第260期内参-（每周机构会谈：百亿基金经理内参）-20260517
（2026年5月17日星期日第260期）“每周机构会谈” ——————————————本期重点————————————— ★4100点或成本轮“铁底”，紧盯5月26日情绪转折窗口★国产算力机遇爆发：封装测试格局重塑，激光打孔设备确定性突出★海外市场能源独立诉求旺盛，新能源出海逻辑持续强化★化肥涨价压制短期需求，却引爆明年景气度，农化板块逆向投资窗口打开★特朗普访华低于预期？实质是管控尾部风险★AI推理成最重要主题：CPU行情不断，基板成下一个“国产替代”集火目标★比海外晚一年爆发！国产算力的催化剂正在密集兑现★AI的尽头是电力，算电协同不再是炒概念，商业模式已打通！★龙头集体发涨价通知，沉寂已久的工程机械迎来景气回归★高油价时代已来，煤价被严重低估 ———————————————正文—————————————— 本期会谈，《百亿基金经理洞察》邀请数位买方机构的基金经理，对大盘、政策、以及后市投资机会等进行深度交流。 ★4100点或成本轮“铁底”，紧盯5月26日情绪转折窗口 本周后两天出现了大幅的回调，这次的市场调整，我们目前聊下来，大家觉得调整程度不会特别大，4100点就差不多了，这是一个主流观点，主要觉得跌下来之后还有资金兜底。 可以关注一下5月26号，因为这个时间点俄罗斯和巴基斯坦都完成了访华，我们就可以观察伊朗问题能不能形成一个外部的最大公约数，然后再看伊朗对油价对战争局势的反应程度，把一些不确定性消除，到时候可能市场情绪会有一定的扭转。 为什么会回调这么多？ 首先是市场涨到4200的时候，有国家队在少量卖出，包括一些监管喊话，确实是要给市场降温。 第二是最近一段时间从资金面来看，散户端以及银行理财为代表的这一类资金，比较典型的特征是很右侧，涨了就追，趋势不好了赶紧去止盈止损，这类资金快速入场的时候一般都代表短期行情可能到了一个尾声。 第三就是特朗普的访华，很多人认为访华可能是一个短期见顶的信号。 最近这一两天，全球的利率都在快速往上走，以美债为代表，流动性其实是在收紧的，背后还有油价快速上涨的冲击。 油价上涨这一点其实我们之前一直在提，它不光对基本面有影响，也对全球的通胀和流动性可能都有冲击，这一点之前基本被大家遗忘了，3月份大家对油价冲击过分悲观，到了5月份又是过分的轻视了油价的影响。 所以这段时间利率快速上行，让大家再次意识到了流动性冲击的问题，同时美联储沃什马上要上台，之后他的第一次议息会大概率不会是一个很鸽派的表态 往明年看，美联储大概率还要缩表，即使不加息也要缩表，所以这个风险开始被市场重视。 同时大家发现韩国人在大量加杠杆炒股，这个风险也在暴露出来。 我们觉得经过这样的释放之后的话，需要把投资方向去做聚焦，找一些真正兑现度比较高，在景气方向确实存在供需矛盾，而且矛盾比较突出的，可能还是能持续的带来供需错配以及涨价的投资机会，所以我们接下来要把重点放在兑现度上。 所以从这个维度上来看，我们觉得AI短期涨多了，但是没有特别泡沫化， 接下来至少从一个季度的维度来看，还是市场的主线，但是下半年需要关注流动性的影响。 成长方向和价值之间的这种跑赢的关系可能会慢慢缩小缩窄，到明年不排除变成一个价值跑赢成长的市场。 ★国产算力机遇爆发：封装测试格局重塑，激光打孔设备确定性突出 这一波AI我们觉得还是有机会的，接下来还是多关注国产这一块。 一个方向是大厂的自研芯片，国产算力生产环节，先进封装的需求还是非常旺盛的，封装测试环节可能有一个重新洗牌的机会。 像玻璃基板代替载板，玻璃基板带来激光设备打孔的机会，虽然还没有商业化，偏主题投资，但是确定性还是比较强的。 另外一个就是两存的产业链，一些先进封装像混合键合需求，都还不错。 往后看，电源模块在机柜的价值量可能会大幅增加，像明年光模块新的工艺NPO可能会用到这些电源模块，我们可能会看到商业化的落地，所以下半年的话可能市场会意识到这块是一个看涨期权。 