晨会纪要

东吴证券研究所1/132025年05月22日晨会编辑孙婷执业证书：S0600524120001sunt@dwzq.com.cn 请务必阅读正文之后的免责声明部分投资建议：迎峰度夏关注水电、火电投资机会。1）火电：迎峰度夏建议关注区域火电投资机会。建议关注【建投能源】【华电国际】【华能国际】【国电电力】【申能股份】【皖能电力】。2）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，省内水电市场电价持续提升，外输可享当地电价。现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。3）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。22/23年连续两年核准10台，24年再获11台核准，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。4）绿电：化债推进财政发力，绿电国补欠款历史问题有望得到解决。资产质量见底回升，绿电成长性再次彰显。重点推荐【龙净环保】，建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】。5）消纳：关注特高压和电网智能化产业链。趋势一配电网智能化：关注【威胜信息】【东软载波】【安科瑞】；趋势二电网数字化：推荐虚拟电厂；趋势三国际化：推荐特高压和电网设备。风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等推荐个股及其他点评[Table_Recommend]若羽臣（003010）：独家原料红宝石油产品重磅上新，保健品业务高增可期盈利预测与投资评级：若羽臣作为国内头部数字化品牌管理公司，及时挖潜把握机遇布局家清、保健品行业，绽家、斐萃从0到1破茧成蝶验证品牌孵化力，红宝石油新品助力保健品长期增长，新兴业务双轮驱动，长期发展前景明朗。原有代运营及品牌管理业务持续深耕，加强品牌方合作。考虑到自有品牌成长超预期，我们将公司2025-2026年归母净利润预测由1.4/1.9亿元上调至1.8/2.3亿元，新增2027年归母净利润预测3.0亿元，同比+70%/+29%/+30%，对应PE分别为54/42/32X，维持“买入”评级。风险提示：品牌商解约或产品质量不佳、自有品牌销售不及预期、行业竞争加剧等。春秋电子（603890）：PC创新驱动持续成长，汽车电子镁合金业务进入量产阶段事件：5月19日，华为发布两款鸿蒙电脑，包括首款鸿蒙折叠电脑华为MateBook Fold非凡大师与华为MateBook Pro。其中MateBook Fold非凡大师既是华为首款鸿蒙折叠电脑，也是18英寸全球最大折叠屏电脑。PC回暖叠加车载放量驱动营收稳步增长公司24年实现营收39.45亿元，yoy+21.11%；扣非归母净利润0.86亿元，yoy+336.99%；25Q1营收8.68亿元，yoy-4.55%，归母净利润0.40亿元，yoy+178.70%。PC及智能终端结构件实现营收33.37亿元，占比84.58%；通讯电子实现营收3.54亿元，占比8.98%。2024年公司营收增长主要系笔记本电脑行业回暖，汽车电子业务订单增长。PC结构件：AI/可折叠等PC创新催化结构件需求扩张汽车电子：新能源汽车轻量化趋势明确，目前镁合金进入量产阶段盈利预测与投资评级：我们看好PC受益于端侧AI回暖，同时镁合金在汽车电子的应用前景，预计公司2025-2027年归母净利润为2.54/3.28/3.95亿元（此前预测25-26年3.53/4.12亿），同比增长20%/29%/20%，对应P/E为22/17/14倍，维持“买入”评级。风险提示：需求不及预期；竞争加剧；原材料成本增加等高测股份（688556）：布局人形机器人丝杠磨削设备+灵巧手腱绳，切入 证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分人形机器人赛道盈利预测与投资评级考虑到公司光伏主业短期承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测分别为0.53（原值5.92）/1.27（原值7.55）亿元，预计2027年归母净利润为2.41亿元，当前市值对应PE分别为109/45/24倍，考虑到公司积极布局行星滚柱丝杠磨削与灵巧手腱绳赛道，有望伴随人形机器人量产落地兑现业绩，维持公司“买入”评级。