第207期内参 20250427（每周机构会谈）

（2025年4月27日星期日第207期）“每周机构会谈” ——————————————本期重点————————————— ★机构最新策略：左手消费科技，右手大金融 ★5月进入主题投资黄金期，3D打印是一个新的关注方向 ★创新药5月大会或成兑现节点，下一波行情靠“大单品逻辑” ★AI硬件爆发！海外业绩领跑，国产算力紧追，光模块成黑马 ★游戏板块走出独立行情，不受关税战影响 ★政策落地，中期展望自主可控、科技创新和内需整体向好 ★国防军工板块周期反转已经到来 ★模拟芯片变成了中美关税对弈最前沿的板块 ★服务和养老类消费未来是一个重点 ★年报和一季报表现失色，市场难向上突破 ★美债并不是关税战中方大杀器 ———————————————正文—————————————— 本期会谈，《百亿基金经理内参》邀请数位买方机构的基金经理，对大盘、政策、以及后市投资机会等进行深度交流。 ★机构最新策略：左手消费科技，右手大金融 从本周会议的表态来看，还是比较积极的，一方面是对存量政策进一步加码，然后保持增量政策，加快政府债的发行。 除此之外，本周特朗普那边对于关税的态度有所缓和，所以自主可控和一些受益于这个内需政策这些方向有一些走弱。 地产的话是在这个周五政策预期接近落地的时候，开始有一个兑现的行情。 整体来看，虽然特朗普那边的表态开始有一些缓和，但没有太特别实质的内容，而且他的这样一个反复的话只会进一步提高民主党对抗的态度，还有其他国家的观望的态度。 接下来，美国通胀和美债到期的压力其实还都是比较大的，所以不排除特朗普可能重新去做一些极限施压这些动作。 所以我觉得对于特朗普的政策还是要放弃一些幻想，把更多的重点聚焦在我 们自己的国内的发展，国内内需以及自主可控上。目前来看，高层的态度还是比较坚决的，所以还是要围着这个方向去做。 那从一季报的这样披露来看的话，现在一季报的报告和预告的披露率刚超过40%，现在出的这些公司的业绩整体来看还是不错的。但是因为好的公司一般都是把都是业绩早一点出，然后最后几天出的可能会稍微弱一些，还是需要等全部出来再看这个数据。 目前来看的话，科创板业绩增速是比较快的，创业板也是不错的，成长方向业绩都还是不错，科技里面的像传媒电子、军工、新能源这些方向业绩增速都是比较好。 消费里主要就是社会服务、农林牧渔这两个行业，钢铁建材、有色、地产这些方向都是有比较明显的改善，然后大金融里面的非银板块也挺不错的。 比较差的行业有像煤炭，消费里面的食品饮料，医药，还有商贸零售这些方向，业绩还是在处在一个负增长的过程当中。 所以综合来看的话，对于市场还是不悲观，但是确实现在已经基本上快修复了贸易战的下跌，也不能排除后面还有进一步的风险，所以还是要有一定的风险意识。 整体来看，风格上还是偏向于政策支持的这些方向，就是消费和科技，还是要在这两个方向去多做文章。另外金融板块也是需要重视，最后一个就是港 股，这几个方向还是比较好。 ★5月进入主题投资黄金期，3D打印是一个新的关注方向 进入5月份，又开始到主题投资为主的一个月份，这里面一个新的关注的方向是3D打印这一块。 这个3D打印的话，主要就是用在手机钛合金的减重减厚，这是比较重要的技术趋势。从行业的格局上来看，也相对来说比较稳定，龙头的这一两家公司，技术的领先地位还是非常强的。 这个市场来看的话，可能会有千亿级别的体量，但是现在上市公司规模市值可能也就100多亿。 ★创新药5月大会或成兑现节点，下一波行情靠“大单品逻辑” 当前这个位置的创新药，因为前期涨幅比较大，所以从估值这个层面上来看，已经回到一个比较合理的水平。现在港股创新药的PS大概是在两到三倍，A股是在四倍左右。 现在大家对于业绩层面上对于峰值的销售额，就是峰值的那个S的估值，预期认知差不是很大。 所以接下来要涨的话就是要么进一步的贝塔向上，要么去找这个阿尔法。