本周五市场又炒到了半导体设备这一端，以北方华创为例，明年5500到6000亿为一个锚。 比如我们看今年600亿的订单基础上，明年有800亿左右订单，给25%的净利率、30倍估值，大概就是这个水平，以这个为锚，看整个板块是否进入到了一个泡沫阶段 其他像燃气轮机这一块，前面一直表现的不温不火，但是这一块的基本面确实不错，估值也还是OK的，也可以关注。 ★海外市场能源独立诉求旺盛，新能源出海逻辑持续强化 另外还是找一些AI衍生的方向，同时基本面又不错，股价位置又不是特别高，比如新能源这个方向。 海外市场因为能源要独立，对于成本的接受度会更高，所以国内企业向海外转移，然后改善盈利，这个逻辑还是持续存在，新能源方向又可以重新看起来。 包括锂矿涨到20万之后，其实中游的排产仍然非常不错，问题不是很大。 ★化肥涨价压制短期需求，却引爆明年景气度，农化板块逆向投资窗口打开 化工里面跟油价相关的一些方向，现在位置相对还是比较尴尬，因为油价还处在一个非常高的水平，大家对这块比较谨慎。 但是油气这一块如果有比较低的位置，还是可以继续布局的，无论是油价上涨还是下行。 除了油气，农化这个方向也是值得注意的，化肥的涨价虽然短期压制农业需求，但也意味着农产品价格看多之后，明年的农化需求会更好，所以短期被压制的农药化肥股票可能有左侧的布局机会。 另外电子化工品景气度这个方向，还是能找到一些比较不错的机会，除了氦气，像半导体材料这块还是值得继续关注的。 ★特朗普访华低于预期？实质是管控尾部风险 刚才聊到市场的回调，简单说一下我们的看法，我们认为确实是市场情绪的释放，而且整体上是外围和结构性的原因导致的。 我们并不认为市场没有机会了，回调的幅度不会特别大，还是保持一个看多的心态。 一个是加息，美国有加息的压力，然后特朗普访华肯定是低于市场预期的，当然是市场预期偏高。 简单说一下特朗普访华的情况，双方的核心诉求和最底线的诉求其实都是没法谈拢的，只不过在一些边角问题上会有一些让步。 比方说中国去采购波音的飞机，美国能够多拿一些中国稀土的配额，中国在芬太尼问题上开展一些合作，美国对中国的关税整体放缓等等，相当于是管控尾部风险。 但是对于核心的问题，比方台湾问题，确实比较难有阶段性的成果，所以市场就没有进一步的利好。 而且在特朗普访华之前，我们也讲过很多次，就是他来之前的窗口其实很好，因为市场预期是改善的，关系至少是在改善，而不是恶化的方向去发展。 回到国内本身市场的问题上来看，之前我们说过，市场也处在一个比较极致的情况，就是市场结构肯定是不健康的，而且在大跌之前，成长板块的换手率已经达到历史新高了，所以它肯定是有回调的理由。 而且有一天在纳指大幅上涨的情况下，还实现了快速回调，原因就是国内的这个特征，而不是说行业的景气度等等出了什么问题。 回调之后，我们看代表性的方向，像PCB，26年需求肯定是很好的，27年的需求也是比较有能见度的，27年估值不同的公司大概是在15倍到30倍这个区间，其实是符合PCB板块历史估值的中位数水平。 市场肯定没有太大的泡沫，周五的时候虽然大跌，但还是有核心的，像业绩比较好的光模块PCB的公司，股价表现还是相对不错的。 一个是由于市场的景气还在，另外国内流动性还比较充裕，市场是在逐渐寻底的过程，但是不会像之前反弹的那么快了，因为外围也处于一个比较高的位置了，所以接下来还是结构性机会主导。 ★AI推理成最重要主题：CPU行情不断，基板成下一个“国产替代”集火目标 对于最关注的AI，现在的边际变化有哪些？我们一一过一下。 一个是AI的推理，肯定是今年和明年最重要的主题，因为训练已经接近瓶颈，未来推理更重要，当然大家也炒了很多，存储这些的表现比较好。 首先是CPU还会炒一波，国内简单炒了两天之后熄火了，但是我们认为这个逻辑是比较长的，还有第二波的行情。 