惠特布雷德（WTB LN）：买入等待回升

Whitbread(WTBLN) 买入：等待反弹 ◆中期盈利前景得益于管理层行动；以及即将到来的资产重估支持 ◆宏观经济疲软是主要挑战，但交易可能因比较基数简化而扭转；德国依然强劲。 15May2025 股票 酒店、餐馆及休闲 UnitedKingdom 维持买入 目标价格3,600(GBPp)上一个目标4 ,700(英镑兑美元汇率) ◆将TP下调至GBp3,600（从GBp4,700）；存在价值，但问题 股价(英镑/股) 上行/下行 在于耐心；维持买入评级 FY结果显示不及预期并不令人意外：结果略低于汇丰/市场预期，并反映了RevPAR 2,853+26.2% （截至2025年5月13日） 市场数据 持续的疲软。餐饮业务表现符合预期，但住宿销售疲软。该集团报告称，在前七周（ 市值（亿英镑）5,030自由浮动100% 至4月17日），英国住宿销售同比下降1%，低于我们先前对财年增长2.2%的预期。此 市值（百万美元） 6,694 BBG WTBLN 外，新客房带来的收益似乎符合我们对全年1,000-1,200间的预期（分为500间新增自有产权客房及500-700间来自AGP扩建的部分，均按下半年权重计算）。我们的1,000 间预测保持不变。在财年25期间，有541间客房开业，低于我们预期的1,000间，但随 3mADTV(USDm)25RICWTB.L 财务与比率（英镑） 着转换项目的推进，势头应会回升。 年02/2025a02/2026e02/2027e02/2028e 汇丰银行每股收益193.03211.23230.72247.09 汇丰银行每股收益（上2一04个.81）207.21231.69na 变化(%)-5.81.9-0.4na 共识每股收益 199.61204.96234.86252.53 PE(x)14.813.512.411.5 股息收益率(%) 3.73.94.24.5 RevPAR动力可能仍将缓慢：管理层对客房开业问题不屑一顾，并指出其对2030年 EV/EBITDA(x)9.59.69.18.7 的计划已明确，计划新增客房超12,000间（其中3,500间来自餐饮转换项目，8,500间来自网络扩张，其中7,000间已落实）。不过，关于RevPAR的情况则相对模糊；管理层仍对趋势回升充满信心，但具体时间尚不确定。英国的疲软似乎与宏观及消费者因 素有关，正如其他酒店集团如雅高（ACFP，买入，EUR47.71）和Datala（DHGID ，无评级，GBp461）所观察到的。预订强劲势头持续至夏季，价格同比上涨，但W hitbread已开始超越较弱比较基准，因此难以完全确定。然而，在积极方面，管理层表示，自年底以来七个交易周期内，其增长表现已超出中端及经济型酒店行业平均水 ROE(%) 52周价格(英镑) 10.110.711.010.6 3800 3000 2200 平2个百分点，这是由于相关举措已开始生效。 05/2411/2405/25 目标价：3600高：3317低：2357当前：2853 来源：LSEGIBES,HSBC估计 其他催化剂：德国实力强劲，预计今年将实现5000万至1亿英镑的税前利润（汇丰预测1亿英镑）。目前已有17家成熟酒店合计产生1600万英镑利润，管理层预计这些酒店将在18至24个月内成熟。与英国类似，管理层强调其RevPAR（每可售房收入 ）相较于同行具有溢价优势。此外，正在启动资产重估工作（自2018年以来首次）， 如隔页所示，我们认为这可能为股价提供良好支撑。 JosephThomas* 分析师，欧洲休闲与媒体汇丰银行有限公司joe.thomas@hsbcib.com +442079923618 CharlesPullan*,CFA 分析师，欧洲休闲与媒体 汇丰银行plccharlie.pullan@hsbc.com +442033597081 TP下调至GBp3,600（从GBp4,700）；维持对长期基本面的买入评级：Whitbread公司有很多值得称道之处。我们认为管理层正在做出正确的决策，从长远来看，我们认为增长计划是合理的。尽管交易势头依然疲软，但在资产支持下，我们看不到太多下行空间，RevPAR的改善最终会显现。因此，我们维持买入评级，尽管可能需要一些耐心。 AliNaqvi* 分析师，欧洲休闲与媒体 HSBCBankplcali.naqvi@hsbc.com+442079922176 受汇丰证券（美国）公司非美国附属机构的雇佣，并且根据FINRA法规未注册/未获得资格。 Findoutmore HSBCGlobalResearchPodcasts|Listentoourinsights 信息披露与免责声明 本报告须与披露附录中的披露声明及分析师资质声明一并阅读，并需与构成其一部分的免责声明一并阅读。 报告发行方：汇丰银行plc 查看汇丰全球研究： https://www.research.hsbc.com ● 股票酒店、餐馆及休闲2025年5月15日 财务与估值：Whitbread买入 财务报表 年02/2025a 损益摘要（百万英镑） 02/2026e02/2027e02/2028e 估值数据 EV/salesEV/EBITDAEV/IC PE*PB FCF收益率(%)股息收益率(%) 3.3 9.5 1.9 14.8 1.6 9.0 3.7 3.5 9.6 1.8 13.5 1.6 3.3 3.9 3.4 9.1 1.8 12.4 1.4 4.8 4.2 3.2 8.7 1.7 11.5 1.3 5.6 4.5 年 02/2025a02/2026e02/2027e02/2028e 收入EBITDA 折旧与摊销 营业利润/息税前利润净利息 PBT HSBCPBT 税收净利润 汇丰银行净利润 现金流摘要（百万英镑） 