惠特布雷德第一季度预览：仍在下滑，但尚未出局

全球酒店与休闲 惠特布瑞德公司 评分 超越 目标价 WTB.LN 3,600.00GBp 2025年6月10日估算变更 理查德·J·克拉克，FCA +442076766850richard.clarke@bernsteinsg.com 尼尔·米切尔森 +442076767144niall.mitchelson@bernsteinsg.com 惠特比德2023年第一季度前瞻：仍在下跌，但未出局 截止日期WTB.LN收盘价（英镑） 目标价(英镑) 2025年6月6日 2,842.00 3,600.00 FYE 派息率 市值（英镑）（百万）EV(GBP)(M) 性能 绝对值（%）EDM(%) 二 3.4% 5,003 9,720 YTD1M6M (3.3) 19.9 相对(%)(23.2) 12M 1.4(2.1)(5.8) 4.214.111.2 (2.8)(16.3)(17.0) 来源：彭博，伯恩斯坦的估算和分析。 上侧/(下侧) 27% 52周区间 3,352.00/2,253.00 电子舞曲 1,444.15 惠特比将在6月19日✲告第一季度交易情况。坏消息是英国RevPAR再次下滑，近几周来有所减缓，主要发生在伦敦，因此我们将Lfl住宿销售的第一季度预测从-1%下调至-2%。这略高于市场预期-2.6%，并将反映出约1.4%的市场表现优于我们的评估（-3.4%）。我们注意到，在第四季度，管理层表示该季度的前7周Lfl住宿销售下降了-1%，这代表了市场表现提升了2%，即市场下滑了3%，此后变化不大。德国情况更好，第一季度行业RevPAR增长了8%（从第四季度的6%） ，PremierInn成熟曲线应将Lfl住宿销售增长牢牢保持在两位数（见我们最近的德国深度分析：全球酒店：谁得到了我的房间钥匙？德国酒店机遇入门）。总的来说，我们的总Q1收入从7.34亿英镑下降到7.33亿英镑，与市场预期完全一致。从数字上看，这是一个对估计值非常小的变动 ，但对Whitbread来说，估计值的削减/负RevPAR的持续会推迟预期的拐点。我们仍然相信拐点即将到来：Q1将代表8个季度负入住率（即Q2将是三年累计），而去年H2WTBADR通胀接近与CPI收敛自2019年以来，这意味着未来的定价压力将较小。继续保持跑赢（仍然低于13倍市盈 率，TSR超过15%），尽管对Q1是即时拐点持谨慎态度。 价格表现，1年 第一季度其他要点-评级机构惠誉将展望转为负面。最新惠誉对Whitbread的评级✲告在此处 ✲告)看到了股票转向负面预期。Fitch的看法是，2026年将看到AGP的资本支出大幅增加、EBITDA增长有限以及巨额回购(2500万英镑)，所有这些都意味着杠杆率(虽然承认是暂时的)将增加到3.5倍，即符合评级范围的上限。可能受到质疑的关键假设是客房开放的速度，如果这些客房提前开放并贡献EBITDA，那么净债务/EBITDA可能会低于3.5倍；我们得出结论为3.4倍，例如 ，这使得完全降级的可能性较低。Whitbread仍保持在BBB级，因此在投资级别上有一个级别的缓冲空间，因此该股票在✲告发布时没有发生实质性变动，但我们预计管理层可能仍希望解决✲告中提出的假设。 3600p 3400p 3200p 3000p 2800p 2600p 2400p 1600 1500 1400 1300 1200 06/2409/2412/2403/2506/25 WTB.LN电子舞曲 投资影响超越。 调整后每股收益F24A F25E F26E 财务✲表 F24A F25E F26E CAGR 估值指标 24A 25E 26E WTB.LN(GBP)1.93 2.06 2.19 收入（百万元） 2,922 2,901 2,979 1.0% 派息率(%) 3.5 3.4 3.5 旧-- 2.07 2.22 ebitda(m) 1,030 1,051 1,123 4.4% 调整后市盈率(x) 14.7 13.8 13.0 EBIT（M） 514.00 641.23 683.18 15.3% 市净率(x) 9.4 9.2 8.7 EV/EBIT(x) 18.9 15.2 14.2 来源：彭博，伯恩斯坦的估算和分析。 参见本✲告的披露附录，其中包含所需的披露信息、分析师认证及其他重要信息。或者，访问我们的全球研究披露网站首次发布：2025年6月10日05:00UTC完成日期：2025年6月9日14:40UTC www.bernsteinresearch.com 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% WTB&行业英国M&E住宿表现 20% 15% 10% 5% 0% -5% 来源：STR、公司✲告、伯恩斯坦分析及预测 全球酒店与休闲 2023年第一季度 2023Q2 惠特比德lfL住宿销售（实际&伯尔尼） 英国中端和经济型（调整至WTB混合） 2023Q3 2023第四季度 2024Q1 2024年第二季度 2024Q3 2024年第四季度 60% 50% 40% 30% 20% 10% 来源：公司✲告，STR，伯恩斯坦分析及估算 2025Q1E 0% 2023年第一季度 2023Q2 WTB 2023Q3 2023第四季度 2024Q1 行业 2024年第二季度 2024Q3 2024年第四季度 2025Q1E 2023年12月31日 源：STR，伯恩斯坦分析 证据2： 英国每可售房收入（RevPAR）变差，但我们假 设有更好的表现，与前7周管理层评论相符 2024年1月14日 2024年1月28日 11二月24 25二月24 2024年3月10日 24Mar24 07四月24 21四月24 伦敦M&E 05五月24 19五月24 2024年6月2日 2024年6月16日 24年6月30日 2024年7月14日 28Jul24 UKM&E 2024年8月11日 2024年8月25日 