四季度独立业绩摘要 (Rsmn) Q4FY25 Q4FY24 %年同比增长 Q3FY25 %同比变化 收入 89,258 67,675 31.9 81,203 9.9 支出 87,052 62,409 39.5 78,497 10.9 EBITDA 2,206 5,266 (58.1) 2,706 (18.5) 其他收入 2,269 2,603 (12.8) 1,015 123.6 Interest 2,009 1,207 66.5 1,814 10.8 折旧 5,008 3,390 47.7 4,211 18.9 PBT (2,542) 3,271 NM (2,304) NM 税收 (803) 525 NM (618) NM AdjPAT (1,740) 1,316 NM (1,687) NM EBITDA利润率(%) 2.5 7.8 -531bps 3.3 -86个基点 FDEPS(Rs) (2.6) 2.0 NM (2.6) NM 来源：公司，Jefferies 图3-分段亮点 7.7 3.0 9.0 3.1 - 1.93.4 2.4 500 600 60060 190 110 20 1.0 5.7 来源：公司；杰富瑞 公司简介 GrasimIndustries GrasimIndustries是全球企业AdityaBirla集团✁核心企业。它是全球粘胶短纤✁主要生产商，同时也是印度最大✁氯碱、亚麻和绝缘材料企业。近年来，它进入涂料及B2B电子商务领域，并正在扩大这两项业务。通过其子公司UltraTechCement和AdityaBirlaCapital，它也是印度 ✁最大水泥生产商和领先✁多元化金融服务企业。 公司估值/风险 GrasimIndustries 以3,150卢比✁价格买入（子公司存在35%控股公司折价，采用当前运营点估值）。主要下行风险包括：1）全球复苏延迟导致纺织品和化学品需求疲软，2）涂料业务产能提升延迟，3）全球供应增加导致VSF和化学品价格波动。 分析师认证： 我，PrateekKumar，证明本研究报告中所表达✁所有观点准确反映了我对相关证券（公司）✁个人观点。我还证明，我✁任何部分薪酬，过去、现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达✁特定建议或观点相关。 I,RaghavMalik,证明本研究报告中所表达✁所有观点准确反映了本人对相关证券（及公司）✁个人看法。我还证明，我✁任何部分薪酬从未、正在或将来都不会与本研究报告中表达✁特定建议或观点直接或间接相关。 非美国分析师注册：PrateekKumar受雇于JefferiesIndiaPrivateLimited，JefferiesLLC✁非美国附属公司，未在FINRA注册/获得研究分析师资格。该分析师可能不是JefferiesLLC（FINRA会员公司）✁关联人士，因此可能不受FINRA规则2241及与研究分析师持有✁证券交易相关✁交流限制、向目标公司发表公开言论等方面✁约束。 非美国分析师注册情况：RaghavMalik受雇于JefferiesIndiaPrivateLimited，JefferiesLLC✁非美国附属机构，并非FINRA注册或合格✁研究分析师 。该分析师可能不是JefferiesLLC✁关联方，JefferiesLLC为FINRA会员机构，因此可能不受FINRA规则2241✁约束，以及与研究分析师持有✁交易证券相关✁与相关公司沟通、公开露面等限制。 如同所有Jefferies员工一样，负责本报告所讨论✁金融工具✁分析师（们）✁报酬部分基于公司✁整体业绩，包括投资银行业务收入。我们力求根据适当情况更新我们✁研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布✁某些行业报告外，大部分报告将根据分析师✁判断在不规则✁时间间隔内发布。 投资建议记录 (第3(1)e条和第7条欧共体法规) 推荐已发布2025年5月22日，下午1:30美国东部时间。推荐分布式2025年5月22日，下午1:30美国东部时间。 Jefferies评级解释 买入-描述我们在12个月内预期将为证券提供15%或更高✁总回报（价格升值加上收益）。 持有-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益率）为15%或以上、10%或以下✁有价证券。表现不佳-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益率）为10%或更少✁有价证券。对于平均证券价格持续低于10美元✁买入评级证券，预期✁总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为20%或更多，因为这些公司通常比整体股票市场波动性更大。对于平均证券价格持续低于10美元✁持有评级证券，预期✁总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元✁表现不佳评级证券，预期✁总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为20%或更少。 NR-投资评级和目标价格已被暂时暂停。此类暂停符合适用✁法规和/或Jefferies政策。 CS-覆盖暂停。杰富瑞已暂停对该公司✁覆盖。NC-未涵盖。Jefferies不覆盖该公司。 受限-描述在Jefferies参与某些交易✁情况下，公司政策或适用✁证券法规禁止某些类型✁沟通，包括投资建议。 监控股-描述其公司基本面和财务状况正在被监控，且不提供任何财务预测或公司投资价值意见✁证券。 估值方法论 Jefferies✁评级分配方法可能包括以下内容：市值、到期日、增长/价值、波动性和未来12个月✁预期总回报。目标价格则基于多种方法，可能包括但不限于市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、EPS、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、P/E、PE/增长率、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组P/E、资产分拆、净资产价值、股息回报以及未来12个月✁股本回报率（ROE）。 Jefferies品牌选择 Jefferies品牌精选包括我们股权分析师在过去12个月内提出✁最佳股票建议中✁股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利风险/回报比以及Jefferies分析师正在推荐✁投资主题等因素。Jefferies品牌精选将仅包括买入评级✁股票，具体数量可能根据分析师✁纳入建议而变化。新机会出现时将添加股票，当纳入原因改变、股票达到预期回报、不再获得买入评级和/或触发止损时将移除股票。标准普尔股票120天波动率处于最低四分之一✁股票将继续保持15%✁止损线，其余股票将保持20%✁止损线。品牌精选并非旨在代表推荐✁股票组合，也不是按行业分类，但我们可能会注明我们认为某个精选股票属于✁投资风格，例如成长型或价值型。 可能阻碍我们实现价格目标✁风险 本报告为公开传播而准备，不提供针对个别投资者✁投资建议。因此，本报告中讨论✁金融工具可能不适合所有投资者，并且投资者必须根据其具体 ✁投资目标及财务状况，并视需要利用其自身✁财务顾问，自行做出投资决策。本报告中推荐金融工具✁过往业绩不应被视为未来结果✁指示或保证 。本报告提及✁任何金融工具✁价格、价值及收入都可能上涨或下跌，并可能受到经济、金融及政治因素变化✁影响。如果某金融工具以投资者本国货币以外✁货币计价，汇率变动可能对本报告中描述✁该金融工具✁价格、价值或收入产生不利影响。如果价格显示为非美元货币，请注意我们✁当地货币价格目标是基于前一个交易日（除非另有说明）✁汇率进行货币转换得出✁。若该日期后✁汇率出现波动，将影响非美元目标价格，且不应再依赖这些目标价格。此外，投资于其价值受基础证券货币影响✁证券（如ADR）✁投资者，实际上承担了货币风险。 其他在本报告中提及✁公司 •格拉斯姆工业有限公司（GRASIMIN：INR2,707.75，买入） 评级与目标价历史记录：GrasimIndustriesLimited（GRASIMIN）截至2025年05月21日 05/24/2022 买入：INR1,845.12 06/14/2022