经营活动产生✁现金流量资本支出(Capex) 投资活动产生✁现金流量股息 净债务变动FCF股权 无形固定资产有形固定资产流动资产 现金及其他总资产 经营负债总债务净债务股东权益 Investedcapital 174 4,677 1,201 909 6,242 7 1,392 4,718 3,335 5,137 174 4,996 789 474 6,148 7 1,392 5,055 3,416 5,478 174 5,284 835 518 6,483 7 1,392 5,156 3,776 5,769 174 5,568 902 583 6,833 7 1,392 5,233 4,158 6,055 资产负债表摘要（亿英镑） 2,9222,8663,0203,194 1,0301,0491,1191,181 -402-407-412-417 628642708765 215-5-15 482481525563 482481525563 -114-125-138-149 348361394422 348361394422 958891940982 -488-725-700-700 -374-450-500-500 -178-188-195-210 32133710178 451166240282 *基于HSBC每股收益（稀释） 董事会成员数量 平均董事会任期（年）性董事会成员（%） 董事会成员独立性(%) 02/2025a 10 n/a 30 70 ESG指标 环境指标02/2024a治理指标温室气体排放强度*41.3能源强度*192.8CO2缩减政策是女社会指标02/2024a员工成本占收入✁28.3%员工离职率(%)n/a多元化政策是 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以千克和千瓦时为单位衡量 ，以千美元为收入基准 比率、增长和每股分析 年02/2025a02/2026e 02/2027e02/2028e 发行人信息 股价（英镑/股）目标价格(英镑) RIC(股票) 彭博社（股票）市值（百万美元） 价格相对值 3900 3400 2900 2400 1900 同比百分比变化收入 -1.3 -1.9 5.4 5.7 EBITDA -2.7 1.8 6.7 5.5 营业利润 -6.9 2.2 10.1 8.1 PBT -14.1 -0.2 9.2 7.1 汇丰银行每股收益 -6.0 9.4 9.2 7.1 比率(%)Revenue/IC(x) 0.0 0.0 0.0 0.0 ROIC 9.5 8.9 9.3 9.5 ROE 10.1 10.7 11.0 10.6 ROA 6.0 6.1 6.5 6.6 EBITDA利润率 0.0 0.0 0.0 0.0 营业利润率 0.0 0.0 0.0 0.0 EBITDA/净利息(x) 248.7 81.4 净债务/权益 41.8 40.8 36.9 33.5 净债务/EBITDA(x) 4.6 4.8 4.6 4.4 经营活动产生✁现金流/净债务 20.3 17.6 18.2 18.8 每股数据（英镑/股）每股收益（摊薄） 193.03 211.23 230.72 247.09 汇丰银行摊薄每股收益 193.03 211.23 230.72 247.09 DPS 104.28 112.10 120.50 129.54 账面价值 1776.51 1820.11 2011.96 2215.07 2023 2,853 3,600 WTB.LWTBLN6,694 自由浮动行业 国家/地区分析师 联系方式 100% HotelsRestaurants& 休闲UnitedKingdomJosephThomas +442079923618 Whitbread与FTSEALL-SHARE✁关联 来源：汇丰研究备注：数据基于2025年5月13日收盘价 行业RevPAR 如下图所示，尽管与较易比较✁时期相比有所增长，RevPAR仍为负数。其他运营商，如雅高集团，将其归因于英国较弱✁消费环境。但这也可能是疫情后逐步恢复✁一部分，我们✁预测假设今年还将下降1%。鉴于较易比较✁时期，以及供应仍然受限（管理层预计未来几年增长有限）这一事实，人们仍存有一线希望条件可能改善。该公司最近✁表现优于该行业，不仅体现在绝对RevPAR上，还体现在其增长表现上，如下图所示。 RevPARy-o-yRevPAR2年期堆叠 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% Mar-23Jun-23Sep-23Dec-23Mar-24Jun-24Sep-24Dec-24 Mar-25 -10.0% -15.0% Mar-24 Jun-24 Sep-24 Dec-24Mar-25 英国伦敦区域英国伦敦区域 Source:STR,HSBCSource:STR,HSBC RevPAR同比增长：Whitbread与中档及经济型市场对比（基于WTB截至2月底财年数据） 2% % 0.3% 0.2% -1.1% -0.5% -1.0% -0.7% 1.5 1. 20% 15% 10% 5% 0% -5% Q124Q224Q324Q424Q125Q225Q325Q425 STRUKRevPARYoYWTB英国RevPAR同比增长差✆ 来源：公司数据，STR，汇丰 积极✁股价驱动因素包括：1)在其长期目标方面取得✁进展，如果实现，应能提供明显✁上行空间，超出我们当前✁预测；2)资产基础提供支撑。 长期目标依然稳固。 一旦经济周期转向，我们认为有很大✁增长潜力。该集团✁五年计划✁在2025至2030财年期间至少增加3亿英镑✁营业利润。我们✁预测只能延伸到2028年，在此期间假设改善8100万英镑 。换言之，到2030年，利润可能比我们✁预测高出