附表3： 四季度的超额表现 RevPAR增长率-英国PremierInn对比德国STR 2024年9月8日22sep2406十月24 德国RevPAR加速，我们审慎地假设略低于第 2024年10月20日 英国M&E(伦敦除外) 03Nov24 2024年11月17日 2024年12月1日 2024年12月15日 29Dec24 2024年1月25日 26一月25 09二月25 23Feb25 093月25日 2023年3月25日 06四月25 20四月25 04五月25 2 2025年5月18日 理查德·J·克拉克，FCA+442076766850richard.clarke@bernsteinsg.com 2025年6月10日 细节 展品1：英国M&E平均每日房价在第一季度仍处于负值区间-尤其是现在受到伦敦的拖累 英国分段滞后4周平均每间可售房收入增长率（当地货币） 附表4：其变形之路（1）：第一季度将会有8个季度的入住率下降，第二季度将是一个3年的堆叠，因此一个更容易的复合 第5项证据：其弯曲趋势（2）：去年H2ADR通胀接近与自2019年以来的通胀趋同。鉴于更高的入住率应该推动更高的价格，我们预计这将在下半年减少定价压力 10% 8% 6% 4% 2% 0% 惠特比德年度入住率 35% 30% 25% 20% 15% 10% PremierInn英国ADR与CPI比较增加 Q1可能代表2 年同比增长占用率下降，Q2给出 -2% -4% 5% 0% H12023/24H22023/4H12024/5H22024/5 PremierInnADR相对于2019年有所增加 自2019年以来英国CPI 来源：公司财✲，伯恩斯坦分析 来源：公司✲告，英国国家统计办公室，伯恩斯坦分析 附录-财务预测 附表6：WTB利润表 WTB摘要模型 所有数字均以百万英镑计 2024财年 2025H1E2025H2E 2025FYE 2026财年 2027财年 2028财年 2029财年 损益表 住宿收入 2,207.7 1,207.7 1,052.5 2,260.2 2,424.8 2,644.9 2,812.3 2,966.1 餐饮收入 714.2 357.8 282.6 640.4 554.6 571.7 593.8 614.3 总收入（调整后） 2,921.9 1,565.5 1,335.1 2,900.7 2,979.4 3,216.6 3,406.2 3,580.3 总收入增长 -1.3% -0.3% -1.3% -0.7% 2.7% 8.0% 5.9% 5.1% 其他收入 1.0 0.8 -0.8 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 运营成本 -1,893.0 -953.3 -896.1 -1,849.5 -1,856.0 -1,949.7 -2,024.3 -2,086.2 adj.ebitdar 1,029.9 613.0 438.2 1,051.2 1,123.4 1,266.9 1,381.9 1,494.1 adj.ebitdar利润率 35.2% 39.2% 32.8% 36.2% 37.7% 39.4% 40.6% 41.7% adj.ebitdar增长 -2.6% 0.3% 4.6% 2.1% 6.9% 12.8% 9.1% 8.1% 折旧（ROU资产） -194.3 -98.9 -101.3 -200.2 -216.3 -234.3 -247.7 -258.7 D&A -207.5 -104.0 -107.0 -211.0 -225.2 -237.2 -245.3 -251.9 营业利润形容词 629.6 410.5 230.7 641.2 683.2 796.6 890.1 984.7 经营利润率 21.5% 26.2% 17.3% 22.1% 22.9% 24.8% 26.1% 27.5% adj.营业利润增长 -6.6% -0.6% 6.4% 1.8% 6.5% 16.6% 11.7% 10.6% 净利润（不含租赁负债利息） 20.3 10.1 8.1 18.2 3.7 -6.4 -4.9 2.6 租赁负债利息 -166.5 -84.2 -85.5 -169.7 -182.0 -193.9 -202.4 -209.3 形容词PBT 483.4 336.4 153.3 489.7 504.9 596.4 682.8 778.0 形容词PBT边际 16.5% 21.5% 11.5% 16.9% 16.9% 18.5% 20.0% 21.7% 形容词PBT增长 -13.8% -1.2% 7.2% 1.3% 3.1% 18.1% 14.5% 13.9% 调整后税额 -134.4 -90.8 -41.4 -132.2 -136.3 -161.0 -184.4 -210.1 形容词PAT 349.0 245.6 111.9 357.5 368.6 435.4 498.5 568.0 稀释每股收益(p) 193.35 140.37 65.28 205.65 219.04 264.26 309.20 360.17 稀释每股收益增长率 -5.9% 3.1% 14.0% 6.4% 6.5% 20.6% 17.0% 16.5% DPS(p) 99.30 60.60 36.40 97.00 98.94 100.92 102.94 105.00 股息收益率 4.1% 2.1% 1.3% 3.4% 3.5% 3.5% 3.6% 3.7% 来源：公司✲告，伯恩斯坦分析&估计 BERNSTEIN股票行情表 股票 评分 2025年6月6日关闭 目标价 价格 TTM 相关性能 调整后每股收益 调整后市盈率(x) 2024A2025E 2026E 2024A2025E 2026E WTB.LNO亿英镑2,842.003,600.00(17.0)%英镑1.93 老 2.062.1914.713.813.