晨会纪要

晨会主题【重点推荐】宏观与策略高位【常规内容】宏观与策略行业与公司特斯拉将启动Robotaxi试点（2025版）之保险资管篇维度复盘本轮教育板块分化行情内销排产量增长29%新车型上市1小时大定破万台国内外患者展现出一致的获益集采影响逐步出清补贴投入以巩固龙头地位高，智能电动汽车业务亏损收窄金融工程 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理主要市场指数收盘指数道琼斯33597.92纳斯达克10961.46S&P5003801.78法国CAC406000.24德国DAX14261.19日经22527574.43恒生23512.49基金指数收盘指数债券基金指数3248.44股票基金指数9911.56混合基金指数9181.89汇率收盘指数/价欧元兑美元1.13美元兑人民币7.22美元兑港币7.84美元兑日元143.99非流通股解禁名称解禁数量（万股）流通股增加%内蒙一机412.5082.58华电重工408.34100.00宁波银行7581.9095.06新点软件15651.92100.00华兰股份3782.78100.00深城交8400.00100.00中科微至6660.00100.00戎美股份16800.00100.00 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容金融工程日报:沪指低开高走，大金融领涨、创新药题材持续活跃 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容【重点推荐】宏观与策略固定收益周报:超长债周报——贸易战形势扑簌迷离，超长债成交量保持高位超长债复盘：上周贸易战形势扑簌迷离，债市跟随波动。另外资金面维持宽松态势，隔夜利率再次回落至1.4%，超长债小幅承压，全周V型走势。成交方面，上周超长债交投活跃度小幅上升，交投相当活跃。利差方面，上周超长债期限利差走阔，品种利差走阔。超长债投资展望：30年国债：截至5月30日，30年国债和10年国债利差为23BP，处于历史偏低水平。从国内经济数据来看，4月经济依然展现出韧性。我们测算的4月国内GDP同比增速约4.1%，较3月回落0.8%，但是仍高于全年经济增速目标值。通胀方面，4月CPI为-0.1%，PPI-2.7%，通缩风险依然明显。近期中美贸易摩擦出现阶段性缓和，投资者悲观预期有所消散，短期焦点将回到国内二季度经济数据，我们预计随着政策托底效应的减弱，债市收益率下行概率更大。不过当前30年国债期限利差依然偏低，期限利差保护度有限。20年国开债：截至5月30日，20年国开债和20年国债利差为2BP，处于历史极低位置。从国内经济数据来看，4月经济依然展现出韧性。我们测算的4月国内GDP同比增速约4.1%，较3月回落0.8%，但是仍高于全年经济增速目标值。通胀方面，4月CPI为-0.1%，PPI-2.7%，通缩风险依然明显。近期中美贸易摩擦出现阶段性缓和，投资者悲观预期有所消散，短期焦点将回到国内二季度经济数据，我们预计随着政策托底效应的减弱，债市收益率下行概率更大。不过当前20年国开债品种利差依然偏低，品种利差保护度有限。一级发行：上周超长债发行量较少。和上上周相比，超长债总发行量大幅下降。成交量：上周超长债交投相当活跃。和上上周相比，上周超长债交投活跃度小幅上升。收益率：上周贸易战形势扑簌迷离，债市跟随波动。另外资金面维持宽松态势，隔夜利率再次回落至1.4%，超长债小幅承压，全周V型走势。利差分析：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低。上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低。风险提示：海外市场动荡，全球不确定性上升。证券分析师：赵婧（S0980513080004）、董德志（S0980513100001）、季家辉（S0980522010002）【常规内容】宏观与策略宏观快评:宏观经济数据前瞻-2025年5月宏观经济指标预期一览2025年5月国内宏观经济数据将在2025年6月陆续公布，国信证券经济研究所提前给出2025年5月主要经济数据的预测值。