Q1净利剔除汇兑及减值影响后+18%

2024年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为29.51/1.42/1.34/3.10亿元，同比增长9.32%/-23.97%/-25.86%/1127.74%，业绩低于市场预期及股权激励行权条件，我们分析主要受减值损失影响，剔除资产及信用减值损失影响后归母净利2.75亿元，同比增长5.6%；经营现金流高于归母净利主要由于经营性应付增加及资产减值增加。24Q4公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.37/0.32/0.29亿元、同比增长23.50%/150.32%/20.98%，Q4净利提升主要由于期间费用率下降。 25Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.27/0.19/0.17亿元、同比增长5.04%/-45.31%/-48.99%，净利下滑主要受汇兑损失及资产减值计提增加影响，剔除后净利0.56亿元，同比增长18%。公司拟每10股派发现金红利1.5元，分红率为31.27%，股息率为1.6%。 25年2月公司全资子公司兴业投资国际拟以150万美元收购富源科技有限公司（注册地：越南）100%股权，并向富源科技增资人民币5000万元。24年1-9月富源科技收入/净利分别为136/-109万元，本次公司全资子公司收购的富源科技，地处越南南部的巴地头顿省，位于胡志明市周边，临近头顿港口，地理位置优越，周边汇聚多家海外品牌加工厂。富源科技拥有标准厂房约9800平方米，周边配套设施完善，具备良好的生产加工条件。本次股权收购及增资完成后，公司将充分利用富源科技的现有场地，投建皮革加工生产线，满足下游客户对于本地供应的需求，提升客户订单响应速度，进一步助力公司拓展海外市场业务。本次增资资金将主要用于场地改造、机台设备购置，打造皮革加工生产线，同时为其后续运营补充流动资金，确保富源科技能够尽快投产，增强公司在越南地区的供应能力。 分析判断: 主业下半年恢复增长，但净利受减值计提影响下降。（1）主业鞋包带用皮革收入为20.08亿元，同比增长7.59%，总产能利用率68.30%、同比增加0.07PCT，国外销售收入2.86亿元、同比增加96.63%，我们分析主要受新客户adidas贡献增量；主业毛利率为18.07%，同比降低1.60PCT；根据我们测算，主业净利/净利率分别为0.38亿元/1.87%，同比下降67%/4.3PCT，我们分析主要受毛利率下降及资产减值影响。 宏兴受理想汽车影响，净利率提升。（1）汽车内饰用皮革收入为7.20亿元，同比增长20%，我们分析，宏兴增长放缓主要受大客户理想汽车影响；毛利率34.34%，同比增加4.43PCT。其中宏兴汽车收入/净利分别为7.27/1.49亿元，同比增长19.82%/50.98%，宏兴净利率为20.52%，同比提升4.24PCT，并表贡献净利0.89亿元。（3）客户方面，宏兴主要客户为国内的新能源品牌，目前已与国内多家汽车品牌建立合作关系 ，如理想汽车、蔚来汽车、奇瑞汽车、吉利汽车、江淮汽车等，并已供应上述主机厂的多款车型。 宝泰收入快速增长，但净利率下降。24年二层皮胶原产品原料/其他用皮革收入为1.33/0.68亿元,同比减少0.88%/3.25%；子公司宝泰皮革收入/净利为7.09/0.13亿元，同比增长44.92%/1.63%，净利率为2%，同比下降1PCT，并表贡献净利0.07亿元。二层皮胶原产品原料/其他用皮革毛利率为10.44%/7.70%，同比 减少1.73/10.30PCT。 印尼子公司联华皮革亏损，主要由于汇兑损失增加。公司子公司兴业国际与PT. CISARUA CIANJUR ASR共同在印度尼西亚设立联华皮革工业有限公司，兴业国际持股比例90%，2024年联华皮革亏损-1182.11万元，主要由于折旧及财务费用汇兑损失增加。 25Q1净利率下滑主要受汇兑损失及资产减值计提增加影响。（1）24年公司毛利率为21.43%、同比增加0.02PCT，24年公司归母净利率/扣非归母净利率为4.8%/4.5%、同比下降2.08/2.13PCT。从费用来看，24年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.35%/4.21%/2.63%/1.05%、同比增加0.03/-0.01/-0.04/0.3PCT，财务费用率增加主要因为定期存款利息收入减少及汇兑损失增加。公允价值变动净收益/收入同比增加0.47PCT；资产减值损失/收入计提增加1.49PCT；信用减 值损失/收入 计提同 比增加0.28PCT；所得 税/收 入同 比 下 降0.28PCT。（2）24Q4毛利率/归母净利率为21.77%/3.41%、同比增加0.78PCT/1.73PCT；24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.37/1.51/0.19/-0.09PCT；其他收益/收入同比增加0.4PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加1.28PCT；资产减值损失计提占比增加0.56PCT；信用减值损失/收入计提同比增加0.35PCT；所得税占比同比增加1.18PCT。（3）25Q1毛利率/归母净利率为20.73%/3.02%、同比提升0.49PCT/-2.78PCT；25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.46%/4.04%/2.49%/2.25%，同比增加0.22/-0.33/0.26/2.01PCT；资产减值损失计提占比增加1.72PCT；信用减值损失冲回占比增加0.94PCT；所得税占比同比下降0.3PCT。 库 存 增加。公司24年末存货金额为13.1亿元，同比增加5%，其中原材料/在产品/库存商品分别为2.38/2.73/1.03亿元，同比增长-16.67%/14.34%/-15.62%；公司存货周转天数199天，同比增加6天。应收账款为5.62亿元，同比增加27%，应收账款周转天数61天，同比增加4天。应付账款为3.79亿元，同比增加22%，应付账款周转天数54天，同比增加2天。 投资建议 我们分析，（1）公司对美国出口主要为间接出口，对等关税对公司原材料采购存在一定影响，美 国是公司原料皮采购的主要来源地之一，25年4月对美牛皮采购关税从5%加征至130%，但公司仍有低价库存7-8月，后续如关税影响持续，公司有望从南美、欧洲、澳洲及国内采购原材料；2）短期来看，我们认为外销 有望维持高增，主要由于新客户adidas目前体量仍较小，存在较大份额提升空间，有望持续贡献新增量；（2）宏兴客户中理想占比较高，24年受纯电版减少影响，但今年可能有所恢复；（3）贸易战下，公司有望凭借印尼及越南布局优势实现份额提升。考虑主业外销贡献及减值计提，上调25-26年收入预测30.11/33.39亿 元至32.14/32.14亿元，新增27年收入预测35.47亿元；下调25-26年归母净利预测2.1/2.5亿元至1.81/2.17亿元，新增27年归母净利预测2.62亿元，对应调整25-26年EPS0.71/0.86元至0.61/0.74元，新增27年EPS0.89元，2025年4月26日收盘价9.6元对应25/26/27年PE分别为16/13/11X，维持“买入”评级。 风险提示 汽车客户销量低于预期风险，原材料价格波动风险，拟收购和增资项目尚未完成，存在不确定性,系统性风险。 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。