因为现在估值也进入到一个合理范围，可能更多就是演绎一个阿尔法的行情，这边还是要去找一些数据比较好后面竞争者比较少的这些公司，找有大单品超级大单品，逻辑比较强的公司。 接下来创新药几个比较重要的事件。 一个是5月份的创新药大会，但是也有人可能会认为是要到一个兑现的时候，所以还是要看到时候讲的内容会不会有进一步超预期的点。 往后就是7月份的医保谈判，再下一个就是10月份三季报出来，可以看到更多的公司实现单季度的盈亏平衡或者是扭亏转盈，这个也是一个比较重要的节点。 ★AI硬件爆发！海外业绩领跑，国产算力紧追，光模块成黑马 从AI这条链上来看，一直分为美国链和国产链，又分为硬件和应用这两个方向。 那么在硬件端的海外的AI硬件，其实过去一直在兑现业绩，包括国内与之相关的供应链，像PCB模块，业绩其实近期都非常的好。 国产的硬件，时间是滞后于海外一年，因为国内大量去投资本开支是在去年 的下半年和今年的上半年。所以国产的算力业绩是今年才开始兑现，包括像寒武，纪海光，他们的业绩一季度确实是不错的。 再就是国产的光模块，像光讯，华工未来都会有一定的表现。国产的PCB生产电路，未来的业绩会起来。 所以国产在算力这块，它对于海外的业绩差距不是很大，虽然也没有海外那么好，原因是国内市场一直比较卷，所以毛利率杀的比较低，然后国内愿意去卷大模型的公司，是比海外的要少一些的。所以它的硬件的业绩也会比海外要略差，但是整体也差异不大。 差异最大的就是AI应用这一块，因为海外的AI应用之所以能够业绩还不错，包括对AI的指引，有两个不同。 第一个原因就是海外的IT行业的资本，下游需求，就下一个资本开支的这个周期是在去年见底的，今年是在回升，所以他传统业务是不做的。 另外一个层面，它的AI的应用的进展本身就是，刚才讲到比国内要早一年，它AI应用是去年给大家开始讲故事和少量的兑现，开始进入到这个兑现周期。 国内的AI应用是比较困难的，原因就在于我们国内的AI应用基本上都是计算机的公司。国内的计算机公司，它下游的IT资本开支是以国企信创为主导的，过去就受制于地方政府的财政压力，再就是信创也到了尾声，这几个 问题的影响，使得整个板块业绩还在左侧。 所以计算机板块我们看到波动很大，就这个原因。 另外一个层面，就是AI的应用，第一它发展比海外要慢。第二，AI的应用它是一个资本开支升级的需求，下游在传统需求都比较困难的情况下，进一步去兑现你的AI应用是比较困难的。 所以国内真正AI应用能兑现的公司，主要是互联网企业。我们看到公募的一季报，可以看到加了很多互联网，包括小米，其实就是基于这样的考量，他们能够去兑现业绩。 ★游戏板块走出独立行情，不受关税战影响 刚好近期恺英网络发了一季报，整体是比较超预期的，游戏板块短期还是比较有机会的。 因为国内市场就涉及版号，这个在平稳的审批，然后海外的游戏公司主要就是出海的逻辑，也不太受前段时间的关税各种方面的影响，所以它还是一个有独立逻辑的方向，大家也是比较看好的。 ★政策落地，中期展望自主可控、科技创新和内需整体向好 一个就是自主可控科技创新，这个大家比较看好的。科技创新当中，像互联网，大家仍然是看好的。 还有一些就是内需或者自己独立逻辑的行业，比方说像服务类消费，还有汽车、电子、国防军工，化工当中的部分行业，机械部分行业，比方说像工程机械还有煤化工、电解铝这些板块，大家还是觉得问题不是很大。 ★化工“隐形冠军”逆袭，细分赛道“景气度触底反弹” 化工其实也是一个跌了很多年的板块，今年表现也中规中矩一般，但是有些细分的赛道，有些公司表现是不错的。 就是它的这个景气度已经触底了，因为化工涉及到下一个子行业特别多，也比较复杂，一个个产品去讲也不现实。 整体来看，化工大的贝塔是没有的，因为我们看到以万华为代表，最近的财报出来之后，仍然是大跌了，就是它的财报还是低于预期了，所以化工当中的一些大宗体，它的景气度是比较差的。 