主要因为推理会导致CPU用量大幅增加，比方单聊天这种功能，用的更多是并行计算，但是推理阶段就用到AI智能体，需要执行比较复杂的任务，涉及到很多非推理的环节，而这个环节主要消耗的是CPU资源。 AI芯片产业就是从GPU为主导，逐渐过渡到CPU到GPU协同的范式，而且CPU的涨价才刚刚开始，所以这个逻辑是比较长的，这方面我们是看好的。 另外一个是新发掘的短缺方向，就是基板。 我们从产业链的情况来看，基板已经成为下一个主要瓶颈，海外的主要厂商是日本企业主导，而且这个环节技术壁垒比较高，所以有可能进行国产的外溢，国内龙头是兴森科技。 ★比海外晚一年爆发！国产算力的催化剂正在密集兑现 对于国产AI，我们认为有两个方向是值得重视的。 一个是国产算力，近期有一个边际变化，龙头公司给国产算力注入了很多信心，腾讯、阿里的资本开支指引，中芯国际的业绩超预期，长鑫未来上市的催化，包括周五半导体设备大涨，就是因为中微公司把订单增速从30%上修到50%。 国产算力最简单的逻辑就是，它的爆发性需求比海外的要晚一年，会进入到增速加速的环节，市场肯定是不会放弃这个板块的。 ★AI的尽头是电力，算电协同不再是炒概念，商业模式已打通！ 第二个我们认为市场简单炒过，但是还没有完全发现，逻辑有可能未来会走通，所以要引起高度重视，就是算电协同。 首先是有明确的政策支持，以前大家认为只有政策，商业模式是跑不通的，但实际这个商业模式可能是能跑通的。 因为现在国家主要是支持绿电直连的模式为数据中心供电，大家认为电网会不太开心，相当于是绕网输电。但是实际上在绿电直连的模式下，电网仍然可以正常去收输配电费，其实利益没有损失，所以电网的阻力不存在。 而对于发电的企业和用电的数据中心来说，双方都是有利益的，用电侧自然就是电费明显下降，而发电侧是解决消纳的问题。 对算电协同，我们觉得是挺有投资价值的，而且像其中的绿电、垃圾焚烧等等，也在比较低的位置，我们是比较看好的。 对于AI缺电，因为近期也有明显的回调或者股价表现比较一般，我们认为两条投资主线是比较明显的，还是值得看好的。 一个是对于柜外，就是发电的环节，可以是主力的发电电源，也是备电电源，这是基本面主导的一个环节，还在持续上修。 像周五杰瑞又更新了自己和海外企业的合作情况，像潍柴动力的燃料电池和内燃机，包括柴油发动机的订单和增速其实全部都在上修，包括燃料电池未来能见度也在提升，国内的企业越来越多的去切向海外的供应链。 所以柜外基本面是逐渐上修的，空间还比较大。 而且龙头公司对比海外企业的估值如果一样，至少还有50%的上涨空间，所以大家也开始去发掘新的标的，像银轮股份、东方电气等等，不管是燃气轮 机还是柴油发动机、燃料电池，都是值得重点关注的。 柜内投资难度相对是更大一些，包括电力设备近期有一个大幅回调，当然这周也是比较波动，就是因为他们的基本面比较一般。 除了少量像思源电气确实海外的利润比较稳之外，其他的电力设备公司主要利润还是来自于国内，之前十五五的电网投资预期比较高，大家认为机构买了很多电力设备。 但是25年和26年一季度的业绩是反映十四五的情况，产品毛利率还有增速都有比较大的压力，所以主业掉的比较厉害，而且海外的业务又只是刚去接洽美国的企业。 我们了解到，未来美国缺电，海外的数据中心的企业，未来只有一个解决办法，那就是自己建电厂。 目前，云厂主要只是投了一些电厂，因为短期供需矛盾还没有那么严重，但是从明年开始，电网不太接受数据中心企业去大量接入，所以他们只有自建电厂。 在这样的背景之下，北美的云厂会直接向上游的供应链去采购，发动机现在已经是向海外直接采购了，甚至是会采购到电力设备。 这样的话就有可能去复刻像光模块、PCB的产业逻辑，因为它是由大的业 主直接去采购，国内的供应链反应更迅速、切的更快。 当然这个事情要明年才能看到，今年才会有验厂，明年才会有比较明确的订单，所以它是个主题，但是方向我们觉得还是很好的。 因为全球摸下来，只有国内电力设备公司技术比较突出，同时又有比较充裕的产能，而且扩产的意愿也比较强，所以我们