结论：5月国内经济增长动能保持稳健态势。预计5月国内CPI环比约为-0.4%，CPI同比回落至-0.4%；5月PPI环比或约为-0.3%，PPI同比继续回落至-3.2%；预计5月工业增加值同比小幅回落至5.5%；国内社会消费品零售总额同比小幅回落至5.0%；固定资产投资累计同比持平上月的4.0%；国内美元计价的出口同比或小幅上升至8.5%左右。证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略专题:估值周观察(6月第1期)——市场窄幅震荡，成长估值回落•近一周（2025.5.26-2025.5.30）海外市场整体上涨，估值温和扩张。韩国涨幅最大，其中韩国综合指数和KOSPI50指数分别上涨4.07%和3.67%；美国主要指数涨幅均在2%左右。而香港主要指数均下跌，除恒生中型股，其余指数跌幅均超过1%。估值方面，整体温和扩张。具体来看，法国CAC40指数小幅上涨0.23%，但PE小幅缩小0.75x；仅德国DAX指数PE扩张幅度最大，扩张1.36x，3项估值指标滚动1年和3年分位数均值分别高达97%和99%，居高不下；港股指数估值有所回落，但除恒生科技指数，其余指数的估值分位数均接近或高于85%，仍处于高位水平。•A股核心宽基估值微幅波动，大盘与成长估值回落。近一周(2025.5.26-2025.5.30)，A股核心宽基小幅下跌，估值微幅波动。具体来看，规模上，中证100估值收缩最明显，国证2000扩张最明显，但PE变化幅度均不超过0.5x；风格上，中证2000指数PE扩张1.35x，较上周有所反弹。总体估值来看，大盘回落、小盘扩张，成长回落、价值平稳。截至5月30日，A股主要宽基指数PE、PB、PS基本位于近一年40%-85%分位数，PCF位于80%-90%分位数，本周估值分位数水平有所下降。大盘成长整体分位数水平占优，其中PE、PB、PS、PCF滚动一年分位数水平分别为8.68%、6.20%、43.80%、33.06%，其次是国证成长。三年分位数视角，PB分位数水平整体低于PE、PS、PCF。五年分位数视角，大盘价值和国证价值的估值分位数水平较高，4个估值指标的分位数均值分别为85.23%和80.66%。•一级行业涨跌和估值变化方向不一。本周一级行业涨跌不一，下游必选消费、TMT总体上涨，上游资源、中游材料&制造总体下跌，跌幅最大的集中在中游材料&制造的电力设备和汽车，分别下跌2.44%和4.11%。估值方面，一级行业PE变化不一，国防军工和计算机扩张幅度居前，分别扩张1.71x、1.40x；汽车、电力设备收缩幅度最大，分别收缩1.17x和0.71x。总体估值波动幅度有限，市场风险偏好相对平稳。•必选消费行业估值性价比占优。综合看PE、PB、PS、PCF分位数，以银行为代表的大金融板块，整体估值处于历史高位。以煤炭为代表的上游资源、以通信为代表的TMT，估值处于中长期的历史高位，4项估值指标的3年/5年分位数均值分别为67.43%/74%、76.61%/71.49%。下游必选消费行业估值继续徘徊在历史低位。其中食品饮料3年/5年四项估值分位均值仅为13.86%/8.33%，农林牧渔为17.45%/12.54%，估值修复潜力仍在。需关注部分板块短期估值持续抬升，纺织服饰和美容护理当前四项估值1年分位数均值均超过96%。•新兴产业涨跌不一，金融科技表现突出。本周新兴产业涨跌不一，绿色生产力跌幅居前，其中锂电池和动力电池分别下跌3.92%和3.52%；生物科技涨幅居前，其中创新药和生物科技分别上涨5.09%和2.75%。估值方面，智能汽车、锂电池和动力电池PE收缩均超过2x，而整体估值扩张幅度有限，无板块PE扩张超过1x。热门概念方面，金融科技表现突出，领涨概念包括金融科技、拼多多合作商、低空经济、航天军工、光纤。