风险提示光伏行业需求不及预期，新技术研发不及预期，宏观经济风险。 宏观策略[Table_MacroStrategyDetials]宏观量化经济指数周报20250518：央行报表总规模因何连月缩减？观点周度ECI指数：从周度数据来看，截至2025年5月18日，本周ECI供给指数为50.24%，较上周回落0.01个百分点；ECI需求指数为49.91%，较上周回落0.02个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.95%，较上周回落0.04个百分点；ECI消费指数为49.74%，较上周回落0.01个百分点；ECI出口指数为50.16%，较上周回落0.03个百分点。月度ECI指数：从5月前三周的高频数据来看，ECI供给指数为50.25%，较4月回落0.10个百分点；ECI需求指数为49.93%，较4月回升0.01个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.97%，较4月回升0.03个百分点；ECI消费指数为49.74%，较4月回升0.02个百分点；ECI出口指数为50.19%，较4月回落0.07个百分点。从ECI指数来看，在中美贸易谈判取得进展以后，本周工业生产有所企稳，预计随着出口订单的逐步修复，5月份经济下行的压力将有所缓解，但结构上来，地产投资回升动力仍相对偏弱。消费方面，五一假期以来乘用车零售延续修复态势，截至5月前11日乘用车零售数量较上月同期回升34%。而根据商务部的相关数据，2025年以来（截至5月11日）汽车以旧换新补贴申请量已经达322.5万份，“以旧换新”对乘用车零售的支撑作用仍在延续；基建投资方面，5月份以来石油沥青开工率加速回暖，且明显高于去年同期，同期建筑工地资金到位率也延续回暖，二季度基建投资有望进一步提速。出口方面，在中美贸易谈判取得进展后，我国集装箱出口航运价格指数整体回升，截至5月16日，美西、美东两条航线运价指数较5月9日分别回升23.2%和21.5%，指向对美出口有望在5月份出现明显改善。ELI指数：截至2025年5月18日，本周ELI指数为-0.96%，较上周回落0.07个百分点。央行报表总规模因何连月缩减？2024年4月人民银行资产负债表显示，截至2025年4月末，中央银行资产负债表总规模为45.52万亿元，相比2025年3月底环比下降108.48亿元，从主要影响因素来看：（1）由于2025年1月份暂停国债买卖，自然到期导致央行持有的政府债规模缩减，4月份“对政府债权”缩减1823.5亿元，截至4月末央行持有中央政府债权存量下降至25.18万亿，3月至4月合计减少2607亿元，在第一季度货币政策执行报告中表示“从宏观审慎视角持续监测债市运行，根据市场供需变化灵活恢复操作”，为重启国债买卖预留了政策空间，若国债发行供给充足且利率期限的交易结构平稳，或会考虑重启国债净买入操作；（2）4月份中央银行加大资本市场呵护力度，为中国版平准基金提供资金导致“对其他金融性公司债权”增加3700亿元，4月7日至8日中央汇金表态将继续增持ETF稳定市场，人民银行也表示支持中央汇金，为稳定资本市场提供充足的再贷款，4月份央行为稳定资本市场增加3700亿元支持性净投放；（3）从央行公开市场操作来看，4月份央行在逆回购和MLF等操作上合计净投放8208亿元，但买断式逆回购净回笼5000亿元，且财政存款增加3348亿元，导致央行对其他存款性公司债权和其他存款性公司在央行的存款同步下降，由于2025年5月“降准”落地，预计降准对央行报表科目的置换效应或引致央行进一步“缩表”。风险提示：短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。 