而过去的资本开支又具有刚性，又不停的在投产，就导致供给侧是有明显的产能释放，到最终的结果就是化工行业整体的供需失衡是比较严重的。 但不是所有的化工品都没有机会，像一些已经出清了的板块，比方说像味精，像微化制冷剂这些，有危险性的化学品等等，它有一些结构性的因素，就导 致它的景气度还不错。 那么这种板块其实大家是会去投，不过在整个市场的关注度不是很高，大家可能会天然的直接选择忽略化工这个板块，尤其是龙头公司。 ★国防军工板块周期反转已经到来 这是短期大家关注度提升比较明显的一个方向，因为过去一直讲的，周期反转已经到来了。 上游的军工电子行业的公司业绩今年一季度是不错的，而且订单也是非常好的，还有公司业绩是超预期的。 说明产业链经历了几年的调整之后，终于有部分环节开始恢复生产，而且是加速生产，理论上它是一个不缺需求的行业，下游需求是非常旺的，只不过由于一些不好讲的理由一直影响生产这个节奏，。 但是近期随着这个大国对抗的逻辑，还有它本身到了加速订单交付的这个短周期，所以它的景气度是很好的，关注度是在迅速提升的。 ★模拟芯片变成了中美关税对弈最前沿的板块 模拟芯片近期的波动是比较大的，前期快速上涨，在上周关税有所放缓之后， 又明显的下跌。 它变成了中美关税对弈最前沿的板块，变成了一个情绪指标，就是只要关税的这个争端是加剧的，板块又会有机会，只要放松又会下跌。 为什么它的波动会这么大？原因就是模拟这个行业，它并没有进入到供需平衡的状态，它还是供过于求，整个行业的过剩和竞争都是比较严重的，不管是炒作还是斩仓，都是基于情绪的。 未来怎么看大家不是很确定，它现在是偏主题的投资。 ★服务和养老类消费未来是一个重点 这次会议当中明确讲了，在消费领域重点转向服务类消费和养老消费，与去年以汽车、家居、家电等商品消费拉动的表述是不同的。 这种结构性的变化是值得重视的，因为今年大家对于家电比较纠结，就在于基数比较高，而且今年的刺激可能也会力度小一些。 那么会议定调之后，这个担忧就落地了，确实会进一步的去转向服务消费和养老消费。原因是上层认为，如果把资金用于服务的消费，对于内需的拉动的，相对于这种耐用品，它的边际的弹性更大，而且对于稳定就业的效果是比直接刺激商品是要更好的。 这样既满足了刺激经济的诉求，也兼顾了稳定就业的需求，所以服务类的消费未来是一个重点，还有养老相关的。 服务型消费，基本上把商品类的消费刨除，就是服务型的消费了，比方说像出行、旅游、二胎三胎、养老医疗，这些都属于服务性的消费，就没有直接商品实物商品媒介的。 ★年报和一季报表现失色，市场难向上突破 从最近密集的年报和一季报来看，我们看到一个现象，还是有不少公司选择用年报来进行业绩的洗澡，现在市场就对这些公司的反馈很负面。 以前只要你在年报洗澡，然后你同时发个还可以的一季报，大家就觉得你轻装上阵了，但现在就觉得你这公司不靠谱，给的反馈是非常负面的，这种公司目前开始被大家嫌弃。 另外，从一季报来看，比较好的板块也是刚才一家机构提到的，但是整体没有给市场一个特别强的信心，因为近期发的一季报都是肯定是表现比较好的，才会提前去发。 从这周六发的一季报来看，已经有公司的一季报是比大家预期的要低一些，所以整体是没有给市场一个很强的信心的支撑。 因此，整体会议的定调是比较积极的，但政策的内容是比市场预期的要略低 一些的。尤其是对于财政政策的表述，还有货币政策有没有新的说法，那么地产政策是显然低于预期的。会议用的定调还是要稳住地产，但是没有用止跌回升的这样的一个表述，之前传的小作文，就是说要回升用这个词，但并没有。 所以政治局的这个政策，还是原来这一套思路，留有后手。在政策给的力度不太够的情况下，现在的年报和一季报也没有特别亮眼的表现，那么市场是比较难向上突破的。 我们看到近期海外随着特朗普表态的松动，大部分市场的风险偏好是明显的回归了，但是国内这两天反而是走的比较纠结，就是这个原因。 ★美债并不是关税战中方大杀器 美债这个事国内有很多讨论，给大家做一下澄清