风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性；文中所列指数、个股产品仅作为历史复盘，不构成投资推荐的依据证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002）行业与公司港股6月投资策略：IPO火热给港股投资带来更多选择美国：预计三季度通胀将快速攀升。按照我们的计算，Q3开始美国核心通胀将较Q2相比快速上升，下半年核心通胀将达到3.8左右。主要是因为关税导致的核心商品价格的上涨加速，而房租、服务即便持平或者稍有下降也无法对冲。因此我们认为市场目前预期的3.2-3.3的核心通胀水平依然过于保守。基于此，我们提示三季度美国股票、债券市场都将迎来较大的波动，投资人应早做规划以应对不确定性的到来。A股：一季报后业绩分化，业绩驱动+低估值成为主线。5月以来，分析师对各个宽基指数在2025年的业绩进行了修正，其中科创50下修幅度较大，上修的板块为红利、中证500、深证成指与中证1000。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容反弹中，业绩，低估值与股价正相关，这说明A股已经从去年9月、今年春节的情绪驱动转向业绩驱动。港股：IPO火热给港股投资带来更多选择。上半年业绩不断上修、南向资金不断加码、美元指数走弱，这些都是支撑港股中长期走强的理由。另一方面，也要考虑因为通胀带来的美债利率的超预期上行，以及关税战不确定性的影响。因而我们倾向于以历史胜率为锚，及时调整策略。当下我们对港股的建议是持有，在22500点以上不再继续加仓。板块方面，我们有如下建议：1、云计算方向：云计算的龙头腾讯、阿里在一季报表现较好，两者估值也具有竞争力，指数占比高，流动性好；2、新消费与医药：新消费的特点是具备广大的年轻粉丝，通过网络传播，良好的全球扩张潜力，短期涨幅较大但长期依然充满希望；医药则是在诸多行业中业绩上修较为明显的板块；3、红利方向：运营商、银行、公共事业业绩稳定，可以有效对抗不确定性；4、新股的机会：今年以来，港股的IPO表现惊艳，可适度考虑体量IPO上市后的表现，经检验，超过300亿市值的新股今年中位数涨幅高达128%；5、业绩上修股票池：由于港股的上涨始终与业绩强相关，因此应关注业绩上修标的池（见报告正文）。风险提示：地缘政治的不确定性，美国关税政策的不确定性，海外降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。证券分析师：王学恒（S0980514030002）机械行业专题:AI基建产业梳理：基建加速迎景气周期智算需求爆发推动数据中心持续增长，AI基建中供配电和制冷是核心环节需求和政策驱动智算中心（AIDC）基建爆发，资本开支达千亿美元量级：智算需求驱动和顶层政策牵引下，全球政府、互联网企业、运营商均开启巨额资本开展计划，海外大厂（谷歌、微软、亚马逊、Meta）2025财年资本支出指引达3200亿美元，较2024年增长约39%；国内大厂阿里、字节、腾讯均投入大量资本开支建设AI基础设施，阿里宣布三年投入3800亿超过去10年总和。技术变化和价值量视角看供配电和制冷是AI基建核心环节:AIDC功率密度提升对AI基建的供电、散热提出高要求，价值量上看AI基础设施建设中制冷占比超20%、供配电系统超50%。AI基建之供电电源：主用电源-燃气轮机作为数据中心主用电源迎长景气上行周期拐点，备用电源-柴油发电机组作为数据中心断电时必要保障跟随AI基建放量，重点关注高价值量、供给稀缺的核心卡位环节燃气轮机受益AI基建迎来长景气上行周期拐点：燃机发电以建设周期短、建设成本低等优势成为海外AIDC主用电源首选。燃气轮机受益新兴市场电力需求、更新替换大周期和AI基建增量多因素驱动拐点已至，2024年全球燃机订单量增长同比38%。燃机整机厂收入高增订单饱满指引行业景气度，燃机巨头GEV订单已排至2028年，预计未来5年年均市场规模近400亿美元。燃机热端叶片产能稀缺、价值量高、具有耗材属性，是燃气轮机核心卡位环节：热端叶片占燃机核心机价值量超1/3，兼具新机和维修需求且产能紧张。柴油发电机组作为数据中心备用电源将迎长景气周期：据康明斯预测，2026年全球数据中心柴发市场