4/13（证券分析师：芦哲证券分析师：李昌萌证券分析师：王洋） 5/13海外周报20250518：特朗普“漂亮法案”意外受挫，减税落地仍需等待核心观点：超预期的中美关税谈判结果令市场信心大增，本周美债利率大幅走高，10年期美债利率抬升至4.477%，美股全线大涨，黄金大跌3.65%。本周公布4月美国CPI超预期回落，但市场对关税反复风险的担忧犹存，对通胀前景仍然保持谨慎，此外本周由共和党提出的综合性财税法案未能在众议院预算委员会通过，反映出特朗普与民主党和部分温和派共和党在福利开支削减和保持预算平衡方面的分歧。向前看，近期受关税进展影响，黄金价格出现大幅回落，但央行购金从需求端支撑黄金价格的中长期逻辑仍未改变。大类资产：中美贸易谈判结果超预期令市场信心大增，美股大涨，美债利率上行，黄金大跌。本周一中美双方发表《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，在取消全部报复性关税的同时暂停征收24%的对等关税90天，仅保留10%的对等关税，超预期的关税谈判结果令市场信心大增，美股大涨，美债利率走高；尽管后期公布的CPI和PPI通胀数据和消费者信心数据不及预期令美股涨幅收窄，美债利率回落，但全周市场已经由贸易利好消息主导。整体来看，全周（5月12日至16日）10年期美债利率升9.85bps至4.477%，2年期美债利率升10.85bps至3.999%，美元指数升0.75%至101.1；标普500、纳斯达克指数分别收涨5.27%、7.15%；现货黄金价格在避险情绪降温的影响下回落至3203美元/盎司，全周收跌3.65%。海外经济：4月美国CPI超预期回落，但未来通胀前景依旧面临上行压力。通胀方面，美国4月CPI环比+0.22%，预期+0.3%，前值-0.05%；同比+2.31%，预期+2.4%，前值+2.39%。4月CPI核心环比+0.24%，预期+0.3%，前值+0.06%；核心同比+2.78%，预期+2.8%，前值+2.79%。从结构上看，与关税直接相关的家具家居品、休闲商品、医保商品和其他商品（主要为文具、婴幼儿产品分项）涨幅明显，而超核心通胀中的机票、酒店、休闲服务、教育&通讯服务的通缩构成主要拖累。在核心商品涨价、消费信心走弱的组合下，美国居民在服务消费上的需求出现走弱势头。尽管4月CPI环比超预期回落，但市场对关税反复风险的担忧犹存，对通胀前景仍然保持谨慎。5月开始，通胀大概率在基数效应下抬升。而关税给核心商品通胀的影响料进一步显现。消费方面，4月美国零售销售环比+0.1%，预期+0%，前值由+1.4%上修至+1.7%；核心对照小组环比-0.2%，预期+0.3%，前值由+0.4%上修至+0.5%。关税带来的物价抬升和对未来的担忧已经令居民部门开始减少支出。领先指标方面，美国5月密歇根大学消费者信心指数初值50.8，为历史第二低水平，预期53.4，前值52.2；1年通胀预期初值7.3%，为1981年以来的最高，前值6.5%；5年通胀预期初值4.6%，为1991年以来的最高,前值4.4%。货币政策方面，本周四Powell在美联储第二届Thomas Laubach研究会上表示表示美联储将修改2019年修订后的货币政策框架，由“关注过去一段时间内的平均通胀是否达到2%”，转为“只关注当下通胀是否达到2%”。从表面上看，美联储撤回平均通胀目标制（AIT）边际上意味着相对更加宽松的货币政策（过去高通胀不再被平均进去），降息门槛将有所下降。但事实上，面临关税给通胀带来更大的不确定性，美联储的选择依旧是数据依赖，等待迷雾散去。这也意味着关税政策变数消失前，美联储对降息将依旧采取谨慎的态度。增长方面，截至5月16日，亚特兰大联储GDPNow模型对25Q2美国GDP最新预测值为+2.4%；截至5月16日，纽约联储Nowcast模型对25Q2美国GDP预测值为+2.35%。海外政治：财税“漂亮法案”意外受挫，减税落地仍需等待。本周由共和党主导的美国众议院预算委员会于美东时间5月16日 6/13以21票反对、16票赞成的表决结果，否决了共和党提出的综合性财税法案（即特朗普主张的“One Big Beautiful Tax Cut”）。该法案的核心内容涵盖将《减